资本简报｜晶丰明源第一次再融资收购“凌鸥创芯”失败的若干事因

Z链研究员｜胡泽松 编辑｜LZ

事件概述：2019年10月上市的晶丰明源2021年7月披露对“南京凌鸥创芯公司”95.75%股份收购计划，并披露《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案》。晶丰明源是电源管理和电机驱动芯片公司，凌鸥创芯是电机控制MCU芯片公司。

9个月后，晶丰明源终止对凌鸥创芯并购计划及撤回募集配套资金申请。虽然并购案按下了终止键，但这件事为什么失败？其本身有诸多疑问和待解事项。它是晶丰明源发展史上的一个痕迹。

一、收购案的时间轴：

1. 2021年7月3日，晶丰明源发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案》。

2. 2021年9月8日，晶丰明源与凌鸥创芯主要股东李鹏签署《收购意向协议之补充协议》，约定向李鹏支付交易诚意金500万元，用于对凌鸥创芯实施尽职调查并了解相关事项。

3. 2021年10月13日，披露广发证券《晶丰明源发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之独立财务顾问报告》。

披露沃克森（北京）国际资产评估公司《晶丰明源拟发行股份及支付现金购买资产所涉及的南京凌鸥创芯电子有限公司股东全部权益价值资产评估报告》。

披露国浩律师（杭州）事务所《关于晶丰明源发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之法律意见书》。

披露立信会计师事务所《南京凌鸥创芯电子有限公司审计报告及财务报表》。

披露晶丰明源董事会《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书（草案）》。

4. 2021年11月5日，增发草案申请获得上海证券交易所受理【上证科审(并购重组)[2021]6号】。

5. 2021年11月19日，披露上海证券交易所申请文件审核问询函【上证科审（并购重组）〔2021〕8号】，提出八部分+其它118个问询事项。

6. 2021年12月16日，晶丰明源申请延长1个月回复问询函。

7. 2022年1月4日，上海证券交易所同意中止审核申请。

8. 2022年2月26日，晶丰明源董事会提请股东大会授权董事会以简易程序向特定对象发行股票。

晶丰明源披露《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书（草案）修订稿》。

披露晶丰明源对增发事项上海证券交易所审核问询函的回复，回复报告涉及354页。

9. 2022年3月1日上海证券交易所恢复申请增发审核。

10. 2022年3月18日，晶丰明源终止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金，并撤回申请文件。

二、从2021年7月3日到2022年2月26日，交易双方做了什么？

1.凌鸥创芯收到晶丰明源2020年、2021年支付的销售货款1789.34万元及 344.69 万元，由于2021年6月凌鸥创芯获悉晶丰明源收购邀约，双方决定将预收货款转变为信用期合作，凌鸥创芯预收晶丰明源的货款保证金560.41万元退还晶丰明源。

2. 2021年9月8日，晶丰明源与凌鸥创芯主要股东李鹏签署了《收购意向协议之补充协议》，约定向李鹏支付交易诚意金500万元，用于对凌鸥创芯实施尽职调查并了解相关事项。

3.被并购方凌鸥创芯创始人、董事长、实际控制人李鹏持股的南京道米，从双方达成收购意向后，变更了3次股权结构，最后一次是2021年9月15日。南京道米持有凌鸥创芯15.98%股份。

2021年6月30日，凌鸥创芯股权结构是18个自然人，李鹏持股35.83%，肖满满持股4.40%。

2021年8月16日，南京道米召开合伙人会议变更股权结构，原合伙人钟书鹏退出合伙企业，李鹏所持0.2515万元出资份额转给乔国彬，徐蓉、艾民超、刘虎所持0.1849万元、0.1828万元、0.1812万元出资份额转给李鹏。合伙人从18个变为17个。

南京道米出资总额减至24.7388万元。

2021年8月26日，南京道米再次召开合伙人会议进行合伙人变更，涉及14个合伙人份额调整，创始人李鹏出资份额由9.8769万元减至3.3424万元。

吸收新合伙人李自愿、陈玉梅、孔维欢、孙健、杨凯作为有限合伙人入伙。合伙人由17人变为22人。

2021年9月2日，南京道米第四次召开合伙人会议，原有全体合伙人退出合伙企业，吸收新合伙人会同县智觉企业管理中心（有限合伙）、会同县元围企业管理中心（有限合伙）分别作为普通合伙人、有限合伙人入伙。

