电子通信行业3月策略：聚焦射频升级和光学创新

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1、电子通信行业整体观点：聚焦泛射频和光学， 海外疫情短空长多

1.1 、海外疫情加剧，科技产业短空长多

短期来看，疫情对全球经济的影响主要在供给侧。疫情发生国采取的抗疫措施导致生产放缓，影响全球产业链。疫情发生国在全球产业链中的地位越重要，政府对疫情的管控程度越严格，对全球经济的冲击就越大。

疫情对于电子行业影响：疫情的短期扰动不改长期向好趋势，国产化率提升逻辑不变，5G、TWS、新能源汽车的需求时滞而不会消失。2020Q1， 智能手机、平板电脑、可穿戴式设备、汽车等下游需求可能会因为疫情影响下的消费意愿降低而相应的下滑，下游需求萎缩会影响上游电子供应链的备货；但是中期来看，挤压的需求有望于疫情后释放，需求只会迟滞不会消失。从生产端来看，目前开工率已逐步趋于提升。（1）消费电子方面：需求延后而非消失；（2）半导体方面：国产化率提升趋势不变，5G 手机、TWS 耳机、服务器和游戏主机、汽车、AIOT 需求周期有望于疫情结束后进一步恢复。（3）面板方面，短期影响有限，中长期涨势有望延续。

1.2 、泛射频：5G 和国产化率提升双轮驱动需求增长，产能紧张和代际切换致使供给释放不易

需求增长：5G 新增需求，国产化率提升。5G 时代要求增加频段，实现双重连接，下行方向过渡到 4 x 4 MIMO，上行方向发展到 2 x 2 MIMO，这将促进射频前端市场增长。根据 Yole 数据，2018 年射频前端市场为 150 亿美元，预计到 2025 年达到 258 亿美元，2018~2025 年的复合年增长率为8%。

射频前端市场集中度高，Skyworks、Qorvo、Broadcom 和 Murata 四家巨头占据全球 85%以上的市场份额。国产厂商加速追赶，基本覆盖所有领域。国际射频前端龙头主要采取 IDM 模式，国内厂商通过 Fabless 模式快速切入各个领域。

考虑到供应链安全，下游终端厂商开始逐渐将供应链转向国内，加速对国产供应商的验证进展，扶持国产零部件厂商发展，国内射频产业链相关公司在国产手机厂商中的份额有望持续提升。

供给受限：SOI 衬底寡头垄断，代际切换紧张。类比于 2016 年 2D NAND向 3D NAND 的代际转换，产能存在逐渐释放的过程，在智能手机和 SSD 需求旺盛下，NAND 供不应求，开启涨价周期。

在代际切换过程中，非常容易出现供需失衡的情况。一方面，衬底厂商和代工厂商积极布局 12 寸产能，对 8 寸产能扩产保守；另一方面，射频器件的制程微缩和集成难度非常高，涉及到工艺的方方面面。

1、中低端供给减少。设计公司将原有产能向高端产品转移，可能会出现中低端产品供不应求的状态。

2、高端产能释放不足。设计公司将原有产能向高端产品转移，但由于工艺切换、产品认证、量产爬坡等因素影响，高端产品可能出现产能释放不足，从而导供不应求。

投资建议。需求端，5G 需求+国产化率提升双轮驱动；供给端产能紧张+代际切换释放不易；疫情影响有限，不改产业逻辑，射频前端供不应求。建议关注：

1. 卓胜微：全球射频开关 LNA 龙头，国产化率提升+5G 需求双轮驱动；

2. 信维通信：全球智能终端天线龙头，拓展射频开关 SAW 进展顺利；

3. 麦捷科技：SAW 滤波器已量产出货，享国产化率提升的红利；

4. 三安光电：国内化合物代工龙头，5G 需求+国产化率提升双轮驱动。

1.3 、光学：创新永不眠，新动向精彩纷呈

光学创新永不眠，新动向精彩纷呈。无论是像素升级、光学防抖，还是大光圈、双摄像头，光学一直是消费电子的创新主战场之一。光学行业发展到今天出现了新的动向，3D Sensing 与三摄、潜望式成为未来创新的重点。3D Sensing 正逐步取代指纹识别成为手机标配；三摄像头和潜望式则在双摄的基础上再次大幅提升拍照质量，有望在华为、OPPO 的带动下成为下一阶段的发展趋势。

三摄+潜望式：打开产业链成长新空间。三摄与潜望式可以带来更好的拍照体验，在华为的强势带领下，我们预计三摄与潜望式将在未来两年实现快速渗透，给供应链厂商带来数百亿元市场规模的新空间。经过多年发展， 大陆企业已经在光学镜头、滤光片、音圈马达和模组环节具备了较强实力， 涌现出了一批优质的上市公司。在传感器领域，目前还是由海外处于主导地位，大陆厂商还有较大差距。

3D Sensing：3D Sensing 主要有结构光和 ToF 两种方案，全新市场正在开启，技术难度大，供应链要求高。随着苹果在iPhone 和 iPad Pro 中使用结构光，我们预计苹果未来将全面使用结构光取代指纹识别，带来全新的增量市场。与此同时，我们认为手机后置有望配备 ToF 摄像头，用于实现AR 功能。3D Sensing 发射端普遍技术难度高、价值量大；接收端则相对技术难度和价值量都较小。目前 3D Sensing 供应商主要来自海外，但大陆企 业在准直镜头、窄带滤光片和模组环节已经具备较强的实力，部分产品已经进入苹果供应链，有望受益 3D Sensing 在未来两年的快速渗透。

投资建议：关注光学产业链深度布局的企业。我们认为三摄像头、潜望式和 3D Sensing 有望带来全新的增量市场，市场空间广阔。建议关注欧菲光、水晶光电、联创电子、中光学、韦尔股份、晶方科技。

2、消费电子：疫情导致复苏延后，TWS 加速发展

2.1 、苹果产业链：疫情冲击，多重创新

疫情冲击，多重创新。2019 年在 iPhone 11 系列手机的热销带动下， 苹果产业链的经营在 2019Q3 出现明显改善，业绩出现全面复苏。尽管疫情对于苹果供应链短期的生产和需求都会产生负面影响，但我们认为购机等需求具有刚性，需求只会延后不会消失，需求和供给有望在疫情结束后迎来快速恢复。

