【IPO价值观】利润退坡叠加高负债率，润阳股份未来发展双面承压

文｜Andy

图源｜网络

集微网消息，光伏行业是国家大力支持的战略性新兴产业，近年来，在政策支持下，产业成长迅速，我国多晶硅料、硅片、电池片、组件等领域无论产能还是产量均位居世界前列，根据CPIA《2020-2021年中国光伏产业年度报告》，我国电池片产量占全球比重超8成。

伴随行业景气，我国光伏产业链涌现出一批优秀企业，电池片领域同样如此，全球前三大企业均为中国企业，其中江苏润阳新能源科技股份有限公司（下称“润阳股份”）出货量位列行业第三。为借势全球双碳节能减排东风进一步提升实力、扩大市场规模，润阳股份已于近期开启创业板IPO上市征程。

不过笔者盘点其招股书发现，润阳股份营收大涨的背后，净利润却出现停滞乃至下滑现象；不仅如此，其还为存在多种不规范融资行为，如转贷、无真实交易背景的票据流转、个人卡收支款项等，并引发了高负债率，导致其存在偿债及流动性风险。

营收结构单一，利润不增反降

润阳股份成立于2013年5月10日，专注于高效太阳能电池片的研发和生产。目前其单晶PERC电池片产能达到21GW，均具备182mm及以上大尺寸电池片的生产能力，精准匹配行业技术发展趋势和下游市场需求。

在全球新能源大发展的历史机遇下，润阳股份凭借前瞻性的战略布局、持续的自主创新、高效的执行能力和精细的工艺管理，电池片产品的光电转换效率和成本控制水平行业领先，已成长为全球排名前三的太阳能电池片供应商。

2019年-2021年（下称“报告期”），润阳股份业绩快速增长，营收分别为30.26亿元、47.98亿元、106.17亿元，年复合增长率达到87.32%。

需要指出的是，光伏产业链主要包括硅料、硅片、电池片、组件和应用系统等环节，不过润阳股份的业务以电池片为主，报告期内该主营业务营收分别为29.94亿元、47.13亿元和104.54亿元，年复合增长率达86.86%，占同期主营业务收入的比例分别为99.52%、99.15%和99.34%，为润阳股份营业收入的主要来源，产品单一风险凸显。

而可比企业中，多采取上下游布局，或是多元化经营。如行业龙头通威股份光伏业务覆盖高纯晶硅、太阳能电池、拉棒和切片、光伏发电等业务，其中高纯晶硅、太阳能电池出货量均位居行业第一。此外，通威股份还涉及饲料等农牧业务，2020年该部分业务营收占总营收的比重高达47.37%，具有很强的风险分散能力。

报告期内，润阳股份主要业务集中于电池片环节，产品结构较为单一，抗风险能力相对不足。虽然其已在布局自有硅料产能，但短期内仍难以改变其业务结构。如果太阳能电池片市场竞争加剧或上下游市场环境发生重大不利变化，将对润阳股份的盈利水平产生不利影响。

事实上，润阳股份产品结构单一，易受产业链影响的不利境况已在上演。

招股书显示，报告期内润阳股份的净利润分别为2.43亿元、5.13亿元、4.86亿元。分析发现，润阳股份在2021年营业收入翻倍增长的背景下，其净利润不增反降。润阳股份解释称，自2020年下半年以来，硅料阶段性供给不足，2021年硅料年末单价相较年初涨幅高达177%。公司主要原材料为硅片，受硅料及硅片价格变动影响，2021年度公司主营业务毛利率下降至10.90%，相较2020年度降低8.64个百分点。

毛利率下跌，导致其利润空间收窄，以致出现营收与净利润出现倒挂的现象。而这一情况在2022年还在持续，据中国有色金属工业协会硅业分会数据，近期单晶复投料价格区间为25.5-26.6万元/吨，单晶致密料价格区间为25.3-26.4万元/吨，仍处于高位运行。未来若硅料价格持续维持高位，润阳股份仍将面临严峻的盈利压力。

负债率高于可比公司，为融资不合规行为频发

事实上，润阳股份业绩承压的同时，还面临着高负债率的风险。

招股书披露，报告期内，润阳股份为抓住新一轮光伏市场机遇，采取了多种融资策略，并由此给企业带来了较高的负债率。招股书显示，报告期各期末，润阳股份资产负债率分别为78.84%、75.48%和81.39%，高于行业可比上市公司60%-70%的平均负债率。如果未来因市场环境的变化导致公司的货款不能及时收回，或供应商对公司的信用政策发生不利变化，润阳股份短期支付能力将面临较大压力，存在偿债及流动性风险。

需要指出的是，润阳股份因融资渠道少、资金链紧张等客观原因，其多种融资方式为不合规融资行为，如转贷、无真实交易背景的票据流转、个人卡收支款项等操作，未来若润阳股份财务内控制度不能得到有效执行，或内控不规范的情形再度发生，可能出现导致公司利益受损，进而损害投资者利益的风险。

具体来看，转贷方面，报告期内，为满足贷款银行受托支付要求，子公司润阳悦达存在通过公司及其他子公司取得银行贷款的转贷行为。2019-2020年转贷数额分别为1.4亿元、1亿元。

无真实交易背景的票据流转方面，为平衡部分子公司短期资金需求，润阳股份及子公司曾存在无真实交易背景的票据流转情况，报告期内润阳股份、润阳悦达、润阳建湖、上海矽桓、无锡海博瑞等均发生不合规行为，报告期各期末合计票据流转数额分别为5043.25万元、4.25亿元、2317.42万元。

另外，为降低个税、无发票支付、临时拆借等，报告期内，润阳股份存在通过个人卡收支款项的情形，所涉金额分别为639.89万元、428.17万元和392.93万元。个人卡款项来源主要为润阳股份账户转入，同时也存在个人卡少量收取废料等款项的情形。

除了如上不合规操作，润阳股份还广泛运用货币资金、应收票据、房产、土地使用权、生产设备等资产作为抵质押物以获取债务融资，已导致前述受限资产账面价值占润阳股份总资产的比例为40.46%。

整体看，润阳股份全球第三的背后却是隐忧不断，产品结构单一、抗风险能力弱，疫情冲击下，营收大增而净利润下降，已经让其面临较大的经营压力，新项目建设还将加大润阳股份的负债率，一旦出现回款难等问题，润阳股份将陷入现金流发展危机之中。

同时，润阳股份此前为了解决资金问题所采取的转贷、无真实交易背景的票据流转、个人卡收支款项等不合规行为，让人不免担忧未来润阳股份继续出现有损股东利益的情形出现，也使得投资者对润阳股份的投资行为变得更为谨慎。

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