【IPO价值观】行业见顶且大客户倒戈 新恒汇发力新业务胜算几何？

集微网消息 近年来，随着国内集成电路产业的高速发展，带动上游芯片封装中的柔性引线框架产业快速发展，而新恒汇电子股份有限公司（简称：新恒汇）也受益于此，实现营收规模快速增长，并于近日向深交所创业板提交了IPO招股书。

据笔者查询发现，新恒汇的经营业绩对大客户紫光同芯依赖较大，后者经营策略改变对公司的经营业绩造成较大的波动。同时，其传统核心业务成长空间有限，该行业市场竞争激烈，新恒汇只能降价抢市，导致产品毛利率下滑，盈利能力有所下滑。

关联方既当供应商又是大客户

新恒汇是一家芯片封装材料企业，目前主要业务包括智能卡、蚀刻引线框架以及物联网eSIM芯片封测业务，主要产品用于手机SIM卡、金融IC卡、ETC及其他智能卡，公司是由恒汇电子、凯胜电子两家公司合并形成的。

2017 年，受山东淄博当地“担保圈”问题的影响，恒汇电子和凯胜电子（均为陈同胜实际控制）陷入债务危机，拟寻求通过重组的方式解决两家公司的经营困境。

当年11月，投资人（虞仁荣、任志军、上海矽澎）、陈同胜、恒汇电子、凯胜电子等共同签署了《合作框架协议》，将恒汇电子与凯胜电子合并成新恒汇，而投资人也在2018年1月以4.65亿元买下90.29%的新公司股权。

2020年，新恒汇又以3131.27万元收购了主营业务为智能卡模块封测服务的山铝电子75%的股权，完成了从封装材料到封测服务的业务贯通。

并购完成后，新恒汇也驶入发展快车道。2019-2021年（简称：报告期），新恒汇实现营收分别为4.13亿元、3.86亿元、5.45亿元，对应的净利润分别为7450.84万元、4229.09万元、10237.86万元。

而在报告期内，新恒汇对前五大客户的销售收入分别为 2.77亿元、2.07亿元、2.47亿元，占营业收入的比重分别为 67.09%、53.53%、45.29%。其中，紫光同芯是其的第一大客户，报告期内贡献的收入分别为 14199.47万元、7391.97万元、8047.72万元，占营收的比重分别为34.37%、19.14%、14.76%。

除了第一大客户身份之外，紫光同芯还是新恒汇的主要供应商，供应芯片产品。2019年、2020年，新恒汇向紫光同心采购芯片金额分别为1200.83万元、3706.75万元，占总采购金额的比例分别为4.67%、17.42%，是其第五、二大供应商。

对此，业内人士指出，新恒汇在经营和采购方面过度依赖紫光同芯，导致自己缺乏一定的议价能力。同时，因供应商和客户重叠原因，也导致双方交易的公允性问题让人生疑。

值得提及的是，新恒汇与紫光同芯关系密切，离不开其实控人任志军。据悉，紫光同芯系紫光国微控股子公司，新恒汇控股股东、实际控制人之一任志军在2015年1月至2015年10月任紫光集团执行副总裁；2015年11月至2018年1月任紫光国微副总裁、总裁、副董事长兼总裁，于2018年1月15日离任。

也正是任志军从紫光国微高层变为投资人参与了新恒汇的重组设立，虽然招股书中自2019年1月15日起不再将紫光同芯纳入关联交易范畴，但新恒汇与紫光系颇深的渊源却显而易见。

智能卡市场“见顶”，大客户紫光“倒戈”

目前来看，新恒汇的经营业绩对紫光同芯依赖较大。随着紫光集团经营策略的改变，新恒汇的经营业绩也受到较大的影响。

2019年，紫光集团通过间接控股子公司紫光联盛全资收购了法国Linxens，收购价格为22亿欧元。紫光国微其后欲进一步收购紫光联盛，将Linxens完全纳入自身的上市业务，遭到证监会否决后放弃。

据悉，法国Linxens是全球柔性引线框架行业内领先企业，也是新恒汇的主要竞争对手之一。

根据公开资料，2019年法国Linxens柔性引线框架产品销量63.44亿颗，按照当年全球约100.33亿颗总体市场规模估算，其2019年度的市场占有率为 63.23%。而新恒汇当年柔性引线框架产品的市场占有率分别仅为15.11%，与法国Linxens存在较大的差距。

随着紫光集团与Linxens结盟，紫光同芯便减少对新恒汇的订单，导致新恒汇2020年经营业绩快速下滑。新恒汇对紫光同芯的销售收入从2019年的14199.47万元下降至2020年的7391.97万元，同比下降47.94%，近乎腰斩。

除了大客户紫光同芯“倒戈”之外，新恒汇也面临着激烈的市场竞争。

智能卡业务是新恒汇的传统核心业务，也是公司收入与利润的主要来源。报告期各期，公司智能卡业务实现的销售收入分别为41001.63万元、37259.83万元、41172.27万元，占主营业务收入的比重分别为100.00%、97.91%、77.44%。

根据欧洲智能卡行业协会Eurosmart统计，最近几年全球智能卡市场趋近饱和，在2019年达到100亿张后，市场需求出现小幅下滑，2020年、2021年稳定在95张左右，行业增长已然见顶，市场竞争将会更加激烈。

这从新恒汇产品价格快速下滑便有所体现。报告期各期，新恒汇主要产品柔性引线框架的平均销售单价为0.17元/颗、0.12元/颗、0.16元/颗。其2020年该产品平均销售单价同比下滑29.41%，主要是受市场价格竞争的影响，产品价格下滑幅度较大。

新恒汇也坦承，2020年度，行业竞争对手为抢占国内市场，主动降低产品价格进行市场拓展，为避免丢失市场，公司跟随进行产品降价，导致柔性引线框架产品的市场价格下滑明显。进入2021年以后，前述价格竞争的局面逐渐趋于缓和，行业内的主要厂商意识到价格竞争对行业的危害，因此在逐渐稳定产品价格。

而在智能卡市场空间受限的背景下，新恒汇也加大蚀刻引线框架、物联网eSIM芯片封测业务布局，期待这些业务带动业绩增长。不过，新恒汇作为“后进者”，在这些领域的技术积累及市场开拓方面，不仅远远落后于国际巨头，与国内企业相比也存在较大的差距，其未来能否在市场竞争中脱颖而出仍是个未知数。（校对/李杭森）