2020 年将是苹果手机创新发展的大年，我们预计将有众多新的产品和功能出现。

2020H1 看低价版 iPhone 放量。由于上一代 iPhone SE 是在 2017 年发布，已经间隔了三年没有更新，我们认为苹果有望在 2020 年上半年发布一款低价版的iPhone，可能会被命名为 iPhone 9。借鉴 iPhone SE 的经验， 我们认为这款手机有望受到小屏爱好者欢迎。上半年通常是 iPhone 的销售淡季，我们认为这款新机有望带动苹果产业链在上半年淡季的业绩。

2020H2 看全面搭载 5G 通信功能的新款 iPhone。2020 年是 5G 商用的元年，随着苹果与高通在 2019 年达成专利和解，我们认为 2020 年新款iPhone 将全面搭载 5G 通信功能。由于美国 5G 使用的是毫米波技术，我们认为至少将有一款iPhone 支持毫米波功能。5G 的到来将给手机的射频、主板、中框、元器件等多个领域带来较大的改变，价值量将得到显著提升，相关产业链公司有望受益。

除了 5G，我们认为 2020 年新款iPhone 还将在光学方面带来创新，配备飞行时间（ToF）摄像头，为将来的 AR 功能做好准备。飞行时间（ToF） 方案的基本原理是通过连续发射光脉冲（一般为不可见光）到被观测物体上， 然后接收从物体反射回去的光脉冲，通过探测光脉冲的飞行（往返）时间来计算被测物体离相机的距离。ToF 可以探测景深信息，同时探测距离较远， 可以为 AR 提供需要的三维信息。

2.2 、安卓产业链：疫情影响短期需求，射频升级与光学创新仍是主线

疫情在短期对于安卓产业链的需求和生产都会有影响。需求方面，因为人们难以出行，物流运输也中断，所以往年在春节期间的购机需求被压制； 生产方面，厂商在春节期间不会完全停产，通常会安排员工加班，但由于延后复工，目前普遍只有春节加班的员工还在生产，只有满载产能的 2-3 成， 同时招工预计会遇到不少问题，所以二月份的生产会遇到一定的影响。

中期来看，购机等需求具有刚性，需求只会延后不会消失。需求有望在疫情结束后迎来快速恢复；生产方面，从供应链来看，厂商开工率已逐步提升，普遍是准备在疫情结束之后加大生产力度，弥补之前耽误的生产进度， 所以在此之后会有明显的恢复性增长。

2020 年是 5G 商用元年，在激烈的市场竞争中，安卓厂商普遍加大在5G 方面的投入力度，有望在 2020 年推出大量 5G 手机。

5G 给智能手机带来最直接的变化就是与信号通信相关的变化，即天线、射频前端、基带芯片。在智能手机通信架构中，手机天线负责射频信号和电磁信号之间的互相转换；射频前端包括滤波器、双工器（Duplexer）、低通滤波器（Low Pass Filter，LPF）、功放（Power Amplifier）、开关（Switch） 等器件。滤波器负责 TDD 系统接收通道的射频信号滤波，双工器负责 FDD 系统的双工切换以及接收/发送通道的射频信号滤波；功放负责发射通道的射频信号放大；开关负责接收通道和发射通道之间的相互转换；基带芯片是用来合成即将发射的基带信号，或对接收到的基带信号进行解码。

除了天线、射频前端与基带等环节之外，还有射频传输线、屏蔽/散热、元件等领域也会迎来变革。射频传输线用于连接不同射频器件，屏蔽/散热用于不同电磁信号之间的隔离与热量的消散，电感等元件则用于通信信号的耦合、屏蔽与隔离。随着 5G 的应用，手机的这些环节也会迎来新的变革。

光学创新因为能给用户带来非常直观而明显的体验提升，成为各大手机厂商进行差异化竞争的焦点，也让光学成为智能手机创新的主战场之一。回顾历史，我们发现围绕着带来更好的拍照体验这个目标，光学经历了像素升级、光学防抖、大光圈、长焦镜头、光学变焦、多透镜设计、双摄像头等多种创新，其中以像素升级和双摄像头最为典型。

光学行业发展到今天出现了新的动向，三摄像头、潜望式摄像头与 3D Sensing 成为行业下一阶段创新的重点。三摄像头则在双摄的基础上再次大幅提升拍照质量，有望在华为的带动下成为下一阶段的发展趋势；潜望式摄像头由于可以实现远距离光学变焦，有望在 2019 年迎来大发展；3D Sensing因为具备更高的安全性，并且可以带来 VR/AR 等更大的创新潜力，正逐步取代指纹识别成为手机标配。

2.3 、TWS：安卓 TWS 拐点已至，LE Audio 催化加速

苹果第一代 AirPods 于 2016 年 9 月发布，至今已经 3 年，证明了 TWS 耳机是一个真实的需求。AirPods 已成为苹果公司业绩增长的主要驱动力之一，其产业链公司也获得了较好的增长。但是，一般情况下，AirPods 主要由苹果手机用户购买，而安卓用户几乎不会购买使用。也就是说，安卓手机用户的 TWS 耳机潜在需求非常大，但是尚未得到满足。

TWS 耳机有望加速普及。过去，阻碍安卓 TWS 发展的难点在于苹果专利封锁 TWS 蓝牙连接监听方案，安卓 TWS 蓝牙连接转发方案体验较差。当我们发现 2019Q3 联发科络达、高通、华为相继实现了蓝牙连接技术突破， 解决了蓝牙连接稳定性、延迟性等问题，所以我们认为安卓 TWS 拐点已至。

同时，我们发现华强北白牌 TWS 火爆，甚似当年“山寨机”，有利于加速普及TWS 耳机，从而打开市场空间。

蓝牙 LE Audio 技术标准将进一步加速 TWS 的发展。2020 年 1 月，蓝牙推出 LE Audio 技术标准，不仅从根本上解决了蓝牙连接稳定性、延时性等问题，而且助于提升 TWS 音质、功耗、立体声、多设备切换等体验，还有基于人或者位置的音频分享功能，将有利于进一步拓展 TWS 应用场景。我们认为，蓝牙 LE Audio 技术标准的推出，将进一步加速 TWS 行业的发展。

