十二月金股

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01

金股推荐

02

宏观观点

疫情扰动大，地产需观望

短期诸多不确定因素仍对权益资产形成扰动。

国内方面，短期疫情仍对基本面存在较大扰动。地产投资方面，近期地产政策持续优化，但整体导向仍然更加侧重于“保项目”；在此导向下，地产销售和市场预期的扭转仍是较为漫长的过程，地产投资短期仍处于筑底阶段，市场预期的根本性扭转仍需等待来年中长期规划的出台。

海外方面，预计12月议息会议加息幅度降至50BP但联储态度仍将保持鹰派，10年美债利率仍有震荡反复的可能。

03

策略观点

政策再发力，12月仍可期

回顾11月，结合情绪面、资金面和盈利面等，我们提出市场迎来反弹窗口，11月以来市场赚钱效应显现。展望12月，随着政策持续发力，市场行情可期。

就大势而言，降准和地产政策刺激下，12月行情可期。针对降准，2008年以来的统计规律显示，如果降准之后，叠加情绪面修复或者基本面修复之一，那么降准后15个交易日，市场上涨概率将显著提升。当前尽管基本面改善尚待信号，但情绪面已有所修复，因此本次降准有望提振12月行情。与此同时，稳增长政策持续发力，一则地产政策强化，二则疫情防控优化，都将对12月行情形成利好。

就结构而言，新兴产业聚焦先进制造，传统行业关注困境反转。针对先进制造，关注强链补链、能源革命、智能经济等板块的低渗透率领域。针对传统行业，关注出行链和地产链的修复机会。

04

金工观点

债市可做多，权益配低波

核心观点：债市确认短波做多信号，权益年末配置低波品种。

AlphaCY智能投研系统显示，房地产服务、游戏、调味发酵品、饮料乳品、饲料、养殖业、厨卫电器、休闲食品等在短波上形成组合相对收益概率更大，而医药商业、中药、生物制品、医疗器械等年末仍存在情绪性做多机会，但持续性存疑。

从Lucky Fund的配置风格变动来看，成长风格仓位近期开始下调。价值风格仅大盘价值仓位几乎持平，中盘价值、小盘价值仓位也有小幅下调。从维持相对排名的目标出发，年末调仓方向：适度调高食品饮料、金融板块仓位，调低电力设备、有色金属、汽车、社会服务等仓位。

05

固收观点

交易中长债，配置等机会

1）配置：建议仓位向短久期切换以减少回撤，券种可选安全边际较高的1Y同业存单和3Y高等级信用债，净值型产品静待估值冲击高点。2）交易：中长债可适度交易以博弈估值超调机会。

年内最后胜负手取决于回撤控制能力，当下无论是从MLF和同业存单之间的利差、券种期限利差还是组合配置利差角度去看，中短端已经率先调整到位，建议组合仓位沿着短久期切换，具体久期长短取决于组合资金属性（目前安全边际较高的是1Y同业存单+3Y高等级信用债），但建议不要空仓，因为短期极端事件的完成并不等于配置价值的出现，负反馈冲击亦不可长期持续。

政策落地效果不确定性带动长债仍有调整风险，建议配置盘静待估值冲击高点配置，中长债可适度操作以博弈估值超调机会。地产、消费周期是非短期修复问题，基本面角度债券利率不具备快速走熊基础。对于净值型产品，建议从中长期角度考虑，在市场基本稳定后，估值冲击高点（2.9%以上）入场。

06

个股逻辑

银行

平安银行（000001.SZ）

基本面反转的成长性零售银行，最受益于地产和疫情修复的银行。金融支持地产力度超预期，地产风险和情绪均有望好转；零售第二增长曲线形成，潜在受益于疫情动态优化。

1、 地产风险不确定性下降，底牌清晰、政策再加码。

1）金融支持房地产力度超预期。近期地产纾困政策频出，第二支箭加码、十六条及第三支箭落地、四限政策进一步放松等，地产风险有望实质向好。

2）平安银行地产底牌彻底清晰。

①敞口规模小：截至2022Q3末，平安银行表内承担风险的敞口3353亿，占总资产6%。其中，房地产贷款2940亿，占总贷款9%（房地产开发贷款仅1008亿，占总贷款仅3.1%；其他主要是物业贷款）；表外代销涉房敞口452亿，仅占AUM 1.3%。

