本文来源：时代商学院 作者：黄锐
来源 | 时代商学院
作者 | 黄锐
编辑 | 孙一鸣
云汉芯城（上海）互联网科技股份有限公司（以下简称“云汉芯城”）是电子元器件行业的电商平台。但其客户与供应商情况复杂，存在着客户“兼任”供应商、主要股东“兼任”客户、竞争对手的情况。这样的企业如何保证经营独立性？
招股书披露，云汉芯城的客户有武汉力源信息技术股份有限公司（以下简称“力源信息”）、深圳前海硬之城信息技术有限公司（以下简称“硬之城”）、富昌电子（Future Electronics）。其中，力源信息同时是该公司的竞争对手、供应商、主要股东；硬之城同时是该公司的竞争对手；富昌电子则同时是该公司的供应商。
云汉芯城的主要业务为电子元器件B2B线上销售业务，2018-2021年上半年，该业务产生的收入都占总营收的99%以上。该业务主要面向中小企业，为该类客户解决中小批量订单面临的价格高、搜寻沟通成本高等问题。
2021年12月29日，云汉芯城的创业板IPO申请获受理，截至4月11日，其审核状态为“已问询”。该公司保荐机构为国金证券，保荐代表人为丘永强、曾弘霖。
【综述】
企业缺乏独特优势，同质化竞争严重。云汉芯城的营收主要来源于电子元器件线上销售，这一领域竞争对手较多，业务雷同，而云汉芯城在招股书中表述的企业优势，也是主要竞争者的竞争优势。云汉芯城业务面临着较为激烈的同质化竞争。
毛利率下滑趋势明显。2018-2021年上半年，可比公司毛利率呈下降趋势，但云汉芯城毛利率下降幅度更大。与竞争对手深圳华强电子网集团股份有限公司（以下简称“华强电子网”）相比，云汉芯城毛利率恢复更慢，核心竞争力远不及可比同行。
该公司存在客户、供应商、股东身份重叠的现象。力源信息为云汉芯城的主要股东的同时，还是供应商、客户、竞争对手；硬之城既是大客户也是直接竞争对手；富昌电子则同时为大客户与供应商。这一情况或对公司经营独立性带来不利影响。
企业缺乏独特优势，同质化竞争严重
云汉芯城属于电子元器件流通分销行业。行业下游为电子制造产业，下游需求可以按订单体量维度大致分为小批量、大批量两类，按交期长短分为期货与现货两类。
行业内的企业主要分为大型授权分销商、中小型授权分销商、独立分销商、线上商城。各类企业关注的需求有所区别。作为线上商城，云汉芯城主要解决小批量、临时性、阶段性电子元器件需求。
根据云汉芯城招股书，在过去，客户的中小批量物料订单，主要供货渠道为中小型授权分销商或独立分销商。在此情况下，购买中小批量物料，尤其是现货物料的客户，面临着价格高、搜寻沟通成本高、假货多、难以一站式购齐的痛点。
2018-2021年，云汉芯城99%以上的营收来源于电子元器件B2B线上销售业务，该业务通过丰富的产品数据资源、供应商资源以及对物料搜索流程的优化，试图解决上述行业痛点。
但是，通过B2B线上商城解决行业痛点的企业，并非只有云汉芯城。招股书列出的直接竞争对手有华强电子网、立创商城、ICGOO在线商城，但实际上，主要竞争对手并非仅有上述三家。
据B2B内参和产业互联网头条发布的“2018年中国十大电子元器件电商”榜单，国内前十大电子元器件电商企业分别为猎芯网、硬之城、立创商城、芯动网、科通芯城、伟德芯城、华强电子网、拍明芯城、芯片超人、扫IC网。招股书披露的竞争对手立创商城和华强电子网分别位列第三名、第七名，而云汉芯城并未入榜。
此情况表明，电子元器件领域B2B线上商城这一领域竞争者较多，云汉芯城不仅没有明显优势，甚至可能被对手拉开较大差距。
对此，时代商学院不禁质疑，云汉芯城在招股书中是否涉嫌选择性披露竞争对手，对实力更强的竞争对手信息进行选择性遗漏或不披露？
作为规模较小的企业，如果云汉芯城缺乏足够的竞争优势，不能在激烈的市场竞争中弯道超车，未来公司经营或难以为继。
尽管云汉芯城在招股书中列出了若干优势，但时代商学院将华强电子网、立创商城、ICGOO在线商城的情况与云汉芯城的情况对比，发现这些优势并非云汉芯城所独有。
招股书显示，云汉芯城的优势有大数据资源与数据应用能力优势、领先的业务中台信息化系统建设、强大的互联网服务能力、供应商资源优势等。
对于“互联网服务能力”这一优势，云汉芯城强调，其不断迭代优化面向用户的互联网服务能力，并以HiBOM这一智能选型SaaS软件为例说明此优势。然而，可比公司都有BOM搜索这一服务，而且这一服务的入口位置、服务的功能都极为相似，并无进一步数据说明互联网服务能力孰更优。
对于“大数据资源与数据应用能力优势”，云汉芯城给出的核心数据有“标准化的2800万SPU产品数据”，而华强电子网则在其招股书中表示，其“沉淀了千万级别SKU数据”，虽然相对较少，但在数量级上差距不大。