我们预计苹果Airpods 2019-2020 年出货量分别为 5000-6000 万、8000 万-1 亿只。考虑到Airpods 主要由苹果用户购买，根据苹果和安卓的手机出货量比例，我们认为未来 2-3 年安卓TWS 出货量有望达到 6 亿只。

参考山寨机发展历史，我们认为 TWS 行业竞争格局将经历以下几个过程：1）苹果AirPods 创造新产品，高端用户开始使用；2）价格低廉的白牌TWS 耳机促进消费者尝试体验 TWS 耳机，有利于打开 TWS 行业市场需求； 3）品牌厂商凭借产品质量与品牌优势，使得 TWS 耳机行业向品牌厂商集中；4）手机品牌厂商凭借 TWS 耳机与智能手机形成的生态带来更好的体验，使得 TWS 耳机行业进一步向手机品牌厂商集中。

2.4 、连接：万物互联大时代，无线连接大放异彩

无线连接： IOT 时代，百花齐放。无线连接技术主要包括蜂窝（2G/3G/4G/5G）、蓝牙、WiFi、 UWB、NFC、 NB-IOT、eMTC、ZigBee、LoRa、tuner、GNSS、LNB 等，连接范围覆盖 10m-10000km+。随着物联网时代到来，各类无线连接技术百花齐放。

发展趋势：相继升级，精彩万分。2019 年，5G、WiFi6 商用元年，UWB 进入消费电子领域；2020 年，蓝牙 5.2 标准发布，NB-IOT R16 标准即将冻结。蜂窝：4G 到 5G，全面升级；WiFi：WiFi6 将成为 5G 时代的标配；蓝牙：蓝牙 5.2 推出 LE Audio，BLE 有望一统天下；NB-IOT：纳入 5G 标准， 连接数破亿拐点已至；UWB：苹果引领进入消费电子，打开市场空间。

主要厂商：整合并购，力争上游。无线技术行业整合并购不断。射频前端行业，比如 RFMD 收购 TriQuint 合并成为 Qorvo，安华高收购博通， Skyworks 收购 Panasonic 的射频部门等；WiFi 行业，比如英飞凌收购Cypress；安森美收购 QuanTenna；NXP 收购 Marvell 的Wifi、蓝牙业务。

中颖电子收购澜至科技 wifi 业务等。蓝牙行业，比如高通收购 CSR，赛普拉斯收购博通 IOT 业务，联发科收购络达，华胜天成收购泰凌微等。我们预计无线技术行业整合并购不断，未来行业集中度将进一步提升。

3、半导体：坚守产业逻辑与公司竞争力研究

受到新冠疫情的影响，全球经济发展的不确定性加大，半导体行业同样如此。一方面，新冠疫情对半导体行业供需双方都产生负面影响，抑制了下游终端产品的消费需求，降低了上游制造环节的生产能力；另一方面，国家强调推动 5G 网络、工业互联网等加快发展。2020 年 2 月 22 日，工信部强调在做好疫情防控工作的同时，扎实做好 5G 发展和复工复产工作，努力完成全年发展目标任务，要加快 5G 商用步伐，推动信息通信业高质量发展。

3.1 、行业景气度：创新周期与国产化率提升双轮驱动

在 2019 年 12 月《多重创新周期叠加，恰逢 2020——半导体行业景气周期专题报告》中，我们提到，国内半导体行业受到创新周期与国产化率提升双重影响，我们将创新周期与国产化率提升对国内半导体行业市场规模以及增速的影响用示意图展示出来。我们认为 2019 年 5 月华为事件是国产化率提升加速的拐点；而创新周期的拐点，多重创新周期叠加，驱动 2020 年半导体行业景气周期上行。

2020 年，下游多重创新周期叠加：5G 手机换机周期年，TWS 大幅放量年，AIOT 导入年，服务器重回增长年，游戏主机换机周期年。2020 年， 上游产能紧缺景气复苏：代工板块，先进制程到成熟制程，景气度相继回暖； 存储板块，价格已逐渐企稳，预计 20Q2 涨价；CIS 光学板块，数量+像素双轮驱动，涨价开始积极扩产；封测板块，5G 等需求拉动下 19H2 已回暖。

尽管全球半导体行业景气度短期受到了疫情的扰动，但考虑到半导体行业周期主要来自于创新周期，由创新应用驱动，随着 5G 手机、TWS、AIOT、服务器等发展，我们认为半导体行业景气后期复苏趋势不变，疫情仅仅可能使得半导体行业复苏的速度有所放缓。而国产化率提升的方面，我们认为逻辑不变，国产化率提升的市场需求足够大，国产厂商仍将持续受益。

3.2 、产业发展本质：设计百花齐放，制造主体集中

全球半导体产业分为 IDM 模式和代工模式。设计-制造-封测的代工模式使得半导体产业轻资产与重资产得以分离，设计公司专注于轻资产的产品定义，代工厂和封测厂专注于重资产的生产制造。在逻辑芯片中代工模式发展快速，而在存储、模拟射频和功率领域仍以 IDM 模式为主。主要是因为逻辑芯片生产工艺标准化，摩尔定律驱动性能提升和成本下降，而存储芯片类似于大宗商品，设计较为简单，制造规模化优势明显，模拟射频和功率半导体高端产品设计需要和制造工艺紧密结合。

中国大陆设计百花齐放，国产化率提升全面进行。比如全面发展的华为海思；基带芯片领域的展锐、翱捷；电脑 CPU 领域的兆芯、龙芯；存储芯片设计领域的兆易创新、北京君正（ISSI）；指纹芯片领域汇顶科技；CMOS 设计领域的韦尔股份（豪威）；内存接口芯片领域的澜起科技；模拟芯片设计领域的圣邦股份；射频芯片设计领域的卓胜微、唯捷创芯；FPGA 领域紫光国微等；消费电子 SOC 领域的全志科技、瑞芯微；MCU 领域的中颖电子； 打印机芯片领域纳思达；功率芯片设计领域的斯达半导体、新洁能等。

