市值64亿美元，IPO后谁为蔚来的商业梦想买单？

北京时间9月12日晚21点30分，蔚来正式在纽交所挂牌上市，开盘定价6．26美元／ADS，共发行1．6亿股，公司总市值为64．13亿美元。算下来，蔚来此次最低募集资金10亿美元，而截至北京时间22点，盘中并未出现交易数据。

值得注意的是，作为李斌操盘的第三家上市公司，蔚来IPO仪式的敲钟环节交由12名蔚来用户（包含普通用户、合作伙伴与蔚来员工组成的车主代表）完成，李斌及公司高管均不在12名敲钟人之列。在李斌自掏腰包成立蔚来用户信托基金之后，这家初创公司铁了心要以“用户企业”的身份打入二级市场。

重新给招股书划重点

说实话，正式IPO信息反而没有太多惊喜，毕竟此前曝光的蔚来路演PPT已经在网上流传许久。从产品ES8直接对标特斯拉、奔驰、奥迪等豪华品牌，到包括摩根士丹利、高盛、美银美林、德银证券、花旗、瑞信证券、瑞银证券和WR Securities、LLC在内的IPO交易承销商，在投行承销阵容层面对标上了阿里巴巴。关于IPO的所有细节，这份PPT可以说交代得明明白白。

这家新造车企业能够挤入美国资本市场的原因也是老生常谈。作为一个投资相当规范的经济实体，美国的上市环境属于价值投资。也就是说，只要能让海外投资者看到公司的前景和价值，就能最大程度上扩充融资渠道。

换个角度看，上市敲钟也就是房子贷款批下来那天，只不过美国“放贷”时对不动产抵押的审核没那么严格。可以说，IPO基本算不上是一个值得庆祝的故事，因为紧接着就要开始还贷款了。放到蔚来身上，也就是加大力度为此前提出的“用户企业”的口号买单。

重点来了，众所周知“特能花钱”的蔚来，未来打算拿什么还贷款？数据说话，从8月13日正式提交招股文件之后，蔚来方面披露的信息又有几次重要更新：

同时，蔚来并不差钱。正式IPO前，蔚来通过一级市场融资24亿美金，截至目前还有6亿多美金的现金流。

交付其实不是问题

拆解开来。先说最核心的交付层面：

8月份之前ES8不到千台的车辆交付数字看起来实在有点惨淡，这也是业界认为蔚来市值严重被高估最主要的原因。

然而，在7－8月这30天时间内，蔚来ES8的生产和交付数量均超过6月和7月两个月生产和交付数量总和。如果不考虑这一个月产生的退订订单，可以说该公司产能方面的增长策略还是比较乐观的。

另一方面，我们可以看到蔚来2018年上半年在固定资产上的投入，比2017年下半年翻了一番。换句话说，为了实现从整合者向制造者转身，蔚来在借助江淮代工的同时也忙着在上海嘉定外冈镇自建工厂。某种程度上，蔚来试着摆脱与“江淮代工”绑定的质量质疑，同时也期望将规模化量产的话语权握在自己手中。

每年六七十亿的研发投入是基本功

用户层面，蔚来确实在努力缓解大家急着收车的焦虑，解决问题态度可嘉。可话说回来：明明有能力完成，为什么一开始不做好？

因为蔚来“分心”了。ES8正式交付之前，公司同时在进行后续3款车型的研发工作。直接点说，蔚来花费了大量财力物力在研发层面。从招股书披露的数据来看，即便亏损数额将毫无悬念地超过51亿元，其研发费用占比仍旧达到了惊人的50％以上：

蔚来官方透露，自2015年起公司每年研发支出至少在六七十亿人民币左右。为了尽可能向“正规外资汽车制造商”靠拢，这家企业坚持所谓“正向研发”路线。而按高端车型的行业标准来看，正向研发一款全新产品最低投入就要10亿美金左右，这一数字与其每年在研发上的支出刚好持平。