另外，对于“供应商资源优势”，云汉芯城招股书显示，其其供应商数量突破1000家。而立创商城官网显示，其品牌供应商近2000家；华强电子网招股书显示，其2020年供应商个数为1949家；ICGOO在线商城官网则显示，其拥有来自全球近3000家原始制造商。
对比可见，云汉芯城的供应商资源数量较可比同行存在较为明显的不足，优势难言。
综上所述，尽管云汉芯城在招股书中多处介绍其企业优势，但上述优势仅是相对规模更小的企业而言；对于行业主要的大型竞争对手，云汉芯城劣势也十分明显。
电商行业马太效应的特征明显，易形成了“赢家通吃”的局面，小企业淘汰出局而破产的现象时有发生。云汉芯城面对众多竞争对手，业务缺少独特性，对客户的议价能力或偏弱，难以持续提价。一旦竞争对手的优势和客户覆盖面持续扩大，云汉芯城的市场份额将遭吞噬，长此以往，其业绩变脸风险大增。
毛利率下滑趋势明显
事实上，电子元器件电商行业已陷入白热化竞争，景气度下降。
招股书显示，拥有云汉芯城可比业务的公司有华强电子、力源信息（300184.SZ）、润欣科技（300493.SZ）、商洛电子（300975.SZ）、雅创电子（301099.SZ）。2018-2021年上半年，这些公司的可比业务的毛利率均值分别为15.81%、12.26%、12.54%、14.42%，整体毛利率趋于下滑态势。
招股书还显示，2018-2021年上半年，云汉芯城的毛利率分别为14.85%、13.20%、11.29%、12.16%，呈逐年下降趋势。其中，半导体器件产品的毛利率分别为13.11%、12.54%、10.53%、11.89%，下滑趋势明显；被动器件产品毛利率分别为21.05%、13.40%、11.94%、14.71%，降幅更为明显。这或反映该公司业务面临激烈的竞争，只能降低利润留住客户。
然而，并非所有竞争对手的毛利率都在下跌。如润欣科技可比业务毛利率在疫情下连年上涨，从2018年的9.98%上升到2021年上半年的12.37%；雅创电子可比业务的毛利率也在上涨，从2018年的14.82%上涨到2021年上半年的17.22%。在此情况下，云汉芯城的毛利率逐年下跌，更显其竞争劣势。
对于毛利率下降这一情况，云汉芯城在招股书解释称，2019年毛利率降低，主要系当期被动器件毛利率和收入占比出现明显下降所致。2020年毛利率降低，原因首先是企业降价以引导和培育客户对于线上电子元器件采购的消费习惯，提升公司的市场份额；其次会计准则调整拉低了毛利率。
需注意的是，“企业降价以引导和培育客户”这一解释或表明，云汉芯城在市场竞争加剧的情况下，不得已调低产品定价大打价格战，这进一步凸显其缺乏核心竞争力。
在可比同行中，业务最为相似的是华强电子网。该公司目前也在筹备上市。
资料显示，2018年，云汉芯城的B2B销售业务产生的营收占总营收的99.15%。而华强电子网可比业务“全球采购服务”产生的营收占该公司营收95.28%。
2018-2021年上半年，华强电子网可比业务毛利率分别为19.86%、17.89%、16.72%、19.18%，云汉芯城同期可比业务毛利率相比华强电子网都低5个百分点左右，而且尽管华强电子网毛利率近年同样处于下降趋势，但2021年上半年几乎恢复至2018年的水平，盈利能力优于云汉芯城。
为何与业务最为相似的可比企业毛利率常年差距5个百分点？云汉芯城在招股书中解释称，华强电子网主要服务于大中型客户的长尾采购需求，单笔订单金额相对较大，且供应商集中度相对较低。
这一解释或表明，虽然两家企业业务相近，但中大型客户倾向于选择华强电子网而不是云汉芯城。那么，云汉芯城在产品质量、产品供应稳定性等方面是否难以达到中大型客户的门槛呢？
云汉芯城或由于对中大型客户吸引力较弱，不得不专注小型客户，但因供应商不及华强电子网般分散，议价能力较差，进一步导致毛利率空间遭压缩。
2018年至2020年，华强电子网毛利率减少了3.14个百分点，云汉芯城则减少了3.56个百分点，云汉芯城的毛利率降幅更大。伴随疫情强化线上采购力度的影响，2021年上半年，华强电子网的毛利率上升了2.46个百分点，几乎恢复至2018年的水平，云汉芯城则仅上升了0.87个百分点，仍远低于2018年的水平，疫情后云汉芯城毛利率恢复更慢，反映其核心竞争力远不及可比同行。
经营独立性存疑
在行业竞争白热化、毛利率持续下滑的同时，该公司还存在客户、供应商、股东身份重叠的现象，经营独立性存疑。
在招股书中，云汉芯城将力源信息列为行业内主要企业，且力源信息为云汉芯城主要股东之一，持有10.25%的股权，是云汉芯城的第三大股东。而早在2015年云汉芯城整体变更为股份有限公司时，力源信息就已经参股，当时力源信息持股12.51%。