制造属于重资产投资，主体集中是趋势。大陆电子产业重资产投资成功的案例有 LCD 领域的京东方，LED 领域的三安光电等，但在发展过程中也导致了一些资源浪费，九死一生。半导体制造的投资更大，封测领域长电科技、华天科技已进入全球前十。如今国内新建大量晶圆厂，我们认为未来主体集中将是趋势。代工模式中的逻辑芯片先进制程代工中芯国际，特色工艺成熟制程代工华虹半导体、华润微电子发展快速；功率 IDM 模式中的安世半导体在小功率领域跃居全球前列，存储 IDM 模式中的长江存储、合肥长鑫开始发力，但模拟、射频以及高功率 IDM 国内仍然是短板，亟需发展。

半导体设备逐步打破国际垄断，国产化率提升加速进行。全球半导体设备行业呈现寡头垄断竞争格局，2018 年国外前五大厂商市占达 65%，受益于 02 专项计划，随着资金投入和技术突破，国内半导体设备厂商在细分领域正在逐步打破国外垄断，国产化率提升加速进行。设备龙头中微公司、北方华创印证半导体设备国产化率提升的逻辑。中微公司刻蚀设备技术水平已达国际同类产品标准，7 纳米和 5 纳米刻蚀设备得到台积电认证并进入生产线，MOCVD 设备已实现国产化率提升，2018 年占据全球氮化镓基 LED 用MOCVD 新增市场的 41%；北方华创主要产品刻蚀设备、PVD、CVD、氧化扩散设备等基本实现 28 纳米量产，14 纳米进入生产线验证，7/5 纳米投入研发。半导体设备作为大基金二期重点投资领域，有望在政策红利驱动下， 进一步加速实现国产化率提升。

3.3 、公司竞争力：A 股设计公司已具有全球竞争力

全球收入规模超过 10 亿美金的半导体设计公司很少，主要是由于半导体行业细分领域市场规模以及行业集中度高的特点决定的。即便市场规模很大的处理器领域，可以容下的厂商也比较少。比如CPU 领域，除了 IDM 厂商 intel 之外，设计公司里只有 AMD 一家独大；GPU 领域只有英伟达和AMD两家公司；移动 SOC 领域主要有高通、联发科以及国内未上市的海思和紫光展锐。此外，还有少数几个领域的龙头比如 FPGA 领域的赛灵思、网通领域的博通、迈威尔科技和瑞昱、屏幕驱动领域的联咏收入规模可以达到 10 亿美金以上。从毛利率上看，仅有英伟达、博通、高通、赛灵思、迈威尔科技、凌云半导体等少数厂商超过 50%。

A 股中韦尔股份（豪威科技）在CIS 领域全球第三，汇顶科技在光学屏下指纹领域全球第一，兆易创新在 nor flash 领域全球第三，澜起科技在内存缓存芯片领域全球第一，卓胜微在射频开关领域全球第三。从毛利率上看， 汇顶科技、澜起科技、卓胜微毛利率也超过了 50%。

4、电子周期品：补库存开启，价格保持上涨

4.1 、面板：韩国产能退出，行业迎来中长期拐点

由于大陆面板厂商的崛起导致价格持续下跌，韩国和日本面板厂商在2016 年初经历了大幅的关厂，三星显示和乐金显示将 7 代以下 LCD 产线全部退出，导致面板供不应求，价格从 2Q16 开始上涨，并在高位维持至 3Q17。

随后大陆新建的面板产能大幅投放，行业处于供过于求状态，导致面板价格持续下跌，目前主流 32 寸的 LCD 面板价格相比 2017 年高点下跌56.76%。

伴随着价格的持续下跌，各面板厂的盈利能力不断下滑。进入 2019 年后，全行业出现普遍性的经营性亏损，主流尺寸面板价格已经跌破韩国和中国台湾地区厂商的现金成本。

在持续亏损、多做多亏的压力下，韩国和中国台湾地区面板厂商率先调整产能。三星显示 SDC 在 3Q19 将L8-1-1 产线关闭 80K 的月产能，将 L8-2-1 产线关闭 35K 的月产能；华映 CPT 将 L2 产线的 105K 产能全部关闭；乐金显示 LGD 在 4Q19 将 P7 产线关闭 50K 的月产能，将 P8 产线关闭 140K 的月产能。

随着韩台厂商持续退出产能，而全球面板的需求还在持续增长中，我们预计下游订单将主要向大陆的京东方、华星光电和中国台湾地区的群创、友达转移。根据群智咨询的预测，大尺寸面板从 2020 年 1 月份开始涨价，并有望持续到下半年。

由于长期的激烈竞争，目前各大厂商继续扩产 LCD 的意愿较为谨慎， 只剩下大陆还有部分产线将为 2020-2021 年投产。

京东方在武汉的 10.5 代线将在 1Q20 投产，预计需要 1 年的产能爬坡时间，这将成为京东方的最后一条 LCD 产线；惠科在绵阳的 8.6 代线也将在1Q20 开始产能爬坡，由于惠科在持续亏损，预计未来继续投资的可能性较小；富士康在广州的 10.5 代线预计将在 2Q20 开始设备安装，但富士康有意出售这座工厂，未来前景还有很大不确定性；华星光电的深圳 11 代线将在1Q21 投产，这样将是华星光电最后一条 LCD 产线。

一方面是产能释放的尾声，另一方面是需求的持续增长。在显示面板的下游应用领域中，TV 是最主要的应用，占比大约为 67%，其次为显示器、手机等其他产品。

电视面板的平均尺寸在不断增大，带动面板的需求不断增长。假设电视面板的平均尺寸增大 1.2 寸，那么全球每年新增需求将需要一座 90K 月产能的 10.5 代线来满足。

我们认为随着韩国厂商的退产和大陆产能进入投放尾声，全球 LCD 面板产能将在 2020 年后进入稳中有降的状态。与此同时，下游需求仍在不断增长，面板价格有望长期稳定在较高的水平，给存活下来的面板厂商带来丰厚的盈利。

4.2 、MLCC：补库存开启，国产化率提升加速进行

由于日本厂商在 2017 年底退出低端MLCC 和电阻市场，导致被动元件行业在 2018 年前三季度经历了价格的大幅上涨。同时行业代理商和渠道商大量囤积库存，进一步加剧了供给的短缺。

