IPO估值244倍，弃购近4亿！经纬恒润为何惨遭市场抛弃？

作者 | 哥吉拉

经纬恒润，科创板新“贵”，以华丽惊艳的姿态走来，却惨遭市场抛弃。

1/3弃购，金额达4亿，创下科创板弃购金额新高，同时也刷新A股史上第四弃购纪录。而前三是大央企、银行巨头，其自然是比不了。

除了经纬恒润，近期还有不少新股也相继出现弃购，比如今天盘后拓荆科技爆出1.1亿元的大规模弃购，一时之间，让人不禁有种新一轮新股弃购潮来了的感觉。

巨额弃购规模自然意味着对上市后表现没信心，叠加近期新股频频大幅破发，经纬恒润还未上市就吓懵了一众中签缴款的散户，股吧中有股民急哭：别说了，我八折甩卖，谁要？

有人说，不止中签股民哭晕，承销商被迫包销近4亿，还有1亿战略配售等着，某券商一哥这次也难逃人财两空。

但它会做亏本生意吗？

募资50亿，定价121元/股，对应发行PE高达244倍，其实已经给出答案了。

赢家，也并不止经纬恒润。

在精心设计的资本游戏下，只要能把“东西”包装卖出去，背后的资本就是赢家，留下的买家，能否挑到好货，恐怕就只能凭运气了。

01

百倍估值的背后

行业平均市盈率130倍，已经很高，若非超级蓝海赛道，肯定会被认为高估。但经纬恒润发行市盈率PE高达244倍，远超同行不说，与计算机、通信和其他电子设备制造业（C39）行业平均40倍PE对比，更是高出近5倍。

估值高不是罪，只要有充足的未来高增长预期和确定性就行，但并不是所有来上市的公司都具备。

追根溯源，我们先谈谈公司的主营业务。按照招股书的描述，经纬恒润的业务围绕电子系统展开，专注于为汽车、高端装备、无人运输等领域的客户提供电子产品、研发服务及解决方案和高级别智能驾驶整体解决方案。

听起来高大上，但撕开华丽的标签，经纬恒润真正的核心产品就一个，控制器。

控制器是汽车电子的常用零部件，要说技术含量，其实真没见得有多高，和芯片比起来，更是直接被秒杀。

实际上，经纬恒润更像是传统制造业，利润根源来源于控制器的生产，并没有高大上到哪里。

当然，公司也有一些亮点，比如现在大热的ADAS（辅助驾驶） 产品。按照公司的宣传，ADAS 产品是中国乘用车新车前视系统前十名供应商中唯一一家中国企业，在自主品牌乘用车市场中位居市场第二，在国内重型牵引车搭载量位居市场第一。

但仔细一看，是国内第一没错，但全球排名去到第八，市场份额占比仅3.6%，存在感并没太高。

当然，也得承认，经纬恒润所处的赛道是有增长的，尤其是新能源汽车渗透率不断攀升、辅助驾驶、自动驾驶应用不断提升的当下。但赛道好不代表一定能吃到增长红利，因为这个赛道云集了很多竞争对手。除了博世、大陆集团、安波福、采埃孚等国际知名Tier1企业之外，经纬恒润还面临着华为、德赛西威等国产Tier1企业的竞争，而随着几年ADAS相关功能法规标准的陆续落地执行，市场竞争还将更加激烈。

从客户结构上看，经纬恒润存在过度依赖大客户的风险，来自前五大客户的营业收入占当期营业收入的比重分别为50.49%、52.57%、48.91%。

举个例子，一汽是经纬恒润最为重要的客户，其产品在红旗和解放品牌中均有搭载。然而，中国一汽与东软集团、东软睿驰共同成立了联合创新中心，共同在整车设计、智能网联、软件开发、汽车电子等领域进行合作，而在红旗最新推出的部分车型当中，东软集团已经拿到了5G Box的量产项目。另外，部分红旗车型未来几年也将在ADAS供应商上进行切换，这将对经纬恒润的业绩造成一定的潜在冲击。

更重要的是，一汽的这些车型，销量并不高，而ADAS最重要的应用—新能源汽车，一汽也没有太多建树，反而到大热的电动车企，像特斯拉、比亚迪、蔚小理，经纬恒润的业务比例并不高。

作为中游供应商，日子好不好过，很大程度上取决于跟下游客户的绑定，如果进入了销量预期充足的车企行列，基本可以说是躺赢，这些车企销量节节攀升，自己的日子也会越过越好，就像当年苹果产业链那些公司一样。

