中讯四方：心比天高命比纸薄

中讯四方是新三板中的老企业了。

因为中讯四方2005 年成立,2010就挂牌了新三板,挂牌历史达到了10年。而大部分新三板企业都是在2014年之后挂牌的。

回顾中讯四方的发展历史,一直在不断的扩充版图。

2010之前:声表器件为主、微波组件及通信系统集成,小规模量产微带环形器、晶体微电子器件 。

2010在南京设立全资子公司—南京沁智电子科技有限公司并计划投资建设年产 1000 万只微电子器件生产线(民品:声表器件生产线、微带环形器、晶体微电子器件等非硅片工艺生产线)项目,是微波模块/组件科研、生产基地。

具体规划:计划用约6年时间完成子公司生产基地三期工程建设及两期市场开拓。公司计划在近两年内,投入 2500 万元用于购买土地、仪器仪表,组建微波模块生产线及进行一期生产建设;2012 年至 2013 年拟投入 2000 万元,进行二期生产建设(包括声表生产线的扩建及微带环形器生产线的建设);2015 年至 2016 年拟投入3500 万元,进行三期生产建设(包括微带环形器生产线的扩建及晶体微电子器件生产线的建设);并计划在 2012 年至 2014 年投入 1000 万元进行一期市场开拓,在 2015 年至2016 年投入 1000 万元进行二期市场开拓。

实际运营情况:2016 年 2 月一期工程建成并投入运营,总占地面积约 45亩,具有十万级净化的电子产品防静电组装调试车间,涵盖模块微组装和调试线,试验检测线。(比原计划落后了4年)

2017年营业收入为 3780．11 万元,净利润为 97．89 万元。

2019年营业收入为 5,105．11 万元,净利润为 176．74 万元。

2011 年,成立河北时硕微芯科技有限公司,是公司军用及高端声表器件生产基地,总占地面积 33 亩,拥有千级+百级声表器件净化车间 1200 平米。

该子公司2017年营业收入为 2340．40 万元,净利润为 101．34 万元。

该子公司2019年营业收入2,067．19 万元,净利润为 94．35 万元。

2014 年 4 月,公司成立深圳分公司。

2014年5月,公司并购深圳华远微电科技有限公司。拥有千级+百级声表器件净化车间 2000 平米,是公司民用声表器件生产基地,拥有声表器件全自动生产线和行业内高端设备。(深圳华远微电科技有限公司前身是三洋电子部品厂和中电科技德清华莹电子有限公司深圳分公司。公司主要生产声表面波晶片、声表面波滤波器和声表面波谐振器。公司拥有国内的晶片加工和声表器件组装的全自动生产线,具有0．35um的芯片加工工艺与小尺寸为1．4x1．1mm的表面贴装工艺。)

2017年营业收入为 8486．76 万元,净利润为 1175．86 万元。

2019年营业收入为 6,705．99 万元,净利润为 727．77 万元。

在2010挂牌新三板到2015年,中讯四方的营收和业绩一直高成长。

不过,现金流一直为负。

2015 年设立的全资子公司航瑞施 ,主要开展无人机农业植保市场应用服务,为公司进入无人机应用系统服务的战略拓展。2017 年 1 月,为提高创业积极性,公司提议让航瑞施核心团队成员进行增资,同时航瑞施变更为公司的参股公司,公司持股比例降为 35%,但其经营情况仍对公司具有重要影响。目前国内农业无人机领域的商业模式还不够完善,行业标准正处于探索阶段,子公司依旧可能面临行业政策、行业竞争和市场开拓等方面的不确定,经营情况将影响公司的投资收益。

2029年营业收入为 15．51 万元,净利润为-183．21 万元。

2016 年 8 月 ,成立安徽智声科技有限公司,,主要从事于手机声表面波双工器系列及液晶触控显示屏系列产品的研制、生产和销售。

2017 年 2 月 20 日,成立江西中讯四方科技有限公司,主要从事于微电子器件、微波组件、系统集成产品研制、生产和销售,当年注销。

2017 年公司设立深圳市中讯声表研究中心有限公司,为公司全资孙公司,主要从事于声表面波器件及模块的研发和技术服务。

2018年,新成立了日照生产基地,成立日照东讯电子科技有限公司。从事于声表器件、系统集成、微波组件、射频芯片、电子元器件、模块、温度传感器、电子陶瓷和 晶片材料、机加工配件的研发、生产和销售。