元件价格的大幅上涨持续到 2018 年 8 月，随着 9 月份中美贸易摩擦的加剧导致需求放缓，以及渠道开始抛售库存，元件行业开始经历长达一年时间的去库存阶段，产品价格在这一段时间也出现大幅下滑。

中国台湾地区国巨集团是全球第三大MLCC 生产商和第一大片式电阻生产商，华新科是全球领先的MLCC 生产商，从两家公司的月度营收中，我们可以清晰地发现行业周期性带来的影响。

进入 4Q19 之后，MLCC 行业去库存基本已经结束，下游渠道商的库存在 10-11 月份左右基本清理干净，价格在 Q4 基本保持平稳，国巨、华新科等中国台湾厂商在 11 月的营收也开始出现环比回升。由于下游补库存意愿强烈，而原厂难以在短期内招到足够工人来提高产能利用率，导致 MLCC 在1Q20 的现货价格开始出现小幅上涨。

目前国巨和华新科的现货价格已经小幅上涨 5%-10%，并有望在 1Q20 继续扩大涨幅；三星电机的 MLCC 现货价格也将从一月份开始上涨，涨幅约为 10%。三星电机和国巨是大陆 MLCC 的主力供应商，在全行业拥有重要地位，随着这两家厂商开始调涨 MLCC 价格，我们预计潮州三环、风华高科等大陆厂商也将跟随调涨，在 2020 年贡献可观业绩增量。

目前，MLCC 供给格局十分集中，前五大厂商占据 85%的市场份额，主要为日本、韩国、中国台湾地区厂商。日韩厂商在技术设备方面具有垄断地位，而中国台湾地区厂商的优势在于销售规模，内地企业如风华高科、潮州三环、深圳宇阳等则处于跟随者地位。

常规型 MLCC 在过去多年竞争十分激烈，利润微薄；高端的超小型MLCC 和高容 MLCC 技术难度高、需求旺盛，可以提供较为丰厚的利润。几大厂商都有很多常规MLCC 产能，但高端 MLCC 产能因为对技术要求较高， 目前集中在日本和韩国厂商手中。一线的日韩 MLCC 制造商已开始为更有利可图的汽车行业分配资源，将生产和研发重点转移到小尺寸、高容量的高端市场。

随着中兴、华为、海康等被制裁事件的发生，目前大陆下游客户拥有非常强的国产化率提升的需求。尽管 MLCC 行业已经发展多年，但是大陆MLCC 厂商整体实力仍然较弱。随着华为等大型客户的扶持，潮州三环、风华高科等厂商正在大幅扩产，大陆 MLCC 行业正在快速崛起，未来将成长为全球 MLCC 领域的重要参与者。

5、通信：云服务需求快速增长，第三方 IDC 厂商竞争力凸显

5.1 、云服务需求快速增长

2015 年以来，全球数据中心机柜数量持续增加，我国数据中心机柜规模显著提升。根据数据中心白皮书统计数据，全球数据中心机架数量由 2015年的 479.7 万架增长至 2017 年的 493.3 万架；此外，白皮书预计 2019 年全球数据中心规模将达到 495.4 万架，2020 年达到 498.5 万架，实现总体持续增长。我国数据中心机柜数量规模提升，2018 年已达到 210 万个，同比增长约 26%，显著高于 2015 年 108 万个机柜数量规模。

短期疫情催化 IDC 需求上升。由于疫情事件，国内远程办公需求陡升， 给云服务厂商带来的扩容压力不断增加，带动了 IDC、服务器等底层资源需求上升。

5.2 、第三方IDC 厂商竞争力凸显

第三方 IDC 厂商受益于政策支持，业务规模逐步扩大，服务专业化为最大优势。2012 年，工信部印发《关于鼓励和引导民间资本进一步进入增值电信业的实施意见》，提出“鼓励民间资本开展增值电信业务，进一步明确对民间资本开放因特网数据中心(IDC)和因特网接入服务(ISP)业务的相关政策，引导民间资本参与 IDC 和 ISP 业务的经营活动”，标志着数据中心等电信增值业务再次向民营资本开放，推动第三方 IDC 厂商快速发展。

云服务厂商积极参与，IDC 产业快速发展。BAT 等大型互联网/云计算厂商开始与第三方IDC 服务商合作或共建数据中心，采用自建或定制化模式进行数据中心及相关 IT 设备的部署，其中，阿里巴巴相继在张北、深圳、上海、青岛等地定制数据中心；腾讯在上海、深圳、重庆、天津进行东南西北数据中心部署，也有部分云计算厂商开始尝试自建数据中心。

第三方 IDC 服务提供商竞争优势凸显。运营商的重点覆盖区域不同，运营商之间以及相同运营商跨区域间网络传输受到一定限制，其基于自有 IDC 向客户提供服务难以满足部分客户对网络传输的要求。专业第三方 IDC 不受单个运营商网络的限制，能为客户提供多样化产品和服务，竞争优势逐步凸显。

6、投资建议

6.1 、整体观点：聚焦射频升级和光学创新，海外疫情短空长多

整体观点：聚焦射频和光学，海外疫情短空长多。近期中国大陆以外地区新冠疫情病例显著增加，引发市场关注。疫情的短期扰动不改中国科技产业的长期向好趋势，国产化率提升逻辑不变，5G、TWS、新能源汽车的需求时滞而不会消失。建议关注：1、消费电子：领益智造、信维通信、立讯精密、蓝思科技、欧菲光、水晶光电；2、半导体：卓胜微、兆易创新、汇顶科技、韦尔股份；3、TCL、风华高科、三环集团；4、通信：科华恒盛；5、汽车电子：得润电子；6、LED：利亚德。

主线一：光学创新。无论是像素升级、光学防抖，还是大光圈、双摄像头，光学一直是消费电子的创新主战场之一。光学行业发展到今天出现了新的动向，3D Sensing 与三摄、潜望式成为未来创新的重点。3D Sensing 正逐步取代指纹识别成为手机标配；三摄像头和潜望式则在双摄的基础上再次大幅提升拍照质量，有望在华为、OPPO 的带动下成为下一阶段的发展趋势。光学供应链享受行业空间不断扩大的红利。

