中国封装业迎来发展机遇

据了解，全球第二大封测厂安靠(Amkor)，已成为大陆各地政府产业扶植基金的最新抢手货，不少集团都有在2016年下半出价收购的打算，其中也包括才刚收购星科金朋完毕的长电集团在内。大陆封测产业界传出，近期中央政府已备妥人民币100亿~200亿元额度，鼓励企业勇敢出面收购安靠，人是英雄钱是胆，预期安靠接下来将获得不少来自大陆地区的盛情邀约。因为在众多12寸厂的投入下，基于中国大陆消费类电子最大的制造和应用市场，中国迎来封装大机遇的全胜时代。

全球封测产业似乎在2016年中，瞬间变成日月光、安靠与长电等三强鼎立的结构。继长电集团成功购并星科金朋(STATS-ChipPAC)后，日月光、矽品也终于完成结盟动作，在两岸封测产业链正不断搜括天时、地利及人和优势下，安靠最后是否会答应高价被并，已成为全球封测产业链的新话题。

台系半导体人士指出，由于全球封测产业的进入门槛较低，加上70%%以上成本来自于机台设备的购买，在大陆未来5年内，恐有10座以上12吋晶圆厂将陆续投入营运。加上岛内、外IC设计业者也越来越倾向在大陆本地进行封测业务，争取大陆政府针对当地半导体产业链所提供的一些政策优惠福利，大陆中央及地方政府在这个时刻，若选择晶圆制造业投入，会有成本多风险高的问题。但若选择IC设计公司投资，却又碰到小额无短效的矛盾。

此时，选择封测产业投入资金，只要机台设备跟日月光、矽品一样，甚至照客户说的买，马上就有生意可作，投资金额亦适中，足以消化预算，这都是大陆半导体产业自主化目标，最快反而在封测业者身上看到成果的背景因素。不过，封测厂多需仰赖靠近晶圆厂附近的地利优势，台湾、大陆这2个市场未来有不少新兴晶圆厂都将陆续完工生产，日月光、矽品的结盟，又或长电集团等大陆封测厂的兴起，都可望充分享受近水楼台先得月的竞争优势。

也因此，安靠虽是全球第二大封测厂，但面对上有日月光、矽品控股公司的竞争压力，下又有长电集团及其他大陆封测业者的骚扰战术，未来如何破局夹杀困境，颇令人好奇。而面对两岸封测势力不断整并，也持续投资扩充先进技术与高阶封装产能，全球封测产业链未来改由两岸封测厂携手共治的趋势，其实已很难阻挡。安信证券TMT研究表明：中国半导体封测——技术追赶较近，进入市场扩张阶段，并明确提出并购是扩张的有效机会。

全球封测市场增速预计维持增速5.2%%，国内封测销售收入保持23.8%%增长，但是外资在大陆设厂比重高，国内企业总收入占比仅为8.65%%，预计未来国内企业占比会持续上升。全球2014年封测收入为271.3亿美元，相比2013年的250.8亿美元增长8.2%%。国内封测销售收入2014年为1238.5亿元，同比增长23.8%%，连续三年维持在20%%以上增速，由此可以看出，封测的销售收入八成左右在国内完成。但是，根据Gartner统计，2014年大陆封装厂商的销售收入为24.48亿美元，仅占到全球收入的8.65%%，说明外资在大陆设厂增厚国内封测销售比重极大。国内企业全球收入占比呈上升趋势，我们预计未来会持续上升，两年内达到10%%以上。从长电与日月光的营收比值可以看出，近五年持续上升，2014年长电营收达到日月光的12.33%%。

我们选取长电作为国内封测研究对象，因为体量较大，产品线较完整。

半导体行业的资本投资属性在封测领域极其明显，通过全球封测厂商的资本投资增速可以看出，长电的资本投资增速处于较高水平，说明未来增长空间较大。2015年仅次于J-Devices，虽然在数量远小于日月光，但是在并购星科金朋后，资本投资于Amkor相当，未来成为全球前三的封测厂商将是可期待的结果。

从技术角度对比，长电保持对日月光的技术追赶中，高端封测落后，市场份额的竞争更多在于对客户的把握。整理各方面资料可以看出，长电相比日月光目前在3D系统级封装领域仍有欠缺，因此消费电子小型化封装需求成为公司痛点。对与其他的封测技术差异，我们可以理解为是产品结构战略选择导致。从公司的毛利率、情况可以看出，长电2014年毛利率已经高于日月光。虽然净利率差距依然明显，但是我们认为在未来市场份额上升后，管理会得到优化，特别是营收上升后研发费用负担会得到一定缓解，有利于提升净利润质量。

从长电并购星科金朋的案例可以看出，并购拓宽市场和技术成为封测发展的重要选择，做大体量、扩大客户群成为封测投资的重要指标，当行业集中度较高时，单一标的投资回报会趋于行业整体增速。从星科金朋的客户群可以发现，并购能够使长电进入高通、博通、MTK、Marvell、Intel等高端客户，从而获得更大的国际市场份额。我们认为这也是未来封测行业的发展趋势，行业由成长期进入整合和寡头垄断时期，特别是日本厂商逐步退出市场竞争，市场份额的重新分配成为投资的看点，产能逐步向大陆厂商转移，但是这一逻辑带来的业绩成长爆发性有限。

中国芯成长的道路重要手段——国际化并购

国际化并购是国家目前发展集成电路的主要选择路径，千亿美元资金支持，重点关注龙头企业。中国政府的计划是在半导体产业投资195亿美元，此外还有来自中国各地方政府以及私募股权投资业者的974亿美元资金。半导体产业进入成熟后期，产业整合加剧，根据汤森路透集团的数据，在过去的一年中，全球半导体行业共发生472笔并购，比前一年增加了89笔，涉及金额达310亿美元，创2011年以来新高。中国资本是其中的中坚力量，中国企业以约50亿美元的金额共参与5项大型并购，超过2005~2012年8年间总和的60倍。2015年长电科技以7.8亿美元(约合人民币48.34亿元)收购在新加坡上市的全球第四大封测企业星科金朋。3月12日，武岳峰资本与芯成半导体(ISSI)达成了收购协议，以约6.395亿美元总价并购芯成半导体。此外，Marvell、Dongbu等洽谈中的收购，我们认为成功概率也较高。在大资金的支持下，并购海外资产的企业能够实现快速的发展，其中设计公司因为不涉及重型资产整合，获得的研发团队能极大提升国产芯片设计能力，因此我们更看好设计公司整合的短期效益。封装企业在一定技术平台上规模化生产至为重要，并购是直接切入上下游客户和产能快速扩张的有效手段，机遇中国生产和应用的大市场，中短期看好。

从国际并购来看，芯片设计公司依旧分散，会成为集成电路长期并购的主要子领域。从13年至今的收购看，半导体产业并购多为同业收购扩大市场份额，上下游的收购类型多出现在装备领域，如几乎垄断光刻机市场的ASML并购光刻光源厂商Cymer。从体量看，如NXP并购Freescale直接产生出售RF部门以求平衡的结果，因此设计的行业集中度会不断提升，在集中度提升的过程中，企业的市值将不断扩大，并购后的协同效应也将促使公司加速发展。对于中国企业，注入的不只是技术、人才，也扩大下游市场，未来半导体领域并购数量将继续增加。在并购领域方面延续半导体产业同业并购的逻辑，我们认为中国公司存在但市场份额仍然不大的领域机会最多，如手机处理器、PA、显示驱动、无线传输、摄像头传感器等。