展开来说，蔚来的前期投入集中在知识产权保护和人才投入两个方面。要知道，浓眉大眼的蔚来极其重视研发投入和知识产权保护，就连ES8的门把手都是从捷豹路虎手里直接买来的。至于研发人才：截至7月底，蔚来共有员工6993名，其中产品研发相关员工为3052名，占比约44％，来自于近40个国家和地区。

除了在产品基本功层面，招揽前NASA项目负责人及其团队用以测试ES8电驱动系统之外，对于近两年最贵的“自动驾驶人才”，蔚来也相当大方。据悉，在全球3052名产品研发相关员工中，智能联网、人工智能（AI）和自动驾驶功能领域的团队规模大致为：蔚来北美拥有400多人的研发团队，主要进行自动驾驶系统和固件的研发，北京、上海的软件团队也协同进行车联网的交互体验和移动端的软件研发，即固件集成和应用层的本土化。

然后，蔚来将上述投入按部就班地放在大量针对ES8的自动驾驶辅助功能测试工作上，包括仿真测试、封闭道路测试，以及在上海开展公开道路测试。不提蔚来EP9在得克萨斯美洲赛道以257公里／时创造的最快无人驾驶时速纪录，单说其初具规模的研发团队，恐怕就足够让何小鹏列入“国内四大智能汽车企业”的名单。对于消费级市场，这家企业给出最直接的承诺就是相应版本ES8上装配的NIO Pilot，后续通过FOTA远程升级不断推送新功能。

资金支出早晚要回到正轨

有意思的是，洋洋洒洒花了这么多钱，蔚来却表示：“这些都不是我要的”。在这家不满4岁的年轻企业看来，其核心竞争力恰恰在于研发之外，更多专注于用户体验与用户服务质量的提升，才能构建真正的“护城河”。而过去三年多所有研发制造的支出，仅仅只能作为“基本条件”，用以维持企业初期最起码的发展运营、初步确保用户服务满意度。

因此，按蔚来规划，IPO后获得的资金将用在落地的用户服务上，也就是用于追加研发投入，地面服务及市场开拓。具体而言：

其中，在发展公司制造设施和推出供应链方面，蔚来预计与上海制造厂设备改进和安装有关的资本支出约为6亿5千万美元。此类支出中一半预计将通过本次发售的净收益，现金支付，通过先行股权融资和汽车销售获得的现金；另一半预计通过无息融资，或上海政府相关机构支持的低利息债务融资。

不缺钱，缺的是市场信心

规划中食髓知味地缩小了研发占比。但蔚来圈的盘子太大了，其IPO前夕遭受的一切非议，无非在于巨额研发支出打造的公司产品体系看起来完全撑不起后续的“用户梦”。就拿“首推换电”这件事儿来说，其充换电技术自打上市就伴随着一连串唱衰的声音，甚至业内始终以“Better Place破产倒闭”的案例力证蔚来“能量无忧”服务根本无法走通。

事实却有点打脸。Better Place失败的原因在于其提供的换电技术，无法解决电池系统的标准化，毕竟就连特斯拉也做不到3款车型电池结构完全相同，而Better Place自身也并没有开展电动汽车业务。

蔚来的优势在于，整个电动系统初期设定目标就是“充换电模式”，而其产品平台的电池结构均以此为基础，比较容易实现电池结构的统一。虽然这多少意味着蔚来产品线的扩张相对受到局限，但公司面向用户推出的充电解决方案基本已经跑通了，并进一步计划在年底前建立60—80家换电站，400—500移动充电车。

回到IPO这件事上，融资确实是为了更好地实现商业梦想。对于尚处前期爬坡阶段的蔚来而言，要想在进入市场后单凭资金扶持服务落地，公司净利及现金流数据虽然不差，但也不算太好看。进入二级市场势在必行，却也一路跌跌撞撞。

作为“中国电动车第一股”，蔚来一如既往地信心十足，在此前路演过程中对外宣称其2023年预期市盈率为10倍，但海外投资人却仍在犹豫是否要为其商业梦想买单，导致公司市值屡次被压价。

主打“用户企业”的蔚来也十分聪明，毕竟在上市实现财务透明之后，公司的一切表现全靠用户投票。说白了，蔚来缺的并不是钱，而是市场信心。