作者：丁一、邓晴晴
出品：洞察IPO
近年来，国内模拟芯片企业在国际贸易摩擦加剧的大背景下，谋求通过技术进步与自主创新，整合境内集成电路产业链资源，进一步加快集成电路国产化格局形成，行业上下游均已处于发展的历史机遇期。
作为拥有华为哈勃、英特尔投资加持的集成电路设计企业杰华特也不甘错过任何一次机会，在连续亏损三年、现金流吃紧的情况下，向上交所递交招股书，拟科创板上市。
连续亏损三年，毛利率“诡异”上涨存风险
杰华特主要从事工艺开发以及芯片设计、晶圆制造、封装测试等，制造环节均由外部供应商完成。产品采取“经销为主，直销为辅”的销售模式给经销商或终端客户实现盈利。
2018年-2020年，杰华特的营业收入分别为1.98亿元、2.57亿元、4.07亿元，2021年前三季度营业收入为6.65亿元，较2020年全年营收4.07亿元还增长超60%，这或是是杰华特此次IPO的一大亮点。
同期，杰华特归属净利润分别为-4960.59万元、-7995.06万元、-2.70亿元，杰华特表示亏损主要由其研发产品数量较多且研发难度较大，研发投入较高以及股份支付产生费用较高所致，其主营业务产生的利润不足以覆盖研发和管理费用。
2021年前三个季度，随着营业收入的大幅上涨，杰华特的归属净利润也升至6813.92万元，实现扭亏为盈。
图片来源：杰华特招股书
杰华特在2021年业绩增长的主要原因之一是产品单价的整体上涨。
招股书显示，杰华特的业务收入的主要来源是电源管理芯片、信号链芯片的销售，其中以电源管理芯片为主要产品，具体包括AD-DC芯片、DC-DC芯片、线性电源芯片、电源管理芯片。
一直以来电源管理芯片中杰华特的主力产品为AC-DC芯片和DC-DC芯片，两个产品类别实现营业收入占总营收比例维持在87%一线。
上述两类产品在2021年前三季度单价呈现上扬趋势，其中AC-DC芯片较2020年低谷上涨74.42%，DC-DC芯片较2020年上涨38.48%。
随着单价的上涨，杰华特毛利率也出现巨大波动，2018年-2020年及2021年前三季度，该公司毛利率分别为15.56%、13.66%、19.97%、40.58%。其中为AC-DC芯片、DC-DC芯片最新报告期的毛利率增长明显。
图片来源：杰华特招股书
杰华特在招股书中表示，毛利率的大幅波动主要源于公司依据市场竞争情况调价、芯片供应紧缺等多重因素决定，除自身产品结构进一步优化外，市场因素也是关键之一。
值得注意的是，与同行业上市公司相比较，2018年-2020年杰华特毛利率大幅低于行业平均，但2021年前三季度虽仍低于行业平均却也大步追上，不免让人心生疑问。
“神奇”的产品价格为何仅对杰华特展现出效果？以价格抢市场，价格提升后竞争优势又是否会减弱？
图片来源：杰华特招股书
对于毛利率的大幅波动，杰华特提示风险，“若公司未能根据客户需求变化及时研发或迭代产品导致产品不具有竞争优势，或公司在产品销售过程中未达预期造成高毛利产品销售占比下降，可能导致公司毛利率水平出现波动，进而对公司经营业绩产生不利影响”。
虽然两大主力产品单价上扬，带动业绩增长的另一个关键点是线性电源芯片，该产品收入由2020年的3887.62万元直接升至1.68亿元，占总营收比例为25.23%，从而AC-DC芯片、DC-DC芯片收入占总营收比例下降至70%。
招股书显示，线性电源芯片的单价在2018年至2020年的三年间基本稳定在0.33元/颗，2020年还出现了小幅下滑。但是，2021年前三季度该产品价格较2020年增长109.08%，主要源于杰华特新推出的通讯电子类芯片实现较多收入，该产品单价较高。
神秘大客户身份引猜测，第一大客户占比超30%
值得注意的是，杰华特存有客户和供应商较为集中的问题，2018年-2020年对前五大客户销售收入合计占营业收入的比例分别为32.17%、30.29%、33.32%，且对于第一大客户依赖度较重，2021年前三季度客户集中度明显上升，达到50.23%。
招股书显示，2019年、2020年杰华特与关联方A公司通过直销方式合作，销售金额分别为381.61万元、4145.55万元。同时，A公司在2020年跃居成为杰华特的第一大客户，占当年总营收的10.20%。
图片来源：杰华特招股书
杰华特表示，A公司采购数量远多于其他第三方公司，故以略低的平均价格出售产品，与关联方A公司间的交易不存在显失公允或利益输送的情况。
而另一家值得关注的大客户，便是B公司。