②区域分布好：97%的开发贷项目分布在一二线城市城区、大湾区、长三角。

③抵押物充足：优选项目且全部落实有效抵押，开发贷平均抵押率达41.4%。

3）平安银行个案影响有望消退。据业绩发布会披露，平安银行目前主要涉险地产客户为宝能和华夏幸福，其他市场关注的涉险房企推测敞口很少或者没有。

①宝能：贷款推测基本下迁不良、充分计提、核销大半。目前宝能城项目已达成司法和解，2022年相关敞口将形成大额压降。同时表外代销产品各管理人采取司法措施、推进资产转让和产品兑付。

②华夏幸福：已经出台了债务重组方案。

2、零售第二增长曲线形成，最潜在受益于疫情优化。

1）平安集团内客户可挖掘空间巨大。

①平安集团整体客户数量仍然在持续增长当中，截至2022Q3末个人客户数达2.3亿。

②目前集团内客户仍有超1亿待挖掘。同时，集团内可挖掘的私人银行客户约100万，而平安银行体内私行客户仅8万人，“金矿”潜力还很大。

2）银保财富团队扩张驱动AUM增长。平安银行未来会从人力、人均产能两个方面去追赶头部的财富管理银行，已经取得成效。

①人力方面，私财团队人数有望在两年内翻倍，平安银行2021年底的私财团队人数约为3000人，未来重点打造懂保险的“三高”（高质量、高产能、高收入）财富团队，计划到2023年底达到4000人。

②产能方面，懂保险的新银保团队产能有保证，一方面新银保团队员工素质高，根据平安票号，目前成员中约45%曾有高素质、高产能团队的管理经验，约36%的个人业绩达MDRT标准及以上；另一方面从实践效果看，新银保团队非保险业务占整体营收接近40%，说明综合性财富管理正在起效，而非市场认为的只卖保险。截至9月底，新队伍已累计入职1100人，22Q1-3银保手续费收入同比高增32%。随着人员扩充和能力提升，预计银保产能将逐步释放，打开长期发展空间。

3）最潜在受益于疫情防控动态优化。平安银行作为零售特色银行，信贷需求、风险情况与经济恢复情况，尤其是线下消费、经营活动密切相关。防疫动态优化、经济企稳向好有望驱动平安银行股价。

有别于市场认识：

1、市场认为：

1）华夏幸福债务违约，引发了市场对平安系公司，包括平安银行的地产敞口风险压力的担忧。

2）市场担心在平安集团经营压力加大，尤其是寿险代理人持续脱落的背景下，平安集团对平安银行的赋能效果会减弱。

2、我们认为：

1）平安银行地产亮底牌，风险不确定性显著下降，金融支持地产政策频出，风险和情绪双重改善。

2）集团导流远未结束，零售第二增长曲线形成。

未来可能催化剂：

1、相关业绩披露，战略推进成效超预期；

2、地产行业的风险缓释，市场担忧消退；

3、疫情管控优化，零售需求、风险改善。

地产

金地集团（600383.SH）

公司销售韧性强，融资获多家银行支持，是综合实力强劲的行业龙头。

1、市场预期：

行业风险仍未出清，融资端政策频出有助于房企缓解现金流紧张的情况，当前销售需求仍然低迷。原因在于：

1）城市分化显著，房价增长预期消失，核心一二线城市房价相对稳定，三四线城市房价跌幅较大。

2）“保交楼”风险仍在，部分房企停工项目复工进度较为缓慢。

3）疫情反复，居民收入下降，购买力受限。

2、我们判断：

1）公司土储丰富，聚焦核心一二线城市：截止2022年6月，公司总土地储备约6193万平方米，其中一、二线城市占比约为70%。2022年1-9月，公司积极在上海、北京、西安、长沙等核心城市进行战略布局。截至9月底，公司共新增土地储备171万平方米，其中权益储备约62万平方米；总投资额达220亿元，权益投资额约89亿元。我们认为，公司土地储备丰富，且聚焦核心一二线城市，公司投资策略贴合市场变化，有利于公司抢占市场修复先机。

