来源：英才杂志
作者 | 顾天娇
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2019年华为实体名单事件以来，核心技术自主可控成为共识。从上游的半导体材料、设备，到中游设计、制造及封测领域，都成为政策和资本培养与扶持的对象，半导体相关公司成为投资热点。
2020年国务院印发的《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》指出，中国芯片自给率要在2025年达到70%，而目前我国半导体自给率仅36%，任重而道远。
从投资角度出发思考，国内半导体产业链未来的业绩增速将受两大核心因素的影响，一是行业需求增速，二是国产替代率增速，其中国产替代速度弹性最大，是影响国内半导体细分领域各公司能否率先“跑出来”的决定性因素。那么A股上市公司中，哪些公司的技术含量高？国产替代实力强呢？
《英才》精选半导体材料、半导体设备、半导体设计、封测等领域中的具备较强国产替代能力的上市公司，分析其成长逻辑。
半导体材料：雅克科技、安集科技
半导体材料细分子行业多，主要分为用于晶圆制造的材料，包括硅片、光刻胶、湿电子化学品、电子气体、靶材、抛光液和抛光垫等；以及用于封装的材料，包括引线框架、分装基板、陶瓷基板、包封材料等。
在半导体材料领域，国内大部分产品自给率较低，基本不足30%，并且大部分是技术壁垒较低的封装材料，在晶圆制造材料方面国产化比例更低，基本不足10%，主要依赖于进口。
雅克科技（002409.SZ）通过外延并购方式先后切入封装材料（前驱体/SOD）、电子气体、湿电子化学品领域，打造了一个半导体材料平台。
2016年，雅克科技收购韩国公司UP Chemical，获得前驱体产品，同时获得储存芯片制造商SK海力士、三星电子等客户。公司引进技术和资源后，逐步开始供应国内客户，目前公司的High-K材料已经获得了长江存储、合肥长鑫、中芯国际、华虹等制造商的订单。2017年，收购科美特，获得六氟化硫和四氟化碳产品，以及英特尔、台积电等客户。2020年，收购LG化学的彩色光刻胶技术和经营性资产，获得华星光电、惠科、天马、京东方等显示面板客户；控股江苏科特美（韩国Cotem），获得了彩色光刻胶、TFT-PR光刻胶及光刻胶辅助材料、BM树脂等产品的技术和产能，同时获得客户LG显示器有限公司。
可以看到，并购给雅克科技带来了三个核心要素：技术、产能和客户，尤其是产业链下游的国际客户关系价值较高。未来最大的看点是，随着国内外客户产能爬坡，公司相关产品的销量将获得大幅提升。
安集科技（688019.SH）在半导体材料抛光液领域，成功打破国外厂商的垄断，实现了进口替代。公司的铜及铜阻挡层抛光液可实现14nm技术节点的规模化应用，10nm以下的技术节点按照计划推进中；钨抛光液已经应用于先进制程的3DNAND存储器；二氧化硅抛光液以二氧化铈为基础的产品已在3DNAND先进制程中按计划进行验证中；光刻胶去除剂正在14nm后端工艺稳定推进中。目前主要客户有中芯国际、台积电、长江存储、华虹宏力、华润微等厂商。
从财务数据看，安集科技2020年前三季度实现营业收入3.09亿元，同比增长51%；实现净利润1.14亿元，同比增长148%；毛利率为54.69%；净利润率为36.80%。
安集科技未来能在业绩上获得较高增速，主要逻辑在于：一方面安集科技已经依靠铜抛光液14nm技术，在下游逻辑芯片市场获得了更大的空间；另一方面又通过发展高毛利率的钨抛光液，获得更多存储器客户订单，未来长江存储等客户的扩产将显著提升公司营收水平。
半导体设备：中微公司、华峰测控