根据力源信息2020年年报，该公司是国内领先的电子元器件代理及分销商，核心业务电子元器件代理分销业务产生的营业收入占营业总收入的96.49%，业务与云汉芯城存在竞争关系。
不仅如此，云汉芯城与力源信息存在关联交易。2018-2021年上半年，云汉芯城分别向力源信息销售217.09万元、154.1万元、126.32万元、71.24万元，分别向力源信息采购237.71万元、285.01万元、244.98万元、439.63万元。其中，关联采购金额明显上升。
云汉芯城在招股书中解释称，力源信息系国内知名的电子元器件分销商，获得了包括意法半导体、安森美、村田等在内的多家原厂的代理权，向其采购电子元器件具有商业合理性。且力源信息作为电子元器件分销商，存在电子元器件采购需求，向其销售具有商业合理性。
值得注意的是，力源信息与云汉芯城有直接竞争关系。力源信息拥有自营电子元器件采购平台“力源芯城”，提供工业控制、金融电子、电力电子、汽车电子、通讯、安防等电子器件的购买。
两者同处一个行业,且部分业务重合，不排除力源信息为了自身利益干预云汉芯城经营决策，影响云汉芯城经营独立性的可能。
另外，云汉芯城的客户与竞争对手重叠的情况并非仅力源信息一个。2021年，深圳前海硬之城信息技术有限公司（以下简称“硬之城”）成为了云汉芯城的第四大客户，云汉芯城对其销售1638.91万元。
然而，硬之城与云汉芯城所处行业相同，都是B2B电子元器件平台，是云汉芯城的主要竞争对手之一。根据天眼查，硬之城也在为中小型企业提供BOM（电子料采购清单）成本核算、风险管控、替代料推荐、一站式元器件交付服务。其业务与云汉芯城十分相似。
硬之城并非小公司，其网站显示，其获得了“2018年中国十大电子元器件电商”、“2020深圳智能制造领域企业30强”等荣誉。
2021年12月发布的招股书中没有披露硬之城成为主要客户的原因，其似乎对此避而不谈。
2022年3月更新的招股书中新增了对于硬之城成为主要客户的解释，只表示“双方于2016年开始合作，2021年因其下游客户需求有所增加，一定程度增加了对公司的采购规模”，并未披露竞争对手成为主要客户的具体原因。
那么，竞争对手与客户重叠的现象是行业普遍情况吗？
作为对比，业务最为相似的华强电子网各年度的前五大客户主要是生产厂家与解决方案提供商，没有出现电子元器件分销商成为主要客户的情况，更没有直接竞争对手成为主要客户的情况。云汉芯城与硬之城交易的合理性值得怀疑。
除此之外，云汉芯城还存在着主要客户与主要供应商重叠的情况。
云汉芯城招股书显示，富昌电子（Future Electronics）是全球知名电子元器件代理公司。2020年，富昌电子向云汉芯城销售3207万元的货物，成为云汉芯城第四大供应商。而在2021年上半年，云汉芯城向其销售3200万元，富昌电子首次跻身云汉芯城前五大客户名单，并位居第一大客户。
需注意的是，云汉芯城不仅存在客户与供应商重叠的情况，还存在向同一企业采购和销售相同型号电子元器件的特殊情况。
招股书显示，2018-2021年上半年，型号重叠金额（销售收入和采购金额中的最小值）分别为10.34万元、14.54万元、16.51万元、42.69万元，占销售收入比例分别为0.01%、0.02%、0.01%、0.03%。尽管金额不高，但自买自卖同一型号产品的行为真的符合行业特性吗？
云汉芯城对此解释称，“基于市场需求变化，在同一会计期间内不同时间，可能会遇到同一客户/供应商向公司采购或销售同一型号产品的情形，符合行业特点。”
但是，在华强电子网的招股书中，并未披露类似状况。此情况真的是行业特性？至于具体交易细节，有待云汉芯城进一步解释。
时代商学院认为，云汉芯城的客户、供应商、股东关系错综复杂。主要股东为竞争对手这一情况更使云汉芯城的经营独立性受到挑战，而在电商平台上供应商与客户重叠的情况则极易产生虚假交易、粉饰业绩的问题，这些问题均需保荐机构进一步核查。
（全文5610字）
参考资料
《电子网招股说明书》.深交所创业板，2021-12-29
《力源信息2020年年度报告》.2021-04-17
力源芯城.https://www.icbase.com/
《硬之城关于我们》.https://www.allchips.com/about/1-1.html
《硬之城和小欧工品分获2018年中国十大电子元器件电商及MRO企业》.2019-01-22
《云汉芯城招股说明书》.深交所创业板，2021-12-29
《云汉芯城招股说明书》.深交所创业板，2022-03-25