2）销售表现韧性强，跑赢百强房企：2022年1-9月，公司累计实现签约面积706万平方米，累计实现签约金额1631亿元，同比-28.7%。根据克尔瑞销售榜单，公司1-9月销售操盘额位列第8位，百强房企1-9月累计销售操盘金额同比降幅保持在-45.4%的较高水平，公司的销售额表现显著高于百强房企平均水平，销售具有较强的韧性。

3）房企融资政策空间打开，公司获得三家国有银行授信支持：2022年11月8日以来至今交易商协会、央行、银保监会、国常会、证监会相继发出“第二支箭”、“金融16条”、“第三支箭”等房企流动性支持政策，部分房企资金紧张情况得以缓解，行业流动性风险降低。2022年11月23日-25日，公司先后与中国农业银行、中国工商银行、中国银行三家国有银行签署银企战略合作协议，共获得累计超1000亿元综合授信额度支持。我们认为，公司经营稳健，财务安全，在支持政策出台后，成为一批次获得政策支持的房企，从侧面反映出公司具备较强的经营实力，同时，大额的授信额度为公司稳健经营再添保障。

有别于市场认识：

1、市场担心暴雷房企停工态势加剧，房企流动性风险仍在，居民购房观望情绪严重。我们认为：

2022年7月以来，“保交楼”政策逐渐落地，部分出险房企的停工项目已开始逐渐复工，且2022年11月22日，央行、银监会发布公告，在前期推出的“保交楼”专项借款的基础上，人民银行将面向6家商业银行推出2000亿元“保交楼”贷款。此外，2022年11月多重融资政策加速落地，房企融资界面持续优化，部分民营企业流动性风险逐渐减小。我们认为，随着“保交楼”政策力度再次加强、房企融资支持力度加大，居民购房观望情绪有望得到缓解。当前市场分化较为严重，核心一二线城市销售情况强于三四线城市。截止2022H1，公司土储70%位于核心一二线城市，且2022年1-9月公司再次聚焦核心城市进行战略布局。公司积极调整发展战略，拿地贴合市场需求，且公司作为“老牌房企”，品牌形象好，具备销售率先恢复的潜力。

2、市场担心需求端修复不足，行业规模逐渐萎缩。我们认为：

各地持续释放需求端放松政策，多角度刺激购房市场，全国各地放松政策刺激主要围绕缩小限购范围、优化个人信贷、住房公积金优惠提升、给予购房补贴、优化住房金融服务等方式进行，居民的购房成本逐渐下降、购房信心正在逐渐恢复。我们认为2023Q1行业销售有望筑底，在全国市场分化的情况下，核心一二线城市预计会率先回暖，有望带动2023年下半年全国销售市场回暖。

未来可能催化剂：

1、核心城市的楼市调控进一步松绑；

2、融资政策支持力度加大。

机械

上海沿浦（605128.SH）

座椅骨架从后排到全套，ASP提升6~8倍，在手订单破百亿，华为+比亚迪产业链共同催化的弹性标的！

1、市场认为：公司高度依赖李尔。

2、我们认为：座椅国产化趋势、汽车座椅骨架外包趋势已成，公司市场份额将持续提升。

有别于市场认识：

1、与众不同认识：

市场担心公司的全套座椅骨架的技术壁垒，我们认为座椅骨架作为座椅的核心安全部件，成本占比整椅的超20%，具备强壁垒性，公司具备座椅骨架二十年技术积累，有技术护城河。