与半导体材料一样，半导体设备也受到下游需求变化和半导体产业转移的影响。从国内主要制造厂商的扩产计划来看，国内总投资额未来三年将保持30%以上的增速水平，根据ICInsights报告，预计中国大陆晶圆产能占全球的比重，将从2018年的12.5%提升至2023年的20%。受华为事件影响，国内晶圆厂加大与国产半导体设备的合作研发，国产化率上升的状态将会持续。
根据SEMI数据，中国大陆2019年半导体设备市场规模134.5亿美元，国产化率约17%，具备较大国产替代空间。在当前美国持续加强技术和设备封锁的情况下，半导体设备国产替代步伐正在加快。
中微公司（688012.SH）2020年股价波动较大，其市值先是从年初不到500亿上涨至1594亿，如今市值780亿，距最高点已下跌51%。中微公司主攻刻蚀机，国内另一家生产刻蚀机的头部公司是北方华创（002371.SZ），两者市盈率水平均在200倍左右，北方华创如今市值880亿，距离2020年最高点仅下跌22%。那么中微公司价值如何？
在刻蚀领域，主要分为CCP(等离子刻蚀)和ICP（电感等离子体）两大类设备，从20世纪80年代以来，CCP一直是主要技术。中微公司既生产CCP又生产ICP，主要覆盖CCP设备，而北方华创仅生产ICP设备。中微公司量产设备已进入全球最先进的7/5nm先进制程产线，全面覆盖台积电、SK海力士等海外及台湾地区客户，以及长江存储、中芯国际、华力微电子等大陆客户；而北方华创ICP设备刚突破14nm技术，客户主要为国内厂商。
据中国国际招标网数据，截至10月底，国内十大晶圆厂共授出209台刻蚀设备订单，中微公司中标39台，市占率达19%，位列本土厂商第一，仅次于Lam Research、AMAT和东京电子。可见在刻蚀领域，中微公司颇具龙头之姿。
除了刻蚀机，中微公司2016年推出MOCVD设备，2019年在全球氮化镓基蓝光LEDMOCVD设备市场份额已超过60%，全球第一。随着下游LED厂商增加对Mini/Micro LED的投入，中微公司在MOCVD设备上的盈利将有明显增长，据国联证券预测，全球Mini/Micro LED市场规模2019-2024年的年均增速将在140%以上。
同样进入国际供应链的设备公司，还有华峰测控（688200.SH），华峰测控已实现模拟及混合信号类半导体自动化测试系统的进口替代，海内外客户包括意法半导体、日月光集团、三垦、长电科技、华为等。在模拟测试系统这一细分市场，华峰测控的国内市场份额超过40%，全球市场份额大约为10%，已经具备与国际设备厂商竞争的能力了。
半导体封测：长电科技、华天科技
半导体封测环节是集成电路产业链中不可缺少的一部分，包括封装和测试。封装起到保护芯片免受损毁的作用，同时将芯片与外部电路进行电气连接，实现芯片功能；测试主要针对芯片的功能和性能，目的是将不合要求的芯片筛选出来。
在芯片产业链中，封测处于末端，属于相对技术含量略低的领域，也是中国集成电路产业与世界差距最小的一环。
长电科技（600584.SH）2019年在全球市占率为11.3%，处于全球第三、国内第一的地位。
龙头地位一方面来自全面的封装技术布局，另一方面来自于领先的技术。
长电科技具备完成所有先进封装类型产品以及全系列封装技术的能力，在先进技术覆盖度上与全球第一的日月光集团旗鼓相当，部分超越全球第二名的安靠。
长电科技旗下的星科金朋拥有世界一流Fan-Out封装技术，该技术有望成为5G芯片封装的主流技术。2019年全球封测行业整体规模增速仅为0.7%，而根据Yole预测，2019-2025年间Fan-out市场规模CAGR高达15.9%。Fan-out的技术壁垒较为明显，目前台积电、日月光在该技术上均有积累，在中国大陆封测厂商中，华天科技近期也在这个领域积极布局，但仍处于起步阶段，长电科技享有先发优势。