2020年，B公司作为经销商与杰华特合作，销售额为311.91万元；2021年前三季度，销售金额则飙升至2.13亿元，占营收32.07%，成为杰华特的第一大客户。
图片来源：杰华特招股书
第一大客户便占去超过3成营业收入，风险可想而知，议价能力降低及应收账款攀高都成为随之而来的风险因素。
杰华特表示，2021年9月末应收账款集中度提高的原因系公司对B公司的销售金额较大导致其应收账款较多。
A公司、B公司作为杰华特的神秘大客户，身份引发猜测。
若杰华特与现有的大客户合作空间减少，或者主要客户的经营情况或资信情况发生较为不利的变化，其营收务必会产生较大影响，而其营收的持续增长是否能稳定也存在一定问题。
同时，由于杰华特采取虚拟IDM模式，晶圆制造、封装测试等制造环节均由外部供应商完成。报告期内，对前五大供应商采购金额合计占采购总额的比例分别为74.89%、68.58%、70.25%和70.39%。
现金流趋紧急需募资，华为、英特尔参与布局
由于消费电子、智能汽车等领域对于芯片的需求日益增长，减轻贸易摩擦下不利局面带来的负面影响，国内头部企业均将将注意力转向了半导体及元件领域。
2019年，华为成立哈勃投资，企查查数据显示，目前哈勃投资对外投资项目有46项，其中包含8家上市公司，但据悉其第一笔对外投资就是杰华特。
杰华特成立的9年时间中，合计完成了9轮融资，并在2021年7月第一次增资时引入比亚迪作为战投。
截至报告期末，杰华特最大股东是香港杰华特，持股34.69%，此外由于多轮融资股权较为分散。其中，哈勃投资和英特尔分别持股3.48%、3.40%，位列杰华特第四大、第五大股东，华为系通过哈勃投资和深圳哈勃合计持有杰华特4.41%股权。
图片来源：杰华特招股书
杰华特本次拟募集资金15.71亿元，主要用于高性能电源管理芯片研发及产业化、模拟芯片研发及产业化、汽车电子芯片研发及产业化、先进半导体工艺平台开发等项目，以及发展与科技储备资金。
杰华特高达3亿元的“发展与科技储备资金”，或正是用来缓解现金流吃紧。
2018年-2020年及2021年前三季度，杰华特经营活动所产生的现金流量净额分别为-5274.31万元、-9231.41万元、-9111.34万元和-2.71亿元，经营现金流持续为负并持续恶化。
杰华特表示，2021年现金流持续恶化是由于公司经营活动现金流为负主要系上游产能紧张，为保障产品产能，公司大幅增加对供应商的预付款及货款保证金，同时存货金额增长所致。
各报告期末，计划特存货账面余额分别为8399.25万元、1.16亿元、1.13亿元和2.15亿元，同时公司存货跌价准备占存货账面余额的比例分别为13.64%、20.16%、17.77%和7.56%。
2021年前三季度，杰华特存货急速攀升主要系委托加工物资上涨所致，这也与其采取的经营模式有一定关系。
杰华特的经营模式主要采取虚拟IDM模式，从事工艺开发以及芯片设计，晶圆制造、封装测试等制造环节均由外部供应商完成。
根据集成电路产品在生产各环节的分工情况，可将集成电路设计企业分为IDM、Fabless、虚拟IDM等三种经营模式。
目前同行业上市的圣邦股份、芯朋微等公司都是Fabless的模式经营，也就是“没有制造业务、只专注于设计”的集成电路设计的一种运作模式。这种模式的资产较轻，企业运行费用较低，转型相对灵活。
图片来源：杰华特招股书
相较于Fabless模式，杰华特采用的虚拟IDM模式可基于自有工艺进行芯片制造，能更好地基于下游应用领域进行定制化开发、优化性能、降低成本，但也需要更庞大的公司规模，管理成本和运营费用直接赶超同行业，资本回报率也偏低。
为了保持技术水平，并且产品研发执行“多产品线同时并行”的方案，杰华特不得不大量注入研发费用。报告期内累计研发投入超过3亿元，研发投入占当期营业收入的比例分别为21.74%、23.83%、24.42%和20.51%。
杰华特未来的重点市场发展方向为汽车电子与新能源领域等国家战略性新兴行业，但是集成电路设计行业具有技术性强、投入高、风险大的特征，杰华特则面临技术储备与产品种类有限，产品结构相对单一等问题。
随着终端市场的快速发展和行业技术的迭代革新，模拟芯片企业也需要通过持续技术升级推动产品结构升级与种类拓展，为持续保证竞争力，就需要在研发、设计、质量管控等各个环节上持续不断地进行投入。
杰华特想要实现突破并崭露头角，募集资金成为必选项，道阻且长。