2、与前不同认识：

公司产品结构产品结构变化，全套座椅占比持续提升，2022Q4及2023年，随着全套座椅骨架陆续交付，公司进入发展的快车道。

未来可能催化剂：

1、整椅骨架获新增定点；

2、荆门沿浦产能落地。

机械

罗博特科（300757.SZ）

高端自动化设备龙头，主业光伏自动化设备受益TOPCon行业大扩产，未来光伏主工艺设备+泛半导体设备共促业绩、估值提升。

1、市场预期：市场对公司竞争力认知和对公司未来业务布局发展存在预期差。

2、市场担心：自动化行业竞争激烈，公司自动化业务盈利能力低，增速慢。判断依据：

1）当前部分主工艺设备厂商集成自动化方案，自动化市场竞争激烈，近年来毛利率下滑严重。

2）光伏自动化设备价值量占比单GW投资约10-15%，市场认为光伏自动化设备行业天花板较低，公司发展空间有限。

我们认为：

1）“薄片化”趋势下，为保证光伏电池片碎片化率、良率等指标，叠加制造业用工成本提升，未来光伏设备厂商自动化、智能化、数字化需求以及准入门槛将会显著提升，公司作为光伏自动化设备龙头，当前技术储备丰富（可处理100μm厚度硅片，行业部分TOPCon项目为130μm厚度），未来盈利能力将提升。

2）TOPCon、HJT技术路径有望成为未来主流，公司在TOPCon、HJT方面的自动化均有布局，技术迭代下，成长天花板有望打开。

3、市场担心：ficonTEC收购以及铜电镀业务拓展的不确定性。判断依据：

1）2022年6月，公司相应收购程序终止，目前仍未重启。

2）铜电镀方案因签署保密协议，具体进度不明。

我们认为：

1）公司对未来重启收购项目充满信心，后续收购完成的确定性较强。理由：公司于投资者关系活动记录中多次提及本次项目终止主要系受疫情影响，在前一轮的交易因审计、评估等工作进展不及预期所致，未来对项目重启时间安排将更加审慎，将综合考量各种影响进度的相关工作安排情况，待相应的时机成熟，将择机重启该项目。

2）预计公司铜电镀项目进展顺利。理由：公司在11月关系活动记录表中提及，预计下个月（12月）将在合作客户端逐步完成铜电镀设备的样机配套并安排在客户现场进行测试。

与前不同的认知：

1、以前我们认为：光伏自动化业务伴随光伏行业装机量配套增长，增速约10-15%，判断依据来源于中国光伏协会预计2021-2025年中国每年新增装机量CAGR约为13%。

2、现在我们认为：光伏电池片技术路径逐渐清晰，公司光伏自动化业务有望受益于TOPCon行业大扩产，迎来爆发式增长。叠加公司纵向拓展电池片自动化领域延伸至硅片自动化领域，自动化业务成长空间将打开。

若未来欧洲子公司成熟半导体设备技术转移至国内生产，也将为公司带来新的盈利增长点，市场空间，估值均有上行空间。

未来可能催化剂：

1、下游光伏行业新增装机量超预期，自动化设备获新订单；

2、主工艺设备技术突破；

3、ficonTEC收购顺利重启；

4、半导体设备获订单。

国防

中直股份（600038.SH）

我国军民用直升机龙头，订单预期向好，公司业绩有望重回成长通道。

1、市场预期：

军用直升机订单数量有限，民用直升机发展较慢，公司股价/市值将继续处于相对底部。

2、我们预测：

二十大报告提出“加快国防和军队现代化建设”、“优化联合作战指挥体系”、“推进实战化军事训练”，到2035年基本实现国防和军队现代化。我们预估国防装备将迎来黄金十年增长期。军用直升机是我军装备短板，数量、结构均与美军相差较大，10吨级军用直升机数量与美军同级别军用直升机存在至少3000架差距。随着陆军航空兵及海空军直升机装备建设加快，公司直20系列有望迎来大额订单下达及定价机制改善带来的利润率提升，实现业绩快速放量。国产民用直升机市占率仅5%，未来国产替代空间大，AC352已取证具备进入市场条件，未来有望在民用直升机领域持续放量。

有别于市场认识：

1、与众不同认识：

市场可能认为军用直升机订单数量有限，影响公司业绩兑现。我们认为我国军用直升机是我国航空装备中的短板，仅为美国的1/6，公司产品直20有望填补10吨级国产军用直升机装备需求。随着国内其他主机厂大额订单下达，军用直升机订单后期有望兑现。

2、与前不同认识：

以前认为军用直升机在航空装备中占比较小，下游需求难以长期持续。军用直升机是陆军航空兵的主要作战装备，在联合作战指挥体系中发挥重要作用。在实战化训练、加快国防和军队现代化建设背景下，我们认为以直20为代表的军用直升机需求将不断释放。