李鹏辞去执行事务合伙人，重新选举普通合伙人会同县智觉 企业管理中心（有限合伙）担任执行事务合伙人。

会同县智觉企业管理中心（有限合伙）2021 年 8 月 26 日成立，持有南京道米65.66%股份。执行事务合伙人李鹏，由14个合伙人组成，穿透后李鹏通过“会同智觉”持股凌创芯2.5521%股份，董事、副总经理张威龙持股3.6926%。

会同会元围企业管理中心（有限合伙）2021年8月26日成立，持有南京道米34.34%股份，执行事务合伙人邓廷，由6个合伙人组成。穿透后董事、副总经理邓廷通过“会同智元围”持股凌创芯4.0860%股份。

4.被并购方凌鸥创芯创始人、董事长、实际控制人李鹏持股的南京翰然，从双方达成收购意向后，变更了1次股权结构，最后一次是2021年9月15日。南京翰然持有凌鸥创芯14.28%股份。

2021年6月22日，南京翰然企业管理合伙企业（有限合伙）出资结构由16个合伙人组成。李鹏直接持股6.25%。

2021年9月2日召开合伙人会议，除南京六翼外其他所有合伙人退出，吸收新合伙人会同县绍桐企业管理中心（有限合伙）作为普通合伙人入伙，认缴出资 11.0966 万元。

李鹏辞去执行事务合伙人，重新选举普通合伙人“会同绍桐”为执行事务合伙人。

“合县绍桐”持有南京翰然企业管理合伙企业（有限合伙）64.656%股份，由15个合伙人组成，重要合伙人是李鹏持股6.5979%，朱叶舟34.2654%，赵伟兵5.7051%，谭咸发4.7051%，张杰2.7972%，彭惠2.1035%。

5.南京六翼投资管理中心（有限合伙），执行事务合伙人陈劲。2020年11月 6日股权结构由两个机构投资人和8个自然合伙人组成。

“南京六翼”持有凌鸥创芯1.41%股份，持有5.34%“南京翰然”股份。

2021年11月30日，南京六翼通过合伙人会议股权结构大幅度变动，由2个机构合伙人、8个自然合伙人变更为2个机构和7个自然合伙人。

6.由于2021年10月13日披露草案业绩承诺利润补充期限2021年-2023年分别3000万元、5000万元、8000万元，利润实数不足累积利润90%作为触发条件，补偿上限比例3.268亿元（购买凌鸥创芯6.1亿元），这三个关键问题被交易所关注问询。

由此在2022年2月25日前这一段时间，晶丰能源与凌鸥创芯形成了新的方案。

追加一年业绩承诺及补偿责任。李鹏、钟书鹏、邓廷、张威龙、南京道米作为业绩承诺方承诺凌鸥创芯于2021年、2022年度、2023年度和2024年累积扣非净利润不低于24500.00万元，对应各年为3000万元、5000万元、8000万元和8500万元。

取消利润不足累积利润90%作为触发条件，差额尽补。补偿上限从3.268亿元上调至3.474亿元。

7.钟书鹏是凌鸥创芯创始股东，持股15.04%。按照收购对价，获得9469.63万元。原方案中4898.08万元晶丰能源募资到账后15个工作日支付，余下4571.54万元在履行完补偿承诺期后支付。两个重要数据调整比例为2840.89万元和6628.74万元。

三、标的“凌鸥创芯”短时期估值上涨6倍的逻辑与争议

这是导致晶丰明源与凌鸥创芯最重要的失败因素之一，而且凌鸥创芯估值上涨4倍追溯时间很近，只有两年时间。

2019年7 月，无锡志芯和南京凌迅以增资方式成为凌鸥创芯股东，增资价格每股38.64 元，对应整体估值9500万元。2019年10月一次个人股权转让对应整体估值9000万元。

2020年4月晶丰明源通过股权转让获得凌鸥创芯5%股份，这次对应整体估值15000万元。

2020年9月，达晨创通和财智创赢以增资成为凌鸥创芯股东，增资价格每股81.34 元，对应整体估值22300万元。

2021年3月，一次股权转让，对应整体估值26000万元。

2021年7月，晶丰明源收购凌鸥创芯估值64454.73万元，对应归母公司股东权益账面值5183.65万元，增值率1143.42%。

这个估值比2019年7月增长678.47%，比2020年4月估值增长429.69%，比2020年9月估值增长289.03%，比2021年3月估值增长247.90%。

