合创资本刘华瑞：浅谈消费电子领域芯片设计公司的投资

在过去的二十年中，随着mp3、功能手机、智能手机、平板、TWS等消费电子产品的蓬勃发展，广大的消费者获得了闲暇娱乐上甚至是主业工作上无穷的便利，同时众多的芯片设计公司也获得了海量的市场，过去的十几二十年间有众多大陆的芯片设计公司通过在一种或多种消费电子产品市场中辛勤耕耘而获得巨大的成功。因此，谈到芯片设计公司的投资时，消费电子领域始终是一个投资人需要关注的方向。

消费电子领域与系统产品、汽车电子、重型设备等工业领域有非常大的差别，甚至跟家电这种泛工业领域也有不小的差别，最重要的一点自然是消费电子产品的最终用户是个人，由有独立思考能力的个人组成的群体的行为是很难预测的。但凡抓住了消费者心理，能够推出让消费者从闻所未闻迅速转化成喜闻乐见的电子产品的公司，都成为了划时代的龙头企业，如苹果。其次，消费电子产品的整条产业链所覆盖的企业数量常规来说比工业领域要多。例如工业领域大多数产品的设计、生产、推广销售都集中在一家企业，而消费电子领域中，很可能由多家不同的企业来分别承担这些环节。再次，消费电子产品的验证周期、迭代周期都比工业领域、泛工业领域要短。

但是，一种消费电子产品能否真正成为爆款，并不仅仅由消费者和产品公司双方就能决定，实际上在整个完整的产业链条中的每一个环节都会对这个产品的成绩造成影响。对于消费者来说，其购买某种消费电子产品的动力无非这几点：省钱、省时间、美观、从众。虽然花钱是为了省钱有点不好理解，但是从消费电子产品给消费者带来的附加值角度考虑就通顺了。而对于从底层芯片、元器件、代理商、代工厂到方案商、品牌商等等的整个消费电子产品产业链，常规来说获取利润是大家进入这个行业的唯一目的。这些产业链上的厂家还呈现木桶效应，如果有一个环节的参与者普遍赚不到钱，那么对应的这个产品也会失去活力。

所以，消费电子产品的爆款能成为爆款，必然是消费者愿意买的同时，还需要参与其中的整个产业链的玩家都能够获取利润。就像这两年的爆款TWS，苹果的力推自然是其火爆的一个原因，但是大陆的中小级别的方案商、代工厂的热情投入也不能忽视。对于这种级别的厂商来说，虽然没有做出跟苹果的TWS品质接近的产品的可能性，但是中低端的、白牌的TWS这些中小级别的方案商、代工厂是完全能够做出来的，就连主控芯片，也可以选择性价比非常好的国产蓝牙主控。苹果这几年其实在iphone上还有无线充电、UWB、结构光faceid等等各种新技术或者老技术新应用在推广使用，但从目前市场和消费者的反馈来看，在Android手机阵营的跟随性上，都不如TWS那么水银泻地。其原因应是TWS的这个木桶没有短板，而其他的技术或者应用或多或少都有一点短板。

芯片设计公司处于整个产业链内非常上游的位置，实际上其经营的芯片好不好卖绝大部分决定因素在于其芯片进入的产品，产品若无人问津，芯片再完美也没有销路。在消费电子领域，那种我高端故我好卖的经营思路对于芯片设计公司来说，是行不通的。在消费电子领域，对于芯片设计公司尤其是大陆的芯片设计公司来说，寻找消费电子产品的爆款也应该是让公司蒸蒸日上的义不容辞的核心任务，这点对于芯片设计公司的创业者和芯片设计公司的投资者来说是趋同的。

因此对于投资机构来说，在消费电子领域寻找优秀的芯片设计公司标的同样也应从最终产品以及整个产业链入手。

智能手机兴起时的指纹触控芯片，平板电脑尤其是白牌兴起时的主控AP芯片，TWS兴起时的蓝牙主控芯片，这几种芯片都是跟随消费电子产品爆品的爆发而快速成长的典型案例。而在主营这几种芯片的大陆芯片设计公司中，同样也产生了数家在大陆名列前茅的芯片设计公司。但是一款消费电子产品中，使用到的芯片种类还是相当多的，哪些是大陆芯片设计公司可以做好的，哪些不是，也需要我们去思考判断。

综合来看，大陆的半导体产业链在技术代次方面和品质管理方面跟传统的半导体产业发达地区，美欧日韩台湾，相比还是有差距的，另外土生土长的芯片设计人员的技术实力相对发达地区也有些欠缺。对于力图在消费电子领域中获得成功的芯片创业公司来说，选择有爆发潜力的产品，结合自身技术实力，经营其中能够发挥大陆供应商优势的芯片，应是不错的方向。智能手机的AP芯片理所当然是消费电子领域中众多芯片中的一颗皇冠，但是设计并经营智能手机AP芯片需要有长期巨量的投入，庞大的软硬件设计团队，同时还需要对手机通讯系统有深厚的理解，这些前提并不是一家创业公司能够轻易拥有的。所以在智能手机成为消费电子领域的爆款后，共同快速成长的大陆的芯片设计公司尤其是创业型公司所经营的芯片是指纹触控等相对于AP来说较小型且偏重于模拟或者数模混合的芯片。从设计技术难度来看，指纹触控等这些芯片难度适中，资金投入和设计周期都相对较友好，相关的设计人才也有储备。