至少从客户结构上，经纬恒润没有给我们眼前一亮。

从财务数据上看，上市前两年，公司是增收不增利。营收不断增长，净利润却呈现“过山车”，2019年在营收实现增长的情况下，净利润出现大幅度下滑，亏损近6000万元。

好不容易上市前业绩报告漂亮了一些，但公司今年一季度业绩却出现大幅亏损预警。公司的公告披露，预计2022年1-3月业绩首亏，归属净利润约-4000万元至-2000万元，同比下降161.87%至223.74%，营业收入约6.6亿元至7.2亿元，同比下降1.18%至9.41%，扣非净利润约-8000万元至-6000万元，同比下降290.28%至353.71%。

虽说有扣非来解释，但从毛利率下滑情况来看，公司过得并不好。2018年至今，公司毛利率逐年下滑。

市占率排名靠后，客户结构一般，竞争又趋于白热化，还没真正上市盈利数据就变差，经纬恒润要怎么证明自己的未来业绩能够获得高增长，能够和200多倍的估值相匹配？

既然基本面一般，IPO计划募资却高达50亿元，并且以如此高估值来上市，这是怎样的信心和野心？

 

02

新股破发寒潮汹涌

虽然经纬恒润尚未上市，但从天量弃购结果和当前新股破发大潮下，可能也难以避免这一情况。

2022年以来，95只年内上市的新股中，已有25只首日破发，占比26%。

尤其科创板的破发极为频繁，且带有杀伤力。以昨日登上科创板的唯捷创芯、海创药业为例，

开盘集体破发，收盘海创药业跌近30%，唯捷创芯下跌36.04%，创下年内上市新股跌幅之最。

除了市场环境恶化之外，高估值定价无疑是上市公司破发的原罪。

自去年9月注册制新股询价新规正式落地发布以来，科创板IPO的抱团压价现象也早已改善，随之而来的是，股票定价和估值大幅攀升，导致投行的保荐承销费出现了翻倍的盛况。

大家可以翻看这两年A股尤其科创板的上市发行估值情况，几乎没有了以往大家默认维持在二十多倍的矜持。

更关键的是规则的变化。询价新规中最重要的变化，就是将询价时最高报价剔除比例由此前的“不低于10%”调整为“不超过3%”，实践中一般是1%。然后再按照相应规则对剩余报价的中位数和加权平均数处理，得出最终发行价。

仔细看，经纬恒润最高报价剔除比例中被剔除掉的1%，报价竟然达196.88元，相比于正式的发行价121竟然高出62%。另外，初步询价剔除无效报价后拟申购数量总和是发行股份数量的100倍。

无利不起早。背后是有资金非常看好公司，还是刻意把报价往上提，串通抬价呢？

如果真是如此，那么联合抱团抬价的背后，到底又有着怎样的谜团？

众所周知，一家公司去上市，最名正言顺的目的是为了融资扩大生产规模做大做强，实现更高的收入和利润回馈股东和社会。但从资本的角度，其实上市也是实现退出的最关键一环，如果能卖个好价钱，那自然最完美。

这其中，谁最大获益，最终由谁来埋单？

各位就自行脑补吧。

03

结语

股市是一个超级逐利场，因为财富效应太明显，所以总有人绞尽脑汁、穷尽智慧去割韭菜，尤其是瞅准了制度缺陷，来钱那绝对够快。有不少创业公司，创业的目的不是为了给市场提供有价值的产品，而是一切奔着上市去，满脑子想的就是“十年苦读，一朝高中”，财源滚滚来。

人性逐利，我们无法规避，我们也得承认，A股从出生到现在，只走过30年，不管制度、成熟度，都无法和外面数百年的成熟市场相比，存在这样那样的漏洞，也在所难免。但是，漏洞不可能一直存在，总会有被纠编的一日。

这几年，明显可以看到，国家在完善资本市场制度方面做了大量工作，并将一直推进下去。而国家之所以如此重视资本市场的发展，就是充分认识到了在现阶段以及未来，其作为有效的直接融资渠道，担负着为国家经济转型、为科技创新发展、为中小企业融资难解决、为提升经济效率，以及为国民分享到经济社会发展成果的重任，如果任由一小撮人在里面翻江倒海，无疑是和这个初衷严重背离。

一个股市要想获得长足的健康的发展，获利机会是相对均衡的，不能够总是让绝少数人享受绝大多数的财富，也不能让少数公司通过玩弄财技、钻制度漏洞去摄取大量钱财。一级市场和二级市场之间，也应该形成良好的互动，让投资各方都能够有公平参与的机会，有公平获得收益的可能性，让风险的承担和收益的获取成正比，这或许也是顺应国家共同富裕的大路线。

可以肯定的是，老想通过制度漏洞去套利，机会只会越来越少，同样的，总想通过玩弄套路去割韭菜，也只会越走越窄。

如果没看清这个大方向，即使敲钟上市，在短暂的高光后，等待自己的将会是避免不了的破发。而作为投资者，如果没有看清背后的真相，等待自己的，也只有避免不了的套牢。