同时2021年7月估值64454.73万元对应的是，凌鸥创芯2019年、2020年和2021年1-6月营业收入分别575.27万元、2695.33万元、3185.82万元，净利润-292.06万元、171.61万元、-518.35万元。

数据形成的事实使凌鸥创芯无法找到绝对令人信服的理由平息争议，上海证券交易所监管部门对这个问题不断追问。

四、凌鸥创芯竞争力价值无法在市场层面获得考证

根据销售记录凌鸥创芯过去三年所形成大部分营业收入来源于持有凌鸥创芯股东关联方，令凌鸥创芯产品竞争力在市场层面无法考证。

1. 2019-2021年1-6月，凌鸥创鸥来自晶丰明源销售收入金额分别73.20万元、1032.57万元和374.05 万元，占比分别为12.72%、38.31%和11.74%，为报告期第五、第一和第二大客户。

凌鸥创芯向晶丰明源销售MCU芯片成品及未封测晶圆，收入分别943.97 万元、771.26万元。此外，2020 年、2021 年，凌鸥创芯向晶丰明源提供少量技术服务与测试费服务分别 88.59万元、13.95万元。

2.在凌鸥创芯前五大客户营业收入记录中，也包含着绝大部分来自于凌鸥创芯股东关联方的采购。

2019-2021年1-6月，营业收入575.27万元、2695.33万元和3185.32万元，来自前五大客户占当期销售收入比例是86.85%、80.34%和64.10%。

在凌鸥创芯五大客户中，与它关联的股东方有：晶丰明源持有4.32%股份，2019年占其收入比12.72%、2020年38.31%、2021年1-6月11.74；

持有“会同智觉”4.40%股份换算为凌鸥创芯0.7599%的肖满满，其控制65%股份的逢来焊接技术（上海）有限公司和持股25%的上海尚岷智能科技有限公司，逢来焊接技术2019年收入占其收入比14.58%是第三大客户，尚岷智能占1.96%；2020年两家公司分别占其收入比重4.90%和2.20%，2021年占5.51%和2.83%。

持有“会同绍桐”5.7051%股份换算凌鸥创芯0.7677%的赵伟兵，持有南京盛鸥微电子科技有限公司49%股份。南京盛欧2019年是凌鸥创芯第二大客户占收入比20.59%，2020年占7.70%。

持有“会同绍桐”4.7051%股份换算为凌鸥创芯0.6332%的谭咸发，是深圳新驱动力科技有限公司持股32%股东，2019年占凌鸥创芯收入比13.05%，2020年4.86%。

持有“会同绍桐”2.7972%股份换算为凌鸥创芯的张杰，是南京全芯泰电子科技有限公司持股80%的控股股东。在五大客户中未进出现，但凌鸥创芯自披露为公司客户。

持有“会同绍桐”2.1035%股份换算为凌鸥创芯0.2831%的彭惠，是深圳瑞德创新科技有限公司持股15%股东，2020年占占凌鸥创芯收入比22.30%，2021年1-6月占28.12%。

数据归拢后关联股东客户占2019年收入的62.90%，2020年占80.34%，2021年1-6月占48.20%。

五、晶丰明源与凌鸥创芯产业协同是必选项吗？

凌鸥创芯与晶丰明源一个是上游一个是下游，属供应链关系，从2019年晶丰明源向凌鸥创芯采购MCU芯片成品及未封测晶圆事实即已证明，两者整合并购算得上一个上好的选项。

1.晶丰明源模拟芯片设计行业第一，但也对手林立，包括士兰微、芯朋微、富满微等20家竞争对手，整合供应链是提高竞争力的重要路径。

晶丰明源2021年收入23.02亿元、净利润6.77亿元，电源管理类芯片公司芯朋微收入7.53亿元、利润2.01亿元，富满微净利润4.70-4.90亿元，力芯微收入7.74亿元、净利润1.59亿元。晶丰明源在三级行业分类的模拟芯片设计列第一位。

胡黎强有晶丰明源26.70%股份，通过上海晶哲瑞（包括宁波沪蓉杭）和苏州奥银间接持股0.29%，其妻刘洁茜间接持股10.26%。胡黎强、刘洁茜夫妇合计控股37.26%。