主线二：射频升级。2019 年 2 月，政治局会议强调推动 5G 网络等发展， 工信部也召开会议强调加快推进 5G 发展。需求端，5G 需求+国产化率提升双轮驱动；供给端产能紧张+代际切换释放不易；疫情影响有限，不改产业逻辑，射频前端供不应求。

6.2 、主要细分领域观点

消费电子：疫情影响短期供需，手机产业复苏延后，TWS 加速发展。2019 年在 iPhone 11 系列手机的热销带动下，苹果产业链的经营在三季度出现改善，业绩开始复苏。由于疫情在短期影响手机产业的供需，我们认为2020 年上半年的手机销量将出现明显下降，但有望在疫情结束之后从下半年开始复苏。在苹果方面，2020 年将是iPhone 创新发展的大年，我们预计将有众多新的产品和功能出现，苹果产业链公司将充分受益。在安卓方面， 我们认为 5G 和光学仍将是创新的主线。安卓 TWS 拐点已至，有望成为下一个千亿市场，LE Audio 技术的发布则催化加速了行业的发展。

半导体：坚守产业逻辑与公司竞争力研究。尽管全球半导体景气度短期受到疫情扰动，但考虑到半导体行业周期主要来自于创新周期，由创新应用驱动，随着 5G 手机、TWS、AIOT、服务器等发展，半导体行业景气后期复苏趋势不变，疫情仅可能使得半导体复苏的速度有所放缓。而国产化率提升方面，我们认为逻辑不变，国产化率提升的市场需求足够大，国产厂商仍将持续受益。

电子周期品：补库存开启，迎来景气周期。电子周期品主要包括显示面板、存储芯片、MLCC、LED 芯片等。由于产能释放和需求疲软，电子周期品行业在 2018 年不断累积库存。在经历 3-4 个季度的去库存之后，目前电子周期品的库存都处于较低水平。同时伴随着 5G、数据中心等新应用在 2020 年的快速发展，行业需求有望迎来大幅增长，电子周期品行业有望迎来补库存阶段。（1）目前 MLCC 价格已从底部上涨 10-15%，并有望在二三月份继续扩大涨幅，并持续到年中；（2）面板价格从底部已经上涨 15-20%，二月涨幅进一步扩大，随着韩厂产能退出，面板长期拐点已经到来，大陆面板厂商迎来长期景气。

通信：IDC 有望短期受益于云服务扩容、长期受益于 5G+AI。近期 5G、光模块、网络安全等板块表现强势，虽然行业景气度较高，但目前估值已偏贵。无视市场风格切换，坚守确定性+低估策略。短期在线办公、在线娱乐驱动云服务持续扩容；长期 5G 到来、云端 AI 算力需求上升，拉动 IDC 持续成长。

6.3 、建议关注公司

6.3.1 、消费电子：疫情影响短期供需，聚焦射频升级和光学创新

领益智造（002600）：全球精密功能结构器件龙头加速成长。领益智造主要业务包括精密功能件（领益科技）、精密结构件（东方亮彩）、充电器（Salcomp）、磁性材料（江粉磁材）等。领益智造是苹果模切件、CNC 件、冲压件的核心供应商之一，在深度服务好苹果的基础上，优选了 HOVM、ODM（闻泰华勤龙旗）等国内安卓系客户进行拓展。此外，充电器业务并购全球领先厂商 Salcomp，未来 Salcomp 盈利能力有望提升，而 HOVM 和ODM 客户也有望驱动东方亮彩收入和盈利快速增长。公司未来目标是为消费电子、新能源汽车等领域的客户提供“材料——器件——模组”的一站式解决方案，内生优选方向，外延优选标的，上游布局材料，下游延伸模组是未来的四大重要方向。考虑到领益智造作为全球智能终端功能结构器件的龙头企业，未来有望保持快速发展。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

信维通信（300136）：保持“泛射频+大客户”的战略定力，开启 5G 新征程。信维通信起家于天线，始终坚持“泛射频+大客户”的发展思路，同时注重从材料到产品一体化布局，实现产品制造的垂直一体化。站在当下，无线充电和精密零部件是信维明确的增长点。在无线充电方面，信维最先切入三星无线充电，且供货份额不断提升，随后切入华为，为华为旗舰机提供无线充电方案。2019 年，我们预计信维将切入 iPhone 无线充电，为信维提供新的增长动力。在精密零部件方面，信维料号大幅增加，且已大规模切入新品料号开发，也是信维重要的增长动力。展望 5G，公司全方位整合“移动终端+ 基站端+汽车端”，在移动终端，信维已布局阵列天线、SAW、开关、射频传输线等；在基站端，信维布局 5G 基站天线，已经出货给华为等厂商；在汽车端， 信维布局了无线充电、连接器，其中无线充电已经进入上汽集团供应链。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

立讯精密（002475）：平台化能力，多领域扩张，持续高速增长。公司是国内电子制造业龙头企业，具有强大的精密制造能力、精细的产线管理能力、卓越的成本控制能力和及时的客户响应能力。公司自上市以来，持续扩张产品线，现已成为国内消费电子领军企业。2020 年起高增长业务仍多， 业绩有望持续高增长。目前 A 客户耳机产品出货量快速增长，降噪版本供不应求，公司是A 客户耳机产品的核心主力供应商，独家供应降噪版本，有望充分受益于行业趋势。同时公司 SiP 项目进展顺利，有望进一步提高整机产品的利润率。经过多年布局，公司已经形成了光学、声学、无线射频、SiP、精密结构件、连接器、整机组装等多个环节，形成了极强的产业竞争力。公司后续一方面将继续提高精密制造能力，另一方面继续切入价值量更大的单品，做大做强。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

蓝思科技（300433）：全球外观防护件龙头拐点已现。蓝思科技是全球消费电子智能终端外观防护零部件行业的开拓者和领先者，公司已与苹果、三星、华为、小米、OPPO、VIVO、特斯拉、亚马逊等一众国内外知名优秀品牌达成长期深度战略合作。蓝思科技作为 A 客户核心供应商，供应历代iPhone、iPad、MAC、Watch 等的玻璃前盖、玻璃后盖、蓝宝石盖板等。此外，蓝思科技在汽车电子领域的第一大客户是特斯拉，是 Model 3 和 Model Y 的主力供应商。公司 2019 年业绩拐点已现，未来有望步入快速成长通道。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