未来可能催化剂：

1、军用直升机大订单签订；

2、直升机总装资产整合。

食饮

口子窖（603589.SH）

强β（基地市场次高端扩容趋势不改）+三重α（年份酒升级换代23Q1业绩高增确定性强+23年股权激励有望落地+合肥营销公司落地有望迎边际变化）驱动催化下，改革曙光始现。

1、宏观层面驱动力仍足（β）：

受益于省内经济高速发展+疫情影响较小，消费升级趋势不改，口子窖仍有望持续享受次高端酒扩容红利。

2、超预期点1：2023Q1业绩高增确定性强（α）。

近期公司即将对收入占比约40%的年份酒系列产品（口子10/20年等）进行升级换代，考虑到：疫情管控优化下春节期间100-400元价位带酒动销表现向好+经销商或将加速老款产品打款（即将停货下的备货行为+性价比高），从而在一定程度上保障了2023Q1业绩高增确定性，同时，利于抬升渠道利润，实现销量的恢复。

3、超预期点2：2023年股权激励仍有望落地（α）。

口子窖作为民营企业，2015年上市至今未推出相关激励。截止2021年4月公司实际回购金额为 1.49 亿，累计回购313万股，我们认为2023年股权激励仍有望落地。

4、超预期点3：此前薄弱的合肥区有望迎来边际变化（α）。

已落地的合肥营销通过属地招聘+具备竞争力的薪酬体系搭建市场化营销团队，有望带动合肥市场实现结构升级规模扩张，实现向好边际变化。

有别于市场认识：

1、市场认为口子窖业绩层面缺乏弹性：我们认为口子窖2023Q1弹性具备确定性，且利润恢复后渠道推力有望增强。

2、市场认为口子窖激励层面欠缺；我们认为口子窖回购已完成，后续或有股权激励推出动作。

3、市场认为合肥区域2022年仍同比下跌，边际变化较小；我们认为营销公司人员加速配齐+企业对企业团购加速开展下，合肥区域有望迎边际变化。

未来可能催化剂：

1、年份酒升级顺利，经销商回款积极性高；

2、2023年安徽大众价位带产品动销表现向好；

3、股权激励落地；

4、合肥区域经营层面边际变化显现。

交运免税

上海机场（600009.SH）

坐拥1.2亿优质客流的国际级机场，国际客流恢复后，机场免税销售规模恢复确定性较强，机场将迎来业绩修复，未来商业带来的业绩增量会超市场预期。

1、市场预期：疫情影响较小后的2023-2025年净利润复合增速25%，原因在于：

收购虹桥机场、物流公司后，弹性较大的免税业务被稀释，且免税补充协议约定2025年前免税租金上有封顶。

2、我们预测：2023-2025年净利润复合增速40%，原因在于：

国际客流恢复后机场议价权将修复→免税销售规模大幅提升，一旦超过保底对应销售额，中免在机场免税渠道的边际成本低于其他渠道，中免将资源倾斜于上海机场→免税销售规模超预期，我们预计本轮免税合同有重谈的可能性→营收超预期→业绩超预期。

有别于市场认识：

1、与众不同的认识：

1）对免税弹性的认知不同；

2）对免税补充协议是否能重谈的判断不同；

3）对于业主方的议价权判断不同。

2、与前不同的认识：

以前认为上海机场免税店销售规模增速在高增长初期、低基数的情况下才能达到30%；随着2022年8月上海机场新一届管理层上任，我们预期公司诉求发生重大变化。上海机场坐拥1.2亿客流量，且其客流质量极高，我们认为未来将是所有商家必争之地，疫情带来的客流下降、议价权下降都是暂时的，上海机场凭借其不可替代的资源禀赋，将会打消所有质疑。

未来可能催化剂：

1、出入境政策放松；

2、免税销售规模超预期。

交运

广汇物流（600603.SH）

疆煤外运核心公司，运量及运费双向均有望带来业绩超预期增长。

1、成长性驱动：

1）宏观层面，政策自上而下推进疆煤外运，未来是大趋势。

2）微观层面，淖毛湖矿区增产叠加未来将淖铁路开通后新增煤源，红淖铁路将持续上量。

2、市场认为：

公司煤炭运量难以维持增长，市场判断的依据，一方面是公司运量今年前三季度低于预期，另一方面认为承接公司红淖铁路的兰新线运量不足。

3、我们认为：

宏观上讲，政策自上而下推进疆煤外运，未来是大趋势，且按发改委规划十四五疆煤保守增产1.64亿吨，理论上均为新增外运量。从微观上讲，今年公司前三季度运量低于预期是受防疫等多方面偶发因素影响，这些影响逐步消除，明年及后年有望运量高增；此外兰新线真实情况是运能富足，无需担忧。

