【IPO价值观】业绩依赖大客户，专利靠突击，恒信动力如何切入汽车电动化赛道？

集微网消息，汽车电动化、智能化的趋势不可逆转，国内汽车产业链企业随之迎来了历史性发展机遇，纷纷获益快速成长，并陆续开启A股上市进程。不过日前笔者在盘点创业板获受理的汽车产业链IPO企业时发现，合肥恒信动力科技股份有限公司（下称“恒信动力”）在一众新能源产业链企业中显得格外突兀。

据了解，该公司主营动力总成系统关键零部件业务，产品面向传统燃油发动机，目前服务于沃尔沃、通用汽车、吉利汽车、淮柴动力、三一重工等燃油车企业，在主力客户支持下，恒信动力近年业绩快速增长，不过存在的问题也非常明显，如业绩高度依赖前五大客户，新能源领域业务推进慢；同时，其核心专利较少，也引发了市场对其创新能力的担忧。

业绩高度依赖前五大客户

恒信动力主营动力总成系统关键零部件业务，主要产品包括发动机塑料进气歧管、气门室罩盖总成及油气分离器、发动机动力输出连接盖板、发动机油底壳等大类，并进入到沃尔沃、美国水星、通用汽车、福田戴姆勒、康明斯、日本东发、上汽乘用车、奇瑞汽车、吉利汽车、东风乘用车、潍柴动力、玉柴机器、三一重工、全柴动力、江淮汽车等主机厂供应链。

在下游客户的支持下，恒信动力近年业绩获得了快速增长，招股书显示，2019年-2021年（下称“报告期”），其营业收入分别为1.38亿元、1.8亿元和2.4亿元，年均复合增长率达到32.04%。其中，发动机塑料进气歧管、气门室罩盖总成及油气分离器是其主营产品，报告期内两者营收占总营收的比重均在90%以上。

根据恒信动力披露信息，其客户众多，覆盖国内外各大主机厂，不过从营收看，真正对其形成可观收入的企业并不多，具体看，报告期内恒信动力的营收主要来自奇瑞汽车、上汽集团、Brunswick、玉柴机器、吉利集团、淮柴动力、东风汽车、芜湖恒信8家公司（含同一控制下关联企业）。需指出的是，芜湖恒信为恒信动力实际控制人控制的企业，报告期内，恒信动力主要通过该公司向奇瑞汽车及其关联方销售发动机塑料进气歧管和气门室罩盖等动力总成零部件产品，已形成实际关联交易。

报告期内，前五大客户对恒信动力贡献的营收分别为1.2亿元、1.48亿元、2.03亿元，占其各期营收比重分别为88.17%、82.49%、84.39%，可见，恒信动力对前五大客户的依赖度偏大。

恒信动力与可比公司客户群分析

虽然这种情况在动力总成系统关键零部件供应商中普遍存在，但恒信动力面临的压力是，不仅产品与可比公司高度重合，在客户上也高度重合，但在实力上不及可比公司，面临沦为备胎或被主力客户抛弃的风险。

以可比公司神通科技为例，该公司主要产品包括汽车动力系统零部件、饰件系统零部件和模具类产品，其中动力系统零部件产品与恒信动力产品高度相似。同时，两者的核心客户均包括上汽集团、吉利汽车等企业。从营收来看，客户更侧重于神通科技，如2019年，上汽集团对神通科技贡献的营收为6.03亿元，而对恒信动力的贡献不足4700万元，此后基本维持在这一水平，至2021年仅提升至5222万元。

除了神通科技，恒信动力也与其他可比公司存在客户重叠的情况。如天普股份，公开数据显示，2019年来自东风汽车的营收达1.14亿元；而该年度恒信动力来自东风汽车的营收仅为360万元，随后两年，东风汽车再未进入过恒信动力前五大客户行列。

另外，恒信动力目前第一大客户为奇瑞汽车，而后者同时也是同处于IPO队列的可比公司溯联股份的重要客户之一。

可见，恒信动力面临可比公司较强的竞争压力，而近年来，汽车零部件制造行业竞争日趋激烈，现有的大型汽车零部件企业在产品性能、质量、价格等方面竞争加剧，同时，中小型汽车零部件制造企业也活跃在各个区域市场，一旦恒信动力不能适应市场需求，将面临被可比公司挤压出市场的风险。

