【IPO价值观】营收高度依赖海外市场，众捷汽车如何发力新能源汽车领域？

集微网消息，相比传统燃油车，新能源汽车对热管管理系统的需求更为复杂，仅空调系统和三电系统部分，不仅新增了电池热管理系统，同时还带来了零部件的替换和升级，汽车热管理系统单车价值量大幅提升。根据是否使用热泵及冷媒型号的差异，新能源汽车的热管理系统单车价值量在5000-11500元左右不等，约是传统燃油车单车价值量的3倍。

中国作为全球最大的新能源汽车市场，一众本土供应链企业受益快速成长，三花智控、银轮股份、奥特佳、腾龙股份、泉峰汽车、邦德股份、松芝股份等热管理系统供应商加速了国产化进程；而依赖传统传统燃油车业务的苏州众捷汽车零部件股份有限公司（下称“众捷汽车”）也在近年受益成长，并于近期计划登陆资本市场，以寻求扩大市场份额。

营收高度依赖海外市场

行业数据显示，日本电装、韩国翰昂、德国马勒、法国法雷奥为全球汽车热管理头部企业，2020年合计占全球比重接近60%，2021占全球比重虽有所下降，但仍接近50%。

伴随三花智控、银轮股份、奥特佳、腾龙股份、泉峰汽车、邦德股份、松芝股份等本土企业的崛起，以及新能源汽车主机厂对低成本零部件需求增加，汽车热管理系统国产化进程将会加快，同时有望拉动国内市场规模从2019年的110亿元提升至2025年的420亿元。

其中，主要从事汽车热管理系统精密加工零部件研发、生产和销售的众捷汽车也受益快速成长，并于近期开启了创业板上市进程。

与可比公司相比，众捷汽车新能源领域业务占比较高，其IPO招股书显示，2021年新能源汽车销售占比达21.94%，而同期银轮股份、三花智控分别仅为10.73%、14.81%，但从营收规模看，众捷汽车2021年的新能源汽车业务营收规模约为1.3亿元，而银轮股份、三花智控的营收规模分别为8.39亿元、23.73亿元，其他公司中，奥特佳也有21.41亿元，且占总收入比例为41.68%，可见，众捷汽车新能源领域业务与国内可比公司相比仍有很大差距。

不仅如此资料显示，众捷汽车产品主要销往海外，2019年-2021年、2022年上半年（下称“报告期”）外销比重分别为83.05%、84.13%、78.83%、81.16%，而银轮股份、三花智控、腾龙股份、泉峰汽车、松芝股份、奥特佳等可比公司主要聚焦国内市场，如2021年的外销比重分别为：18.68%、49.36%、23.58%、26.33%、5.19%、28.2%。

包括比亚迪在内的多家主机厂表示，在新能源汽车赛道上，中国处于第一梯队，也是竞争最激烈的梯队，只要能在中国市场存活下来，那么该企业在全球也能获得一席之地。而众捷汽车的发展重心并不在中国。

事实上，三花智控是国内门阀类领跑企业，市场份额在国内厂商中位列第一，旗下子公司三花汽零已成为热力膨胀阀、电子水泵等阀类和泵类器件的主力供应商；银轮股份也是国内热交换器龙头企业；奥特佳则是国内汽车压缩机头部公司，也在汽车热管理领域进行了广泛布局。国内龙头阵营已具备规模化效应，其中，三花智控、银轮股份、奥特佳等企业已形成系统集成供应能力，能给客户提供一站式解决方案，而众捷汽车仍处于汽车零部件供应阶段。

前五大客户营收比重居高不下

众捷汽车目前只是零部件供应商，尚不具备产品集成能力，无法直接进入主机厂，因此我们看到，众捷汽车主要向马勒、摩丁、翰昂、马瑞利、法雷奥等一级汽车零部件供应商供货，再由此进入主机厂供应链。

笔者发现，上述五家企业也是众捷汽车的前五大客户，报告期内未出现被其他客户替代的现象。而且前五大客户对众捷汽车贡献的营收比重居高不下，报告期内占比分别为83.76%、77.71%、65%、64.3%。而银轮股份、三花智控、腾龙股份、松芝股份、奥特佳等可比公司2019年-2021年对前五大客户的依赖度均在50%以下。

业绩依赖前五大客户，当核心客户出现异动时，公司易受波及，进而对业绩产生不利影响；需注意的是，众捷汽车营收规模小，业绩高度依赖传统燃油车，而目前全球汽车电动化趋势已不可逆转，一旦其客户对应的主机厂加速转向新能源汽车，众捷汽车业绩或将遭受重大不利影响，众捷汽车已在招股书中对下游市场可能带来的不利影响表达了担忧。

值得注意的是，众捷汽车与前五大客户的合作关系并不如招股书所述那般紧密，其中与法雷奥的纠纷中，法雷奥佛山公司在应诉时透露，众捷汽车供应的零部件存在质量问题，沟通过程中，众捷汽车拒绝赔付后还单方终止供货（实际采购方为：法雷奥汽车空调湖北有限公司）。事实上，报告期内法雷奥对众捷汽车的采购额已在持续下降，分别为8502.66万元、7251.73万元、6988.56万元、2789.78万元，法雷奥也从第二大客户跌至第五大客户。

此外，第一大供应商马勒对众捷汽车的采购额也呈持续下降趋势，摩丁贡献的营收同样没有明显增长。

不仅如此，对代表未来新趋势的新能汽车，众捷汽车并未占得市场先机，在比亚迪、特斯拉、上汽通用五菱等头部新能源汽车企业的热管理系统供应链中，均未见众捷汽车的身影。如比亚迪的热管理系统供应商有奥特加、凌云股份、三花智控、盾安环境、松芝股份、银邦股份、腾龙股份、德尔股份等；特斯拉中国为中鼎股份、东山精密、超华科技、景旺电子、常铝股份、德纳、三花智控、银轮股份、腾龙股份、克莱机电等。

即便打入了大众的供应链，众捷汽车也面临飞龙股份、中鼎股份、三花智控等大众供应商的竞争压力。

综上所述，众捷汽车业务严重依赖海外市场，业绩也主要由前五大客户贡献，客户拓展问题凸显，服务终端产品也主要为燃油车，在中国这一全球最大单一汽车产销市场的份额较低，与可比公司相比，众捷汽车存在大客户支持力度下滑、新能源汽车市场深耕不足的风险。

（校对/占旭亮）