值得注意的是，2018年中芯国际通过定增入股，间接持有长电科技14.28%股权，成为其第二大股东，并于2019年4月派管理层入主长电科技。从股权和公司治理上，与国内最大的制造企业实现深度绑定，意味着长电科技将可能比同行业公司获得更多订单，维持龙头地位。
华天科技（002185.SZ）在客户资源方面也有一定优势。2019年初，华天科技收购马来西亚封测厂商Unisem。Unisem欧美市场收入超过60%，其主要合作企业有Broadcom、Qorvo、Skyworks，这几个是美国的射频前端技术厂商，收购给华天科技带来了优质海外客户资源，有利于加快国产替代速度。此外，华天科技2020年还新开发了88家客户，取得博世、安世等大客户订单。
半导体设计：韦尔股份、卓胜微
在半导体设计领域，美国公司占据了绝对领先的位置，包括博通、高通、英伟达等在内的7家美国设计龙头占据了全球6成的市场，我国联发科（台湾）、华为海思、紫光展锐占据约16%的市场份额。
在细分领域已有几家公司能够与国际龙头竞争，例如射频开关龙头卓胜微、摄像头CIS龙头韦尔股份、存储芯片龙头兆易创新、屏下指纹识别龙头汇顶科技等。
卓胜微（300782.SZ），是国内射频前端行业龙头，主要布局射频开关、低噪声放大器两个细分领域，在射频开关领域已经占据全球10%的市场份额，全球排名第5。
卓胜微2020年前三季度实现营收19.7亿，同比增长107.55%；实现净利润7.2亿，同比增长115.02%；毛利率为51.42%；净利率为36.35%；ROE为35.74%。它未来的成长逻辑在于，公司发明的拼版式射频开关实现方法允许不同系列的射频开关在生产过程中共用底层的模具，大幅缩短备货周期、降低了研发成本，这一技术增强了公司的竞争力，公司在射频开关领域国产替代的速度将会加快。并且下游需求明显提升，4G到5G升级过程中，对射频器件的需求翻倍增长，车用半导体、IoT和摄像头也将带来新的增长点。
根据卓胜微募投计划，其将投入4亿多用于研发SAW滤波器，为何选择滤波器作为新的方向呢？一个完整的射频前端芯片，包括了射频开关、低噪声放大器、滤波器、双工器、功率放大器等射频器件。其中射频开关技术水平较低，滤波器技术壁垒高、市场更大。全球滤波器市场份额：SAW滤波器，村田、TDK、太阳诱电、Skyworks合计占比95%；BAW滤波器，博通一家独占87%的市场，其他厂商合计占比13%。可见，滤波器领域仍有较大国产替代空间。
韦尔股份（603501.SH）凭借收购豪威科技直接进入CIS高端玩家队列，因为豪威科技被收购之前是世界第三大图像传感器公司，已颇具实力。
2020年，豪威科技全球首家推出64M0.7um的CIS，早于竞争对手三星，而安卓系品牌大厂均是64M主要客户，因此这一CIS的推出不仅使得豪威科技的目标产品从1500元以下的低端手机拓展至1500-4000元的中端手机，也使得它的全球市占率从2019年的9.5%，进一步提高到了今年的12%。韦尔股份以 CIS 业务为核心，与模拟设计业务协同发展，持续布局 TDDI、光学屏下指纹、TOF 等产品。
本次选出的几家公司，主要特点是公司产品在细分领域已经打破外国企业垄断，并已获得国内和海外客户的认可，能够与国际巨头同台竞争，有实现国产替代能力；同时这些企业均在积极布局新的产品技术，具备加快其国产替代速度的后劲。
投资者在研究具备“国产替代”概念的半导体公司时，需要注意跳出底线思维，即从仅仅考虑不被别人卡脖子，到更多关注在半导体细分领域，是否有中国企业在实现半导体国产化替代的同时，还能站上世界顶尖分工，获取较高的利润，这是投资者要把握的机会。