2019年营业收入为 800．59 万元,净利润为-8．25 万元。

2018年度以定向发行股份支付人民币5700万元合并成本,收购了北京华天创业微电子有限公司 100%的权益。(为国内外半导体生产厂商提供封装材料(金属、陶瓷管壳与盖板)、热管理产品等 。)

2019年营业收入为6,360．31 万元,净利润为 384．21万元。

2018 年 5 月,公司设立控股子公司日照东讯电子科技有限公司,控股 70%,以此提升公

司终端射频声表面波器件的产能,进一步扩大市场占有率。

2019  建设了 2 条封装测试线,提升CSP 手机滤波器生产产能。

2015年之后,不断开设新公司、并购、进入新领域,不断铺摊子的恶果开始显现出来。

营收微增长,利润不断下滑,一直到亏损。

公司的野心很大,从产业链上游声表器件(声表面波滤波器、声表面波滤波器组和声表面波延迟线)一路介入到中游(收发组件、连接组件、检测组件等微波组件,用于军用雷达、导航、制导、民用手机基站、短波通讯中继站、无线通讯、无线传输等)、下游(系统集成,训练模拟器等)。

对于大公司来说,问题不大。但对于一个小公司来说,什么都做的结果往往不好。

在扩张的过程中,中讯四方还玩跨界,介入农业植保无人机等不太相关的领域。

在2010年时,声表器件的军品领域,中中电集团二十六所约占据市场份额的 60%,长峰声表公司约占据 30%,中讯四方约占据10% 。

中研普华产业研究院数据显示,国内微波组件的市场需求超过 1100 亿元,军用领域主要用于通信、雷达和电子对抗,市场需求超过 800 亿元,民用领域主要是无线通信和汽车毫米波雷达,市场需求超过 300 亿元。

国内军用微波组件领域业务规模最大的是两所一厂,两所是中电 13 所和中电 55 所,一厂是亚光电子,之前是国有企业,后被亚光科技收购。民营厂商来看,航锦科技(子公司长沙韶光)、天箭科技、红相股份(子公司合肥星波)、雷科防务(子公司博海创业、西安恒达)、皖通科技(成都赛英)、和而泰(铖昌科技)等规模较大。

盛路通信(002446) 收购南京恒电和成都创新达后,2019 年军工业务收入规模达到 2．97 亿,南京恒电和成都创新达净利润合计达到 8483 万,在军用微波组件和系统业务领域,业务规模跻身民营第一梯队。

中讯四方在微波方面的营收2019年是7836万,和亚光科技、航锦科技、盛路通信差距较大,市场份额占比很小。

因此,中讯四方在每个领域都是并非龙头,和行业第一名差距非常大,每个领域都没有多大的竞争优势。

中讯四方的问题归结为一句话:实力撑不起野心。

在资金方面,中讯四方本来的军品业务就存在着应收账款高、存货高的问题,导致经营现金流紧张,常年为负。

一直到四处投资,投资现金流自然也一直是负的。

账上现金一年比一年少,常年就只有几百万。

在资金链紧张的情况下,公司不断通过贷款借钱,每年贷款金额在5000万-1亿之间。

2020年9月,  为补充公司流动资金,公司拟向福睿创信(厦门)新兴产业投资合伙企业(有限合伙)借款 3050 万元。借款利率为 10%/年,期限为 1 年,公司董事长董启明、

总经理张敬钧为以上借款提供个人无限连带保证。

贷款利率达到了10%,可见公司有多缺钱,并且已经难以向银行贷款了。

公司不断定增:

挂牌以来,一共增发6607万股份,累计融资28380万,而全部净利润不过13230万。现金分红,一共为0:

实际控制人为董启明先生、张敬钧先生,两人股权都不断质押。

其中,董事长董启明股权的99．96%已经质押出去,风险非常高。

另外,公司还向个人大笔贷款。

所以公司完全是靠融资和贷款在续命,运营杠杆非常高。

在这种情况下,公司仍然在大笔投资:湖州鼎新股权投资合伙企业(有限合伙)认缴出资 1 亿元。

2020年7月,湖州吴兴区发布新闻:中讯四方5G移动终端用射频声表芯片生产基地项目计划总投资65亿元,总用地面积200亩,用于建设声表面波器件的研发、制造、销售及服务为一体的生产基地。项目达产后,形成年产50亿只声表芯片的生产能力。

8月,《金华日报》发布新闻,中讯四方的子公司深圳华远微电科技有限公司总部项目计划在金华开发区投资20亿元建设企业研发中心、民用射频滤波器生产基地、5G移动通信终端用声表滤波器生产线,项目建成后,2026年总产值预计达到11亿元,年利润达到1．4亿元

对于兜里只有几百万、要以10%高利率贷款3000万的中讯四方,不知道这总共85亿投资要从哪里来。

更离奇的是,自己一方面高利率借款,另外一方面0利率对外贷款。

原因是对方资金紧张,临时周转困难。难道你是慈善机构吗?

除了资金难以撑起中讯四方的野心,技术实力估计也很难满足。

2010 年 8 月 27 日,公司有员工 42 人,技术人员是10人。

2019年,公司有员工289人,技术人员36人。

这36人要负责一大堆高精尖研发项目。

研发经费里面大部分是材料费:

研发人员的薪酬是627万,平均1年1人17万,1个月是1．4万。中讯四方的招聘能力真是太强,能找到又愿意拿低工资又能搞出5G高科技的研发人员。

目前全球和国内滤波器市场都被日美企业垄断,日系厂商 Murata、TDK 等厂商占据 SAW 滤波器主要市场,Murata、TDK、太阳诱电三家日系公司合计占据82%的市场份额。而美国博通公司 Avago 在 BAW/FBAR滤波器 市场占据绝对主导,占据全球87%的市场份额。

国内几家企业所占市场份额微乎其微,和国外企业的差距非常大。据智研咨询预测,2020

年中国 Saw 滤波器产量仅为 8 亿元,而需求达到 162 亿元。产量不及需求量的 10%。

无锡好达拥有国内最大的 SAW 产线,涵盖 LTE、WCDMA、GSM 频段,主要客户包括小米、中兴、三星等。华为和小米都投资了无锡好达。

中电德清华莹:信维通信参股,国内最早 SAW 企业之一,打入国际知名手机厂商客户供应链。华为也入股投资了。

中电 26 所: 声表面技术国内领先,主要产品有 SAW 滤波器,在研 TC-SAW、FRAR 滤波器等。

天通股份(SH:600330):参股公司瑞宏科技自主研发的声表面波(SAW)滤波器样品成功下线,并通过了客户的测试认证,准备小批量投产试用。

开元通信:国内首颗 5G n41 频段高性能 BAW 滤波器。2020 年 3 月,公司推出高集成度 DiFEM 模组系列产品,支持 WCDMA/LTE 网络模式,另公司推出全新分立接收滤波器系列产品 EP12XX。

麦捷科技(SZ:300319) 与中电 26 所合资,量产 SAW 滤波器,产品导入华勤、闻泰、中兴、华为等国产终端厂商。麦捷科技专注于 SAW滤波器, 预计 2020 年公司 SAW 月产能有望扩张至 1 亿只,收入2246万。

而5G时代,主要需要的高频滤波器,比如BAW、LTCC滤波器。

低端的面向低频应用的SAW滤波器市场占比会缩小。

Yole 预测到 2022 年,Baw 滤波器将占据射频滤波器市场 61%的市场份额,成为滤波器市场的主流。而中讯四方现在主打的是SAW滤波器,即使产量上来了,已经落后于技术发展趋势。

何况现在中讯四方的手机滤波器还没有像好达、麦捷科技那样得到手机厂商的认可,各方面也没看出相对于国内竞争对手的优势在哪里。

所以,中讯四方(OC:430075) 当前6．11亿的市值,其中很大一部分是靠投资者的乐观预期撑起来的。

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