2008年晶丰明源成立以来，专注于LED照明驱动芯片领域，产品包括LED照明芯片、AC/DC电源芯片。客户资源包括昕诺飞、Savant Company、朗德万斯、佛山照明、三雄极光、欧普照明、雷士照明、Yeelight、宁波凯耀、立达信、得邦照明、阳光照明。

凌鸥创芯是它的上游供应链，主要为它提供芯片成品和未封测晶源。

2.凌鸥创芯在MOU芯片刚刚冒出头的公司，是中国少有同时具备处理器、DSP、 ADC、DAC、PGA 等数模混合SoC研发能力及电机控制算法与电机本体设计能力的集成电路设计公司。

凌鸥创芯掌握着多项核心技术，在2018年就推出了双核电机控制芯片，核心产品是MCU芯片，对应的终端市场是电动车辆、电动 工具、家用电器、工业控制。

除MCU芯片以外，凌鸥创芯产品还包括与MCU配套使用相关的AC/DC、DC/DC电源管理芯片以及电机驱动Gate Driver。它的主要晶圆代工厂是上海华虹，主要封装测试厂是华天科技和江西万年芯。

3.晶丰明源与凌鸥创芯驱动芯片与电机控制MCU在电机控制系统互补，实现供应链赋能和共享研发技术，提高电机控制系统内部接口匹配性与协调性，加速电机控制系统迭代。

晶丰明源储备的电机控制芯片包括专为电机控制适配的电源转换芯片、驱动芯片、功率器件、电机控制芯片等电子元器件模块。

凌鸥创芯MCU芯片属于控制系统大脑，实现电气信号检测、电机驱动控制算法及控制指令生成，在MOS等功率器件、驱动芯片、电源转换芯片等配合、共同作用下，给电机提供高压、大电流驱动信号，并产生控制电压，使电机按照控制指令工作，进而实现各类电子产品的运行。

晶丰明源与凌鸥创芯从系统层面出发，能够提高电机控制系统内部接口匹配性与协调性，加速电机控制系统迭代。此外，通过对整套电机控制系统中MCU、电源转换芯片、驱动芯片和功率芯片厂家统一，强化晶丰明源对于整体产品功能、性能指标及质量控制，为下游模组商和终端集成商提供质量更稳定、性能更优异产品。

晶丰明源希望整合后，双方通过设计、适配、仿真、验证协同，根据下游客户需求，打造更丰富电机控制领域芯片产品线及电机控制方案，推动联合研发智能功率模块（IPM）等电机驱动芯片；在电机主控芯片上集成电源转换芯片、驱动芯片、功率器件和MCU，实现单芯片对电机的驱动控制，做集成度更高电机控制MCU。

晶丰明源最想得到的是以此扩展在家用电器、电动车辆等电机控制领域应用场景开发MCU、电源转换芯片、驱动芯片和功率器件新市场。

4.另一个被监管部门关注事实是，晶丰明源2019年上市后，晶丰明源曾在2019年12月收购上海莱狮半导体100%股权和2020年6月收购上海芯飞半导体51%股权，已通过并购增加了外置 AC/DC 电源芯片产品，导致再收购凌鸥创芯必要性降低。更重要的是，公司对这两单并购没进行过充分披露，透露出治理体系不透明的问题。

六、凌鸥创芯投资人的两种差异化对价

凌鸥创芯参与交易的14个投资人持有95.75%股份，分为内部股东和外部股东。在这次资产交易中，参与2021-2024年业绩承诺补偿的内部东估值对价为75000万元，不履行业绩补偿的外部股东估值对价为57000万元。

由此造成履行业绩补偿比例只有54.84%，而这54.84%参与业绩补偿股份承担95.75%的补偿承诺。这亦是导致这次交易失败的事因之一。

南京翰然直接持有凌鸥创芯14.22%股权，南京凌迅持有3.05%股份。这两个重要交易方未迅未参与业绩承诺。

公司给出的解释是，穿透南京翰然、南京凌迅出资人，除李鹏持有少数合伙份额以外，其余主要出资人均为外部投资者，不参与凌鸥创芯日常经营管理。这些自然投资人来于李鹏朋友、业务合作伙们，属于财务投资人。

晶丰明源与凌鸥创芯交易案已以失败落幕。晶丰明源创始人胡黎强是1976年出生、来自于安森美的工程师，凌鸥创芯创始人李鹏出生于1983年、来自于富昌电子的工程师。

关于它们和他们，只是刚刚露了个头。

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来源：蓝筹企业评论