欧菲光（002456）：国内光学龙头企业，充分受益于创新趋势。欧菲科技是模组行业的龙头企业，在业内拥有领先的行业地位，与包括苹果、三星、华为等众多顶级客户建立了密切的合作关系。华为、OPPO 等客户的三摄和潜望式模组核心供应商，率先受益光学创新的进一步扩散。公司与华为、OPPO 等优质客户拥有长期的合作关系，是其三摄和潜望式模组的核心供应商，率先积累了足够的生产经验，在竞争中较有优势。除了华为与 OPPO， 公司与苹果、vivo、小米、三星等主要手机厂商都有良好的合作关系，都是这些客户已有摄像头模组的主要供应商。未来随着这些客户也开始加快光学创新，公司有望抢占先机，率先受益创新的进一步扩散。3D Sensing 模组成功进入优质客户供应链，受益 3D Sensing 渗透率的持续提升。公司在 2017 年收购索尼华南厂，借此成功进入苹果前置摄像头模组供应链。收购完成后， 公司积极扩充产能，加强内部管理、提高良率，积极配合苹果研发，在 2018 年成为苹果 3D Sensing 接收端模组供应商。与此同时，公司积极开拓安卓厂商，目前已成为华为等优质客户的 3D Sensing 模组核心供应商。未来随着 3D Sensing 应用范围的进一步扩大，公司的出货量也有望继续大幅增加， 推动业绩持续高速增长。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

水晶光电（002273）：滤光片龙头企业，光学创新带动滤光片需求快速上升。水晶光电是国内滤光片龙头企业，主要业务包括光学镀膜、蓝宝石沉衬底、反光材料、虚拟显示和镀膜设备。光学镀膜主要包括红外截止滤光片

（IRCF）、窄带滤光片和低通滤光片（OLPF），是公司最主要业务。多摄可以满足消费者不同场景下的拍摄需求，根据旭日大数据预测，四摄手机预计从 2018 年的 6%，上升至 2020 年的 42%；五摄及以上的占比也会逐年上升；预计 2020 年手机摄像头将会达到 60 亿颗，同比增长 36%，2021 年将达到 75 亿颗。一颗摄像头使用一片红外截止滤光片，市场空间大幅增加。公司是红外截止滤光片行业龙头，产品已进入苹果、华为、三星等顶级手机客户供应链，未来受益多摄需求提升。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

6.3.2 、半导体：关注具有全球竞争力的设计公司

卓胜微（300782）：射频龙头竞争壁垒高，5G 需求+国产化率提升双轮驱动。公司是全球射频开关、tunner、LNA 龙头，核心竞争力包括技术优势、成本优势、客户优势，壁垒非常高，毛利率高达 50%以上。过去几年， 公司高增长动力主要依靠拓展国内大客户，国产化率提升是主逻辑；未来几年，5G 催生射频开关tunne 等需求倍增，且性能要求更高，随着 5G 手机渗透率逐渐提升，公司现有业务有望持续高增长，5G 需求是主逻辑。此外， 公司积极布局SAW 滤波器、PA 等产品，未来有望形成射频前端模组，帮助公司打开新的市场空间。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

兆易创新（603986）：Nor 处于涨价周期，MCU 国产化率提升加速进行。Nor flash 周期上行。nor flash 存储芯片属于周期品，受到 tws、智能表等需求爆发驱动，正处于景气上行阶段。目前公司产能已打满，正在持续涨价中。上一轮供给影响带来的景气上行 17 年 nor flash 涨价 30%左右，我们预计本轮需求影响带来的涨价周期有望更高。MCU 受益于国产化率提升。MCU 类似于模拟芯片，产品种类多应用广客户分散。公司在国内 ARM MCU 市场份额居第三位，仅次于 ST 和 NXP。公司打造 MCU 百货商店战略，持续扩展通用 MCU 产品线，产品越多，客户越多，公司竞争力越强，受益于国产化率提升，有望加速成长。公司积极打造存储+MCU+传感平台型企业。思立微屏下指纹芯片进展良好；额外的期权，合肥长鑫 DRAM 进展快速。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

汇顶科技（603160）：光学屏下指纹格局稳固，内生外延扩展边界。主营产品光学屏下指纹拳皇地位稳固。2019 年光学屏下指纹在 OLED 手机中渗透率约为 37%，我们预计 2020 年渗透率有望达到 50%，即光学屏下指纹手机出货量将有望达到 3 亿台。公司 2019 年底推出全球首款超薄光学屏下指纹，继续巩固光学屏下指纹拳皇地位，有望持续保持高盈利能力，推动 2020 年业绩持续高增长。内生外延扩展边界，平台型企业迎接 IOT 大时代。公司全力打造Sensor（物理感知） + MCU（信息处理） + Security （数据安全）+ Connectivity（无线传输）四大领域，剑指万物互联，成为长期增长动力。蓝牙 5.2 芯片超预期，体现公司核心竞争力。公司布局的 3D 人脸识别和 CIS 进展迅速。收购恩智浦 VAS 音频部分完成交割。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

韦尔股份（603501）：48M 突破龙头归来，重塑格局恰逢周期上行。公司主营产品CIS 突破 48M，重塑格局恰逢周期上行。过去，索尼、三星双寡头处于CIS 行业第 1 梯队，豪威、海力士等处于第 2 梯队，盈利能力差。现在，豪威突破 48M 技术，凭借着 48M 三大核心技术的高门槛，豪威向上突破靠近梯 1 队，同时拉开与第 2 梯队厂商的距离，盈利能力显著提升。同时，随着智能手机多摄渗透率提升和像素升级，CIS 行业处于景气周期上行阶段，公司深度受益。依托豪威品牌，原有设计产品国产化率提升加速进行。公司原有设计业务包括 TVS、电源管理、射频开关等产品，依托豪威的供应商资质进入大客户，国产化率提升驱动下快速发展。此外，公司联合清芯华创收购新思 LCD 驱动 IC 业务，拓展屏幕能力，为进一步打造平台型企业蓄力。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险，手机等出货量下修的风险。