核心专利少，创新能力受质疑

如上分析笔者发现，在同属安徽省的奇瑞汽车的扶持下，恒信动力报告期内业绩稳步提升，需指出的是，无论产品还是客户群，与可比公司高度重合，都令其面临着较大竞争压力，而要突破地域限制，还得看其核心竞争力。

恒信动力表示，公司拥有独立的研发体系，自主开发并已批量生产多款产品，掌握多项具有自主知识产权的核心技术。

不过笔者在翻阅招股书发现，恒信动力的创新能力存在两大问题。

一是核心专利少。截至IPO招股说明书签署日，恒信动力共拥有专利61项，其中发明专利8项，实用新型专利52项，外观设计专利1项。而可比公司中，神通科技拥有专利402项，其中发明专利45项；天普股份拥有发明专利16项；溯联股份拥有发明专利14项，均高于恒信动力。

二是专利主要靠突击取得，而非长期积累。招股书显示，已获得授权的8项发明专利中，有4项为报告期至今年上半年取得；其他发明专利则为2017年-2018年取得，即该公司在成立的前十年，未有一项发明专利获授权。实用新型专利的情况同样如此，52项专利有28项为报告期内及今年上半年突击取得，且2014年之前未获得一项实用新型专利。在IPO前夕突击申请专利，其目的及创新能力不得不令市场质疑。

而导致恒信动力技术实力不凸显，研发投入较低是重要原因之一。据了解，报告期内，恒信动力研发费用分别为937万元、1089.82万元和1269.12万元；而可比公司中，神通科技、溯联股份、天普股份、标榜股份2021年的研发投入分别为6500.9万元、2786.3万元、2656.93万元、2050.66万元，均大幅领先于恒信动力。

恒信动力与可比公司发明专利数量比较（单位：项）

重要的是，面对汽车产业电动化转型，可比公司均在加大对新能源汽车领域布局，而恒信动力还在持续加大对配套燃油机技术的开发，如“一种国六A高效主动式油气分离器”“一种应用于油冷电机的电子泵”“高效国六B-P80类油气分离及罩盖分离技术”等。在新能源领域，恒信动力也侧重于配套混合动力发动机技术研发，如“提高双联泵泵油效率”“驻车执行器控制与响应研发”等在研项目；而针对纯电领域的技术研发仍较少。

不过，可比公司已经在新能源汽车领域持续突破，如标榜股份，持续在新能源汽车热管理系统管路方面加大开发投入，针对电池、电机和空调及热泵的冷却管路需求，凭借在电驱冷却领域的相关经验，标榜股份与零跑汽车同步开发的相关冷却组件已顺利投产。

溯联股份在2018年研发出第一款动力电池包专用水管接头，填补了国内细分市场的空白，其还通过“具有双重防错功能的推拉式快插接头”、“新能源汽车水管快速接头”、“全自动分段加热管材成型技术”、“全自动塑料激光焊接技术”等创新技术带动公司业绩稳步增长。

同时，与恒信动力在产品及客户上高度重合的神通科技，其新能源产品已经进入理想汽车、东风岚图、蔚来汽车、A客户等新能源汽车品牌供应链，已取得市场先机。而恒信动力针对理想汽车的产品“预计将于2022年度至2024年度内实现量产”。

不可否认，目前我国新能源汽车产业仍处于发展阶段，燃油车还是市场的主流，但电动化趋势已不可逆转，且这一速度将越来越快。中汽协数据显示，我国新能源汽车渗透率已从今年1月的17.03%增长至6月的26.82%，预计今年全年销量将达600万辆。

目前来看，恒信动力针对新能源领域的布局明显不足，一旦国内汽车产业电动化再超预期，那么恒信动力不仅面临丢失市场的风险，其前期的研发投入也将打水漂。而这已不仅仅是技术升级迭代的问题，已上升为面向未来的前瞻布局，在燃油车时代余下为数不多的生命周期里，恒信动力是否还有足够时间切入新能源汽车赛道？我们拭目以待。

（校对/占旭亮）