【IPO价值观】中兴新材募资扩产背后，坏账及偿债风险仍需警惕

集微网消息，锂离子电池隔膜分为湿法隔膜和干法隔膜两种技术路线，其中，湿法隔膜已成为行业主流，恩捷股份、星源材质是行业龙头企业，而干法隔膜则以深圳中兴新材技术股份有限公司（下称“中兴新材”）为代表，其出货量已连续两年位居行业第一。

受新能源汽车补贴退坡影响，性价比更高的磷酸铁锂电池未来有望长期占据60%市场份额，叠加储能景气发展，增加了干法隔膜的需求，中兴新材有望迎来新的成长期，为进一步巩固行业龙头地位，其已于近期开启科创板IPO上市进程。

不过笔者在盘点其IPO招股书发现，中兴新材业绩快速增长的背后，存在应收账款及资产负债率高企的情况，而随着销售规模的进一步扩张，这两个关键指标存在进一步扩大的风险，不利于其长期稳定经营。

应收账款规模持续激增

2019年-2022年1-9月（下称“报告期”），中兴新材流动资产分别为2.39亿元、2.13亿元、5.78亿元、7.8亿元，呈现快速增长趋势，其中，货币资金、应收账款、存货是其流动资产的重要构成，报告期内三者合计占比分别为74.57%、67.59%、87.19%、71.26%，始终处于较高水平。

具体分析发现，报告期内货币资金占比整体呈下降趋势，不过应收账款却处于快速增长态势，其报告期各期的应收账款分别为5082.85万元、4920.2万元、2.39亿元、3.29亿元，占流动资产的比重分别为21.27%、23.08%、41.28%、42.21%。

而相同报告期内，可比公司的应收账款占流动资产比重整体呈下降趋势，且在2021年及2022年前三季度均低于中兴新材。

据披露，中兴新材应收账款大增主要来自销售收入大幅增长，其中，前五大客户是其应收账款主要对象。报告期内，比亚迪、宁德时代、鹏辉能源、亿纬锂能、珠海冠宇、派能电池等前五大客户应收账款账面余额合计分别为4566.87万元、3471.63万元、2.05亿元、2.77亿元，各期占中兴新材应收账款比例分别为80.33%、64.89%、82.97%、81.98%。

另外，中兴新材的应收账款周转率也整体低于可比公司。

根据Wind披露数据，报告期各期，中兴新材的应收账款周转率分别为1.24倍、1.83倍、2.26倍、1.51倍，2019年、2020年上半年干法隔膜行业景气度下降，客户回款较慢，使得中兴新材应收账款周转率较低；2021年随着下游行业转好，客户整体现金流水平向好，应收账款周转率有所提升。

与可比公司相比，中兴新材的应收账款周转率与惠强新材基本相当，远低于星源材质、沧州明珠、长阳科技。应收账款周转率较低，凸显出中兴新材的坏账风险要高于可比公司。

截至目前，中兴新材尚无有效手段解决应收账款高企的问题，其在招股书中披露，“随着公司销售规模的进一步扩张，应收账款可能进一步增长。”未来中兴新材若无法全额按时回收应收账款，可能会对其经营产生不利影响。

此次IPO上市，中兴新材拟募资的13亿元中，有2.75亿元计划用于补充流动资金，以应对实际经营中可能产生的各种资金需求。

偿债压力处于较高水平

除了回款难，中兴新材在经营中同时背负较高的债务，也让其在实际经营中面临较大风险。

隔膜是重资产、技术密集型行业，前期投入大，后期扩产产能落地需要经过较长时间，因此，隔膜行业普遍存在固定资产比例较高的问题，部分企业为此背上较高的负债，如星源材质，其在2019年的资产负债率一度超过50%，但与可比公司相比，中兴新材的资产负债率更高，其面临的债务风险也更大。

IPO招股书显示，报告期各期，中兴新材资产总额分别为10亿元、9.79亿元、14.19亿元、17.93亿元，高于惠强新材和博盛新材，低于长阳科技、沧州明珠以及星源材质。

而在负债方面，中兴新材报告期各期分别为5.92亿元、6.55亿元、7.43亿元、7.65亿元，短期借款余额分别为3284万元、90.36万元、1.07亿元和4273.78万元，长期借款余额分别为3.74亿元、4.29亿元、3.29亿元和4.16亿元，金额较大，不仅高于惠强新材和博盛新材，也大幅领先于长阳科技，仅低于沧州明珠及星源材质。

其中，流动负债是其主要负债构成，主要为短期借款、应付账款、应付职工薪酬、应交税费和一年内到期的非流动负债，报告期各期末，中兴新材的流动负债金额分别为1.5亿元、1.51亿元、3.23亿元和2.73亿元，合计占流动负债的比例分别为99.14%、78.71%、96.63%和96.34%。

值得注意的是，报告期各期末，中兴新材应付账款余额分别为9711.85万元、7731.06万元、8121.21万元和1.25亿元，占各期末流动负债的比例分别为64.57%、51.32%、25.14%和 45.97%，主要为应付工程设备款、应付材料款。2022年9月末应付账款余额大幅上升，主要系随着公司自有生产线项目建设及生产采购规模的扩大，应付工程设备款、应付材料款的期末余额相应增加较多。

随着负债总额的持续攀升，中兴新材的资产负债率始终处于较高水平，报告期各期分别为59.18%、66.85%、52.35%、42.64%，显著高于各可比公司。

伴随负债规模持续增大，中兴新材的偿债压力也持续加大。报告期各期，其流动比率分别为1.59倍、1.41倍、1.79倍和2.86倍，速动比率分别为1.47倍、1.17倍、1.53倍和2.38倍，不及惠强新材、长阳科技等可比公司，特别是在2022年1-9月，中兴新材两项指标与可比公司相比都处于垫底位置。

据介绍，中兴新材负债率高，主要系生产项目建设及业务发展需要，所需资金主要来自银行借款和股东资本金投入。虽然目前公司负债管控运转正常，但不排除未来公司经营出现波动，特别是资金出现短期困难时，中兴新材将面临一定的债务偿还风险。

（校对/占旭亮）