超4倍溢价收购，晶丰明源对凌鸥创芯念念不忘必有回响？

集微网消息，一直以来，“并购整合”是半导体产业发展的主旋律之一，新的技术和需求也为半导体企业发展提出了更高的要求，为了尽快占领“新高地”，很多半导体企业选择通过并购的方式进行产业整合，以此提高自身的市场竞争力。

或许晶丰明源已是深谙此道，公司对并购控股凌鸥创芯一直都念念不忘，哪怕是已经失败一次，现如今不惜高溢价代价也要将凌鸥创芯收入囊中。不过，事出反常必有妖，晶丰明源的执着也引起了交易所的警惕，就此收购案已被再三问询。

11倍溢价收购被监管质疑后落空

近段时间，晶丰明源对凌鸥创芯的收购案被上交所在短期内反复问询，由此引发市场热议，笔者通过对该收购案的复盘发现，这是晶丰明源第二次发起对凌鸥创芯的收购，且交易对价依旧溢价过高，被投资者质疑涉嫌利益输送，而上交所也对其反复问询。

事实上，晶丰明源和凌鸥创芯结缘于2020年2月，彼时，晶丰明源通过股权转让的方式，以750万元的价格受让了受让南京凌迅企业管理合伙企业（有限合伙）持有的凌鸥创芯5%股权，彼时凌鸥创芯估值1.5亿元。

而后，晶丰明源便对凌鸥创芯十分中意，凌鸥创芯对晶丰明源也眼波流转。于是乎，在2021年6月18日，晶丰明源对外发布公告称，拟通过发行股份及支付现金方式合计斥资6.13亿元购买参股公司凌鸥创芯95.75%股权，最后股份发行价为217.8元/股。交易完成后，凌鸥创芯将成为晶丰明源全资子公司。

因为该笔交易涉及到重大资产重组，因此晶丰明源停牌10个交易日进行筹划。由于市场对该笔交易充满期待，晶丰明源股价在复牌当天20cm涨停，股价随后加速上涨，最高涨至580元（不复权），当月涨幅超70%。

无疑，此笔收购对晶丰明源来说，是天大的利好，从自身经营的角度来看，晶丰明源主营微电源管理驱动类芯片，凌鸥创芯的主要产品则是电机控制领域MCU芯片，下游客户为家用电器、电动车辆、电动工具、工业控制等领域厂商。收购凌鸥创芯可以进一步夯实晶丰明源在芯片领域的地位。

然而，从收购的价钱来看，这笔交易却充满了不可思议。资料显示，凌鸥创芯成立于2016年8月16日，注册资本289.53万元，截至评估基准日2021年6月30日，凌鸥创芯股东全部权益的评估价值为6.4亿元，与其账面价值5183万元相比，评估增值5.9亿元，增值率为1143%。

也就是说，晶丰明源支付的价格是凌鸥创芯账面评估值的十倍以上。

哪怕凌鸥创芯是稀缺性资产，这种超过10倍的收购也是非常炸裂，然而事实并不是这样。笔者翻阅资料发现，在2019年底，凌鸥创芯的总资产仅仅为1582.29万元，2020年底，快速增长到5159.81万元。2021年5月31日，总资产继续增长至6877.11万元。

经营业绩方面，2019年，凌鸥创芯营收仅为542.76万元，归母净利润-317.62万元，仍处于亏损状态。2020年，营业收入和净利润分别为2690.52万元、377.91万元，二者分别同比增长395.71%、218.98%。

业绩如此大幅的增长，自然是乘了行业的东风。众所周知，2020年、2021年半导体行业正处于旺盛周期，凌鸥创芯的业绩表现在当时并不优异，属于常规水平。

因此，无论怎么看，这一笔交易都充斥着猫腻。事实上，上交所也是这么认为的，在收购方案发出后不久，上交所便发出问询函要求晶丰明源分析本次交易设置远高于市场可比案例及业绩承诺总额的高额现金对价的必要性与合理性，合计提出八部分+其它共118个问询事项。

或许是晶丰明源自己也意识到不妥，上交所的问询又较为犀利，以至于在收到问询函后晶丰明源无言以对，迟迟不能给出合理的回复，申请延长1个月回复问询函。

不久后，晶丰明源虽然回复了对上交所的问询函，并且回复报告长达354页。但是，由于半导体行情陡转直下，晶丰明源股价暴跌，自复盘当月创下历史新高后，便持续下行。而当时晶丰明源拟定的收购发行价为217.8元/股，晶丰明源的股价很快就跌穿了这一关口，公司自然也不可能也不愿意硬抗下行周期进行重组。