6.3.3 、电子周期品：把握面板和 MLCC 上涨投资机会

TCL 科技（000100）：LCD 迎来行业拐点，面板龙头迎来涨价周期。公司是国内第二大的面板厂商，目前共有 6 条已建成和在建的面板产线。公司的大尺寸面板产线全部位于深圳，包括两条 8.5 代线和一条 11 代线已经投产， 还有一条 11 代线在建。公司的小尺寸面板产线位于武汉，包括一条已经投产的6 代LTPS 产线和一条在建的 6 代柔性 OLED 产线。根据世代线的特点，公司把主力产品放在 32 寸和 55 寸面板方面，在这两个尺寸的出货量都是全球第二名。32 寸和 55 寸也是销售占比最多的两个尺寸，这样就可以保证公司产品需求的稳定。在大屏化驱动下，尽管全球电视销售数量停滞不前，但是全球电视面板出货面积却保持稳步增长。供给方面，在持续亏损的压力下，韩国和中国台湾地区面板厂商率先调整产能。三星显示已经退出部分产能，LGD 不仅已退出部分产能，并已宣布将在 2020 年关闭韩国本土的LCD 产能。我们认为随着韩国厂商的退产和大陆产能进入投放尾声，全球 LCD 面板产能将在2020 年后进入稳中有降的状态，公司有望深度受益。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险。

风华高科（000636）：大陆最大的 MLCC 厂商，积极扩产紧抓国产化机遇。公司是大陆最大的 MLCC 厂商，也是全球前三大的片式电阻厂商，拥有领先业内的产能和技术实力，行业地位出众。目前被动元件行业去库存已经结束，并在 2019 年 12 月开始迎来补库存阶段。由于下游渠道商和 EMS等厂商的库存较低，而 2020 年有望迎来电子行业的复苏阶段，各种下游应用需求较多，各厂商快速补库存，导致产品价格开始上涨。我们认为这样的价格上涨将有望持续到年中。在中美贸易摩擦之后，根据自身需要，华为、海康等众多国内客户正在加大对国产 MLCC 产品的采购，以保证供应链的安全。此前这些国内大客户主要从日本、韩国和中国台湾厂商采购 MLCC，每年采购规模庞大。随着这些厂商进行供应链调整，风华高科等大陆厂商将会从产能和技术两方面受益，有望崛起为比肩日本、韩国和中国台湾的 MLCC 制造商。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险。

三环集团（300408）：行业迎来景气周期，MLCC 打开成长空间。公司在 2018-2019 年受到元件行业周期性的影响，业绩波动性较大。随着目前元件行业的库存去化接近完成，行业有望重新进入景气周期。公司多项业务都将在 2020 年迎来明显改善，我们认为公司将迎来持续高成长。MLCC：目前行业去库存已经基本结束，同时公司将在 2020 年继续大幅扩产，客户导入顺利，有

望在 2020 年迎来高速增长。陶瓷基片：下游产品是片式电阻，随着行业去库存的结束，2020 年将迎来需求的复苏，同时产能利用率的恢复也将有利于提升盈利能力。陶瓷后盖：2020 年是 5G 手机的换机大年，安卓手机厂商有望在部分机型使用陶瓷后盖，进一步增强产品的差异化竞争力。公司是陶瓷后盖的主要供应商，有望明显受益。浆料、劈刀等新产品：公司经过多年研发，目前客户导入顺利，已经实现量产出货，营收有望在 2020 年迎来快速增长。风险提示： 疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险。

6.3.4 、通信：IDC 有望短期受益于云服务扩容、长期受益于 5G+AI

科华恒盛（002335）：布局一线城市，可售机柜数超 1.6 万。科华恒盛是国内 UPS 高端电源龙头，凭借其在超大功率 UPS 优势，业务拓展至数据中心领域，推出数据中心整体解决方案，同时自主投资建设运营数据中心，目前数据中心相关业务已上升为公司第一大业务板块（19H1 收入占比 47%）。结合公司已披露数据，我们估算 2019 年末公司运营数据中心上架机柜数量约 1 万架，上架率接近 70%，未来随着上架率逐步提升，IDC 业务收入有望保持稳定增长。风险提示：贸易摩擦加剧的风险。

6.3.5 、汽车电子

得润电子（002055.SZ）：全球车载充电机巨头高速成长，业绩拐点已现且估值显著低估。得润电子战略聚焦新能源汽车电子行业，2020 年以 4.2 亿元股权激励行权条件作为经营目标。欧洲电动车销量将快速增长，得润电子车载充电机 OBC 技术全球领先，目前已是保时捷、宝马、PSA 等 OBC 独供或核心供应商，在手订单饱满，未来有望高速增长。此外，得润在供货特斯拉数据线的同时，作为欧洲车联网领先企业，与 Mobileye、华为、清华深度合作车联网。风险提示：疫情加剧的风险。

6.3.6 、LED

利亚德（300296.SZ）：智能显示、Mini-LED 和Micro-LED、VR 打开广阔空间，业绩提速且估值较低。利亚德主营业务包括智能显示、VR 体验、夜游经济、文旅新业态。公司的未来战略将聚焦智能显示业务，优化夜游文旅业务。2019 年起，公司逐步控制与政府相关的业务，应收账款、存货、现金流等指标已趋于好转。展望未来，利亚德将继续专注 LED 显示为主的智能显示市场、VR 市场及 to C 业务市场。在智能显示业务中，针对未来海外市场、商显市场、影院市场、民用市场等新市场的巨大空间，利亚德推出会议一体机、透明屏、电影屏、消费电视等新产品，我们预计智能显示业务未来有望保持超过 20%复合增速。利亚德携手中国台湾晶电深度布局Micro-LED 和Mini-LED 显示技术领域，未来将推出 Micro-LED 和Mini-LED 显示屏、Micro LED135/162 电视等产品。此外，利亚德定位为 VR/AR 开放性的交互平台和解决方案的供应商，子公司 NP 是全球 VR 动作捕捉领域的先进企业。目前 VR 解决方案在体育、文化娱乐、影视动画、医疗等领域已经有众多应用。利亚德估值具备较高安全边际，未来智能显示、Mini-LED 和Micro-LED、VR 有望打开广阔空间。风险提示：疫情加剧和贸易摩擦加剧的风险。

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（报告来源：光大证券）

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