有别于市场认识：

1、与众不同的认识：

市场担心公司未来的成长性不足。我们认为公司受益于原有淖毛湖矿区扩产、延长线将淖线开通后带来淖毛湖及三塘湖新增煤源，运量有望加速增长。

2、与前不同的认识：

此前认为兰新线产能瓶颈限制运量增长，现在看到政策支持疆煤外运，兰新线时刻向煤炭运输倾斜，运输瓶颈打开。

未来可能催化剂：

1、四季度运量大幅提升。

2、明年运量规划超预期。

通信

中国联通（600050.SH）

电信运营商估值有望回归，首推中国联通。

1、市场预期：

市场对电信运营商成长性存在预期差。

2、我们认为：

面向数字经济新蓝海，运营商正在全面升维转型赋能者，中国联通作为混改排头兵，“开放合作”是其显著基因，成长价值弹性更为突出，900M频段用于5G重耕进一步利好降本增长，成长预期乐观。

有别于市场认识：

1、与众不同的认识：

市场认为，运营商在数字经济领域仍更多承担原有管道角色、铺路角色。我们认为，运营商处于“数字化、网络化、智能化”的中间环节，其独特能力体系利于联合产业链打好“团体赛”，实现数字价值的最大红利，面向数字经济新蓝海，电信运营商正在全面升维转型赋能者，成为数字经济国家队，基于其信息基础设施底座定位和央企身份，必然在国家网络安全、自主可控等领域发挥重大作用。而中国联通作为混改排头兵，“开放合作”是中国联通显著基因，与外部企业合作最为积极并且取得良好进展，近五年公司产业互联网收入CAGR超过34%，增收效应显著，成长价值弹性更为突出。

2、与前不同的认识：

此前我们担心，5G网络建网成本高，形成公司成本端压力。近期工信部批准联通900MHz频段用于5G，进一步降本增效。900MHz频段重耕用于开展5G业务将利于进一步提升5G信号在农村及边远地区的覆盖质量，并且较3.5Ghz、2.1Ghz建网成本明显降低。2021年中国联通净利率4.4%，折旧摊销率28.9%，资本开支占收比23.3%，公司在和电信5G共建共享的基础上，900M频段重耕将进一步提升现金流和净利率水平。

未来可能催化剂：

1、5G专网、工业互联网等发展超预期；

2、混改等进一步进展。

电子

华懋科技（603306.SH）

国内ArF光刻胶龙头，乘风破浪！

1、市场预期：市场认为汽车安全气囊业务2023年可能走弱。原因在于：

10月汽车边际销量走弱，叠加2022年底新能源车补贴退坡，2023年汽车销量可能走弱。

2、我们判断：公司所处赛道未来仍有较大增长空间；现有产品龙头地位有望继续保持。原因在于：

1）大客户主要为国内主流汽车品牌，国产品牌渗透率提升+出海趋势显著。

2）大客户品牌定位提升，推动单车安全气囊需求提升，公司产品需求具备成长性。

3）投资徐州博康进入IC光刻胶领域，国产化率极低+客户国产化需求迫切，2023年有望0→1快速成长。

有别于市场认识：

与众不同的认识：

1、徐州博康目前光刻胶研发/验证/导入进展顺利，边际进展明显超过国内同行。

2、公司汽车主业与大客户比亚迪绑定度深，比亚迪产品定位升级，2023年安全气囊成长性/确定性强。

未来可能催化剂：

1、国内晶圆厂对国产光刻胶加速导入；

2、汽车需求持续旺盛。

风险提示：大盘系统性风险；个股业绩不及预期。

相关报告：《2022年十二月策略金股报告——投资组合报告》

路演详情：浙商研究 | 2022年十二月策略金股会议

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