2022年3月18日，晶丰明源宣布终止收购，意味着这一次并购重组凌鸥创芯正式宣告失败。

现金收购欲再续前缘，能否成功？

时间转眼来到2023年3月，此前被搁置的晶丰明源收购凌鸥创芯案再次被提上日程，晶丰明源意欲同凌鸥创芯再续前缘，将收购进行到底。

3月15日晚间，晶丰明源发布公告称，拟与凌鸥创芯股东广发信德投资管理有限公司、舟山和众信企业管理咨询合伙企业（有限合伙）签署《购买资产协议》，约定以现金方式收购上述股东持有的凌鸥创芯38.87％股权。股权转让价款合计人民币 2.497亿元。收购完成后，晶丰明源持有凌鸥创芯61.61%股权。

这次，晶丰明源换了策略，不在用发行股份的方式进行收购，而是打算动用自己的2.5亿元现金来收购凌鸥创芯38.87%的股权，完成后将持有凌鸥创芯61.61%股权，并纳入合并报表。用这种最简单粗暴的方式来解决问题，可以看出，晶丰明源已经不想再节外生枝，也避免夜长梦多，力求万无一失。

然而，现在已经不是两年前，凌鸥创芯不是当年的凌鸥创芯，该公司的业绩这两年来蒸蒸日上；而晶丰明源也已经不是当年的晶丰明源，股价仅有当年的1/4，而且业绩大幅下滑，净利润更是出现亏损。

根据财报显示，晶丰明源2022年实现营收10.79亿元，同比下降53.12%，净亏损2.06亿元，而上年同期盈利6.77亿元，扣非后净亏损3.07亿元，上年同期盈利5.79亿元。

最重要的是，2022年，晶丰明源经营活动产生的现金流净额为-4.06亿元。

自身已深陷亏损泥沼，且现金流大幅流出，但还要去用2.5亿元现金收购凌鸥创芯部分股权，晶丰明源这是对凌鸥创芯多么青睐？

据笔者了解，晶丰明源之所以对凌鸥创芯念念不忘，是因为凌鸥创芯这个标的确实较为优质，属于小而美潜力十足的企业，其2022年的净利润已经飙升至4222.37万元，同比2021年几乎翻倍。

此外，从评估值来看，凌鸥创芯的整体估值和前次基本一致，没有太离谱的涨幅。以基准日2022年12月31日来评估，凌鸥创芯全部股东权益评估价值为6.44亿元，增值约4.33倍。

对比前次收购来看，以2021年6月30日为评估基准日，凌鸥创芯100%股权的评估值为6.45亿元，最终协商后，确定凌鸥创芯全部股东权益整体作价为6.4亿元。

前次收购时，凌鸥创芯尚处于亏损状态，现如今不仅扭亏为盈，且盈利能力大幅提高。因此，对比评估值来看，此次收购尚较为合理。

但回顾历史上的收购案，在收购前把业绩做靓，收购后立刻变脸的案例比比皆是，屡见不鲜。不过在收购后仍然保持平稳增长的也不在少数，只是凌鸥创芯又会是属于哪一种？

在本次的收购案中，凌鸥创芯给出了业绩承诺，在2023年至 2025 年合计实现净利润（剔除股份支付对净利润的影响）不低于 1.84亿元。或许是为了给市场吃下一颗定心丸，对于本次交易，晶丰明源控股股东、实际控制人胡黎强自愿对凌鸥创芯做出业绩补偿承诺，若凌鸥创芯未完成业绩承诺，胡黎强将进行业绩补偿。

即便如此，晶丰明源对凌鸥创芯的收购仍然是溢价过高，尤其是在自身情况并不理想的情况下，仍然一意孤行，强行收购，付出的代价未免过于高昂，这对投资者而言，无异于雪上加霜。

半导体产业发展的长河中，收购案虽然随处可见，但是高溢价收购带来的商誉暴雷风险也不少见。

一旦凌鸥创芯在被收购后业绩变脸，即便有胡黎强兜底，但是给公司带来的打击也将是非常沉重的，受伤买单的只是二级市场的投资者。

可见，上交所早已看透这一幕，因此，在收购案公布后，连续对晶丰明源下发问询函，对其进行灵魂拷问，而晶丰明源只得以一次次的延期来拖延时间，同时，其本次收购案的股东大会也一再延期 。

现如今，虽然收购案已经在股东大会获得全票通过，但是这种走流程的仪式并不重要，悬在晶丰明源头上的是监管的压力，站在收购的十字路口，晶丰明源的命运将驶向何方，或许凌鸥创芯更清楚。