再次看TWS这款爆款产品，其中所用到的芯片基本都有大陆的芯片供应商，而TWS的蓝牙主控芯片市场更是培育出了大陆资本市场上的芯片设计公司新贵。从技术难度上来看，蓝牙/wifi这些类别的无线通讯技术及其主控芯片的设计技术已经本土化多年，物理层有成熟的IP，协议栈也有许多公司有多年的积累，大陆在这方面人才济济，同时这些芯片所使用的制造工艺还未达到最高端的层次，用40/28 nm可以满足芯片的性能需求。

对于偏早期的芯片设计公司的投资，特别是在消费电子领域，实际上就是判断其能够面向的消费电子产品是否会在将来成为爆款。当然，芯片设计公司的创始团队对产业的理解和经营的策略是否能够促使公司经营的芯片有进入爆款的潜力是最关键的。创始团队如何理解消费电子市场，如何理解消费电子产品的产业链，如何理解半导体的供应链都是关键因素。在团队技术实力支持，供应链能力支持的情况下定义出有爆发潜力的芯片，理顺晶圆厂、封测厂、芯片代理、方案商、代工厂、最终客户等方方面面各自的关系，控制成本、改善现金流，这些能力都是需要芯片设计公司的创始团队拥有的。

当然，判断何种消费电子产品会在未来一定会大规模爆发并不是一件简单线性的事情，跟经济形势、社会心态等技术无关的因素会缠绕在一起。就像判断一座休眠火山会不会爆发一样，有可能明天就爆发，也有可能下个世纪才爆发，无法精确判断。例如消费电子领域的第三代半导体的大规模应用，业界根据半导体的发展规律判断，使用GaN材料制备的功率MOS管会在ACDC系统中得到应用，但是大规模放量的时间点，目前还没到。而投资是有时效的，在爆款缺失或者对爆款没把握的时间里，投资人希望通过其他策略找到合适的标的。这时一些综合市场容量像大海一样宽广的偏通用型的芯片也许是不错的选择。

消费电子产品同时具有老产品更新迭代快，新产品形态层出不穷的特点，甚至有一些消费电子产品在市场上就只有昙花一现。然而不仅仅对于消费电子产品，而是对于全体的电子产品来说，其电能的需求是毋庸置疑的，也就是说都得用电，无论是使用电池还是直接用交流电。因此对于跟供电用电相关的电源管理芯片对于电子产品来说是一种跨越产品形态的存在，同样的一系列电源管理系芯片可以在老产品中使用也可以被新出现的电子产品所采纳，而且是必须的。从半导体产业发达地区的资本市场到A股，都有不少产品系列中涵盖电源管理芯片甚至专注于电源管理芯片的上市公司，这点也能说明这个领域的市场容量的确像大海一般宽广，能容纳众多公司在这个市场中发展，获利，资本化。

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ACDC、驱动、控制器、整流、DCDC、升降压、LDO、充放电管理、锂电保护、电量计、功率MOS管、PD协议等等，都属于电源管理芯片，就算是集中在消费电子领域，也是品类繁多，难以判断。除了PD协议芯片有较多的数字电路外，其余的电源管理芯片更多是纯粹的模拟电路，对设计能力和晶圆厂的工艺都有非常强的依赖。坦率的说，大陆的相关模拟芯片工艺（主要是BCD）在性能和稳定性上相较半导体发达区域仍有一段差距，而且高端模拟芯片设计人才在大陆也是稀缺资源，这些也是目前大陆的电源管理芯片还较多的集中在中低端的消费电子领域而未大规模渗透到泛工业领域、汽车电子领域等中高端的领域中的其中一个原因。因此大陆的电源管理芯片公司，无论是做哪一种电源管理芯片，都很容易陷入用价格来换市场的状态，进入两难的境地。

另外，在消费电子领域，各种不同容量的锂电池的使用是非常普遍的，而且随着无绳化的推广，有越来越多原先用直插交流供电转换直流电的消费电子产品转向使用锂电池直供直流电。因此围绕锂电池的充放和管理的一系列芯片，应能在越来越多新型的消费电子产品中得到应用。

对于投资人来说，虽然探讨的是消费电子领域，但谈到电源管理芯片设计公司时，却希望其还能拥有向上走的能力，能够渗透到泛工业领域，从而进入这类毛利高，粘性强，增长稳定的市场。这样的话，寻找的芯片设计公司标的就需要在中高端模拟电路设计能力上和高品质供应链的获取上有优势，能够强于竞争对手。同时，也希望标的公司有快速扩展自身芯片品类的能力，能够在消费电子产品快速更新迭代或者推出新产品时迅速建立自身的市场地位。毕竟，从业界成功的芯片设计公司来看，但凡进入电源管理芯片领域的，其芯片的品类都是比较多的，不同电源管理芯片的横向扩展以及同种电源管理芯片的纵深扩展都非常全面。

总体来看，消费电子领域中，蕴藏了许多芯片设计公司的机会，对于创业者和投资者都是一样的。从历史来看，在科创板之前，A股的半导体设计公司，绝大部分都涉及消费电子领域。